证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 小鹏汽车-W（9868.HK） 投资评级 上次评级 [Table_A 邓健全 uthor 汽车行业首席分析师 ] 执业编号：S1500525010002 联系电话：13613012393 邮 箱：dengjianquan@cindas.com 赵悦媛 汽车行业联席首席分析师 执业编号：S1500525030001 联系电话：13120151000 邮 箱：zhaoyueyuan@cindasc.com 赵启政 汽车行业高级分析师 执业编号：S1500525030004 联系电话：17888836075 邮 箱：zhaoqizheng@cindasc.com 丁泓婧 汽车行业分析师 执业编号：S1500524100004 联系电话：13062621910 邮 箱：dinghongjing@cindasc.com 徐国铨 汽车行业研究助理 邮 箱：xuguoquan@cindasc.com 邮 箱：dengjianquan@cindas.com 赵悦媛 汽车行业联席首席分析师 执业编号：S1500 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上，目标价25.00元 [1][7][17] 报告的核心观点 - 公司2024年经营业绩小幅下降，募投产能陆续释放，双轮驱动优势明显，未来市场空间广阔，预计2025 - 2027年净利润和EPS增长 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 总股本5.09亿股，流通股本5.05亿股，总市值80.71亿元，流通市值80.17亿元，12个月最高股价18.50元，最低股价10.63元 [3] 经营业绩 - 2024年1 - 12月实现营业收入20.26亿元，同比下降4.31%；归属于上市公司股东的净利润2.29亿元，同比下降27.00%；基本每股收益0.45元，同比下降27.01% [5] - 主营业务收入19.20亿元，同比下降4.56%，其中试验设备收入6.23亿元，同比下降17.25%；环境与可靠性试验服务收入10.09亿元，同比增长0.64%；集成电路验证与分析服务收入2.88亿元，同比增长12.33% [6] 募投项目 - 新能源汽车产品检测中心扩建项目建设完成，涵盖五大核心业务板块，专注新能源汽车关键系统及零部件研发验证测试；第五代移动通信性能检测技术服务平台项目建设完成并投入使用，专注无线通信等领域检测认证服务 [6] 商业模式与市场空间 - 坚持“聚焦主业、双轮驱动、制造与服务融合发展”战略，构建试验设备及试验服务协同发展商业模式，第三方环境与可靠性试验市场需求扩大，为公司试验业务创造广阔空间 [7] 盈利预测 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2025.51|2359.71|2701.87|3026.10| |营业收入增长率(%)|-4.31%|16.50%|14.50%|12.00%| |归母净利润（百万元）|229.41|328.71|375.16|419.18| |净利润增长率(%)|-27.00%|43.28%|14.13%|11.73%| |摊薄每股收益（元）|0.451|0.646|0.738|0.824| |市盈率（PE）|36.69|25.60|22.43|20.08|[9] 资产负债与利润表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金（百万）|812.45|1125.76|1152.62|2137.45| |应收和预付款项（百万）|1446.71|1205.54|1831.28|1569.96| |存货（百万）|376.99|495.07|503.44|614.89| |资产总计（百万）|5033.23|4901.92|5241.38|5813.98| |负债合计（百万）|1923.09|1493.17|1491.82|1683.63| |归属母公司股东权益（百万）|2639.15|2881.76|3158.65|3468.02| |营业收入（百万）|2025.51|2359.71|2701.87|3026.10| |营业成本（百万）|1123.25|1283.64|1469.77|1646.14| |营业利润（百万）|343.26|411.61|475.57|536.18| |净利润（百万）|357.27|384.72|439.08|490.60| |归属母公司股东净利润（百万）|229.41|328.71|375.16|419.18|[12] 现金流量表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营性现金净流量（百万）|485.45|1026.33|119.78|1089.27| |投资性现金净流量（百万）| - 381.21|34.85|34.85|34.85| |筹资性现金净流量（百万）| - 228.89| - 747.87| - 127.77| - 139.30| |现金流量净额（百万）| - 121.68|313.31|26.86|984.82|[15] 估值指标 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |PE|36.69|25.60|22.43|20.08| |PEG|1.65|N/A|N/A|N/A| |PB|3.19|2.92|2.66|2.43| |PS|4.16|3.57|3.12|2.78| |PCF|17.34|8.20|70.26|7.73| |EV/EBIT|27.18|16.49|14.64|11.67| |EV/EBITDA|15.95|9.90|9.21|8.15|[15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标市值为 410 亿元人民币，对应股价为 23.29 元 [6] 报告的核心观点 - 奥布替尼驱动营收高增长，亏损持续收窄，血液瘤领域搭建产品梯队，自免管线进入收获期，未来 12 个月内公司催化剂丰富 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本 17.63 亿股，流通股本 2.66 亿股；总市值 314.79 亿元，流通市值 47.56 亿元；12 个月内最高价 19.77 元，最低价 7.28 元 [3] 2024 年年度业绩情况 - 实现营收 10.09 亿元，同比增长 36.7%，核心产品奥布替尼销售收入突破 10 亿元，同比增长 49.1%，毛利率增长至 86.3%，较 2023 年提升 3.7pct，研发费用 8.15 亿元，同比增长 7.6%，销售费用 4.2 亿元，同比增长 14.5%，管理费用 1.69 亿元，同比下降 8.5%，本期亏损金额为 4.53 亿元，同比缩小 1.93 亿元，下降 29.9%，截止 2024 年 12 月 31 日，现金及现金相关余额约 78 亿元 [4] 业务进展 - 血液瘤领域，奥布替尼一线 CLL/SLL 适应症 NDA 已获 NMPA 受理，预计 2025 年获批，联合 BCL2 抑制剂 ICP - 248 一线治疗 CLL/SLL 进入临床 3 期并完成首例患者入组，坦昔妥单抗（CD19）DLBCL 适应症预计 2025 年获批；自免领域，奥布替尼治疗 ITP 的 3 期临床加速推进，治疗 SLE 的 2b 期临床患者入组完成，治疗 PPMS 和 SPMS 两项全球 3 期临床试验进行中，ICP - 332（TYK2 JH1）治疗特异性皮炎和 ICP - 488（TYK2 JH2）治疗银屑病的两项 3 期临床均已启动 [5] 未来 12 个月催化剂 - 血液瘤领域，奥布替尼 1L CLL/SLL 获批上市，坦昔妥单抗 r/r DLBCL 获批上市，ICP - 248（BCL2）用于 BTKi 经治的 r/r NHL 临床、联合奥布替尼治疗 1L CLL/SLL 的 2 期临床的长期疗效数据读出，联合奥布替尼治疗 1L CLL/SLL 的 3 期临床完成入组，BTKi 经治的 r/r MCL 注册性临床启动；自免领域，奥布替尼 ITP 3 期完成患者入组，PPMS 和 SPMS 全球 3 期启动并完成首例患者入组，SLE 2b 期 25Q4 数据读出，ICP - 332（TYK2 JH1）特应性皮炎 3 期临床试验、白癜风 2 期临床试验完成患者入组，ICP - 488（TYK2 JH2）银屑病 3 期临床试验完成患者入组 [6] 盈利预测和财务指标 |年份|营业收入（亿元）|营业收入增长率(%)|归母净利（亿元）|摊薄每股收益（元）|市盈率（PE）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|10.09|36.68%|-4.41|-0.26|—| |2025E|13.11|29.87%|-4.61|-0.26|—| |2026E|18.59|41.80%|-3.01|-0.17|—| |2027E|24.57|32.16%|-1.55|-0.09|—| [9] 资产负债表、利润表、现金流量表及预测指标 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了 2023A - 2027E 各项目数据，预测指标包含毛利率、销售净利率、销售收入增长率等多项指标数据 [12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][8][10][20][21] 报告的核心观点 - 阿里云生态持续完善，AI agent布局加速，预测公司FY2025 - 2027营业收入为10027/10542/11445亿元，经调整净利润为1571/1638/1809亿元，分部估值计算公司市值为27957亿元，对应每股价值157.65港元 [2][8][10] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司为阿里巴巴 - W（09988.HK），股价（2025年04月17日）为108.7港元，目标价格为157.65港元，52周最高价/最低价为145.9/64.41港元，总股本/流通H股为1,910,319/1,910,319万股，H股市值为2,076,517百万港币，国家/地区为中国，行业为传媒 [3] - 公司1周、1月、3月、12月绝对表现%为3.72、 - 19.78、34.61、63.31，相对表现%为0.27、 - 8.39、25.36、31.66，恒生指数%为3.45、 - 11.39、9.25、31.65 [4] 事件分析 - 4月9日，2025阿里云AI势能大会召开，总结2024年以来阿里云的AI进展与成绩，并对2025年阿里云的AI战略进行展望 [7] AI云业务情况 - AI云需求迅猛释放，阿里云迎来快速增长，2024年阿里云大模型调用量全年实现百倍增长，客户数量从年初100家至25年已突破上万家，目前阿里云有超1600个伙伴、上线超25000产品，年度活跃客户40万，付费订阅客户240万，份额稳居国内云计算市场第一 [7] 大模型布局情况 - 加强推理与多模态大模型布局，多款大模型行业领先，推理模型侧加强模型思维链与深度思考能力，多模态大模型注重全模态识别与输出及跨模态感知与推理 [7] 生态建设情况 - 打造开源生态，抢占MaaS服务龙头地位，通义系列模型成全球第一大开源模型族，阿里云拥有MaaS服务平台阿里云百炼和中文开源AI模型平台modelscope [7] 平台服务情况 - 持续完善平台服务，接入MCP协议并上线AI agent store，降低AI agent服务部署门槛并提高开发效率，已上线50多款阿里巴巴集团和三方MCP服务，将打造AI agent store [7] 扶持计划情况 - 发布繁花计划与MARS创业者计划，携手共建阿里云AI生态繁荣，繁花计划未来三年目标达成百万家客户、百亿级市场规模，MARS创业者计划未来一年为至少1000家初创企业提供最高百万级AI资源补贴和技术支持 [7] 盈利预测 - 预测公司FY2025 - 2027营业收入为10027/10542/11445亿元，经调整净利润为1571/1638/1809亿元 [2][8][10] 分部估值 - 采用分部估值法对公司六大主要业务估值，淘天集团采用PE估值法，对应市值15686亿元；云智能集团采用PS估值法，对应市值8500亿元；阿里国际数字商业集团采用PS估值法，对应市值1691亿元；菜鸟集团采用PE估值法，对应市值121亿元；本地生活集团采用PS估值法，对应市值1510亿元；大文娱集团采用PS估值法和基于阿里影业港股总市值与公司持股比例估值，对应市值449亿元，合计公司市值27957亿元 [12][13][15][16][17][19][20][21] 财务报表预测与比率分析 - 给出公司2023A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表预测数据及主要财务比率、估值比率等数据 [25]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司磷复肥销售量持续增长，新型复合肥销售占比稳步提升，业绩符合预期，维持2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测 [4] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营收155.63亿元，同比增长3.07%；归母净利润13.15亿元，同比增长8.99%；扣非后归母净利润12.41亿元，同比增长6.75% [1] - 2024Q4单季度营收31.96亿元，同比减少0.56%，环比减少19.04%；归母净利润2.02亿元，同比减少6.52%，环比减少46.11% [1] 磷复肥业务情况 - 2024年磷复肥业务营收147.39亿元，同比增长3.6%；销量约549万吨，同比增长8.3% [2] - 2024年磷肥、常规复合肥、新型复合肥营收分别为35.56亿元、69.13亿元、42.69亿元，同比分别变动+16.5%、-8.0%、+16.5% [2] - 2024年新型复合肥销量138万吨，2018 - 2024年期间CAGR达16.6%；销量占比达31.7%，销售额占比达38.2% [2] - 2024年磷复肥业务毛利率同比提升1.6pct至16.7% [2] - 2024年销售、研发、财务费用率同比分别提升0.19pct、0.48pct、0.10pct，管理费用率同比下降0.02pct [2] 产业链一体化情况 - 截至2024年末，公司具有各类高浓度磷复肥产能1028万吨/年，磷矿石产能90万吨/年，磷酸铁产能5万吨/年，配套生产硫酸412万吨/年、合成氨30万吨/年 [3] - 上游磷矿石资源在建180万吨/年产能；精细化工产品方面，10万吨/年精制磷酸、2万吨/年白炭黑、3万吨/年无水氟化氢项目已完成大部分建设工作 [3] - 2024年12月30日，公司与宜昌相关方签署磷系新材料循环经济产业园项目合作协议，项目总投资约96亿元，一期计划投资52亿元，将建设多项产能 [3] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为16.86、18.90、21.48亿元 [4] 公司财务指标预测情况 利润表 - 2025 - 2027年预计营业收入分别为175.83亿元、197.06亿元、219.07亿元等多项指标 [10] 现金流量表 - 2025 - 2027年预计经营活动现金流分别为25.13亿元、22.43亿元、26.89亿元等多项指标 [10] 资产负债表 - 2025 - 2027年预计总资产分别为201.98亿元、219.29亿元、240.82亿元等多项指标 [11] 盈利能力 - 2025 - 2027年预计毛利率分别为17.5%、17.4%、17.6%等多项指标 [12] 偿债能力 - 2025 - 2027年预计资产负债率分别为39%、38%、37%等多项指标 [12] 费用率 - 2025 - 2027年预计销售费用率均为2.36%等多项指标 [13] 每股指标 - 2025 - 2027年预计每股红利分别为0.40元、0.45元、0.51元等多项指标 [13] 估值指标 - 2025 - 2027年预计PE分别为10、9、8等多项指标 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报和2025年一季报业绩符合预期 肝素API需求回暖、制剂收入占比提升、创新药管线推进 上调2025 - 2026年归母净利润预测 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年全年收入15.26亿元（-15.88%） 归母净利润3.56亿元（+95.77%） 扣非归母净利润2.69亿元（+87.48%） 2024年单Q4收入3.19亿元（-8.52%） 归母净利润0.46亿元（+390.40%） 扣非归母净利润0.41亿元（+282.69%） 2025年一季度收入4.51亿元（-2.2%） 归母净利润1.61亿元（+54.62%） 扣非归母净利润1.07亿元（+4.84%） [8] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为20.51亿、27.37亿、32.83亿元 同比分别为34.36%、33.46%、19.95% 归母净利润分别为4.43亿、5.12亿、6.09亿元 同比分别为24.45%、15.54%、18.95% [1][8] 业务情况 - 肝素API需求回暖 2024年原料药销售量18581.71亿单位（+9.10%） 收入4.43亿元 2024年销售毛利率54.85%（+11.59pct） 2025年一季度毛利率54.40%（+1.26pct） 与牧原合作的千牧预计2025年内正式投产 [8] - 制剂收入占比提升 2024年制剂收入10.79亿元 占营收比重由2023年的61.43%提升至70.70% 毛利率同比提升0.3pct 拟3.9亿元收购方圆制药 其硫酸依替米星注射液竞争格局良好 有望提升市占率 [8] - 创新药管线稳步推进 QHRD107（临床Ⅱb期）Ⅱa期有效性数据良好 QHRD106Ⅱ期临床试验已完成所有患者入组 数据有望二季度读出 首个仿制新药LSA02已完成临床BE研究 正在申报生产批件 [8] 市场数据 - 收盘价5.87元 一年最低/最高价4.63/7.18元 市净率2.80倍 流通A股市值53.43亿元 总市值75.12亿元 [5] 基础数据 - 每股净资产2.09元 资产负债率9.29% 总股本12.798亿股 流通A股9.1023亿股 [6]

报告公司投资评级 - 行业为基础化工/塑料，6个月评级为买入（维持评级），当前价格13.41元 [6] 报告的核心观点 - 2025年平稳顺利开局，25Q1订单总体平稳，主营产品收入同增约2.92%；归母净利0.44 - 0.48亿元，同增6.6 - 16.3%；扣非后归母0.42 - 0.46亿元，同增11 - 22% [1] - 坚持品牌向上，创新驱动，产品结构优化，高技术含量、高附加值产品销售扩大、占比提高，主营产品单价同增约9.43%，加强管理降本减耗，利润空间拓展 [1] - 调整25 - 26年盈利预测并更新27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利为2.3亿、2.8亿以及3.3亿（25 - 26年前值为2.6亿、3.2亿），EPS分别为1.1元、1.3元以及1.5元（25 - 26年前值为1.2元、1.5元） [11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 24Q4营收6亿，同增6%，归母净利0.4亿，同增50%，扣非后归母净利0.5亿，同增19% [2] - 2024年营收24亿，同增20%，归母1.94亿，同增174%，扣非后归母1.92亿，同增160% [2] - 2024年生态功能性合成革营收23亿，占总94%，同增22%；普通合成革营收1亿，占比5%，同比 - 6% [2] - 2024年国内营收15亿，占总61%，同增21%；国外营收9亿，占总39%，同增19% [2] - 2024年生态功能性合成革毛利率24%，同增2.85pct [2] - 公司拟向股东每10股派发现金红利人民币2.50元（含税），派息率27.53% [2] 客户与经营情况 - 推行大客户战略和全球化市场布局，形成“2 + 2 + 2”发展格局，优质客户营收扩大，转型升级成效初步显现 [3] - 功能鞋材品类势头强劲，与耐克合作升级，成为阿迪达斯供应商，与安踏合作深化等 [3] - 沙发家居品类总体稳定，在国内和美线市场知名度、美誉度提升，与芝华仕、顾家合作稳定，成为慕思供应商 [3] - 汽车内饰品类成效初显，服务的汽车品牌和定点项目增多，产品在多个品牌部分车型上应用 [4] - 电子产品品类销售向好，与苹果合作深化，创新材料应用于部分高端折叠屏手机等 [4] - 体育装备品类稳中有升，与迪卡侬装备、耐克装备合作稳定，成为UA装备供应商 [4] - 安利越南产销有所提升，成为阿迪达斯供应商，通过耐克实验室认证 [4] 技术能力情况 - 高附加值、高技术含量产品提升，超能TPU等产品增量明显，水性、无溶剂产品营收占比达22%，30余项重点产品改进开发良好 [10] - 新材料、新技术、新工艺加大应用，生物基等材料扩大应用，比色配色系统升级 [10] - 2024年公司及控股子公司购建固定资产、技改等投资约7200余万元，本部新增2条干法复合型生产线，安利越南新增2条生产线 [10] 财务预测情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,000.27|2,402.79|2,768.01|3,230.27|3,782.64| |增长率(%)|2.43|20.12|15.20|16.70|17.10| |EBITDA(百万元)|324.18|460.54|377.79|418.90|492.93| |归属母公司净利润(百万元)|70.82|194.19|233.33|279.13|333.31| |增长率(%)| - 51.03|174.19|20.15|19.63|19.41| |EPS(元/股)|0.33|0.89|1.08|1.29|1.54| |市盈率(P/E)|41.09|14.98|12.47|10.42|8.73| |市净率(P/B)|2.30|2.04|1.80|1.59|1.38| |市销率(P/S)|1.45|1.21|1.05|0.90|0.77| |EV/EBITDA|8.37|6.81|6.17|6.68|3.47| [12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩符合预期，虽营收和归母净利同比下滑，但经营活动现金流净额同比增加，且拟每股派发0.05元含税股息 [1] - 看好活性氧化镁业务放量以及海外美国工厂弹性，上调2025 - 2027年归母净利预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营收51.9亿元、归母净利1.4亿元、扣非归母净利0.8亿元，同比-5.1%、-45.5%、-63.3%；经营活动产生的现金流量净额4.3亿元，同比+12.4%；单Q4实现营收11.9亿元、归母净利润0.1亿元、扣非归母净利润 - 0.01亿元，同比-16.4%、-69.7%、-110.5% [1] 业务板块营收情况 - 2024年钢铁耐材/环保耐材/新材料事业部实现营收44.3/3.8/8.2亿，同比-7.8%、-23.5%、+40.3%；新材料事业部高效沉淀剂产品已批量供货 [2] - 国内/海外实现收入37.4/14.5亿，同比-6.6%、-1.2%；整体承包/单独销售实现收入25.4/26.6亿元，同比+2.0%、-11.0% [2] 盈利指标情况 - 2024年毛利率19.0%，同比-0.9pcts；期间费用率为16.9%，同比+2.5pcts；销售净利率为2.5%，同比-2.1pcts [3] - 单Q4毛利率20.2%，同比+1.3pcts；期间费用率为22.0%，同比+3.6pcts；Q4销售净利率为0.9%，同比-2.3pcts [3] 盈利预测情况 - 上调2025年归母净利预测为3.41亿（较上次+33%），上调2026年归母净利预测为5.57亿（较上次+45%），新增2027年归母净利预测为7.65亿 [4] 财务报表预测情况 - 利润表：预测2025 - 2027年营业收入、营业利润、利润总额、净利润等指标呈增长趋势 [11] - 现金流量表：预测2025 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等有相应变化 [11] - 资产负债表：预测2025 - 2027年总资产、总负债、股东权益等指标有变动 [12] 其他指标预测情况 - 盈利能力：预测2025 - 2027年毛利率、EBITDA率、ROE等指标提升 [13] - 偿债能力：预测2025 - 2027年资产负债率下降，流动比率、速动比率等提升 [13] - 费用率：预测2025 - 2027年销售、管理、财务、研发费用率有不同程度变化 [14] - 每股指标：预测2025 - 2027年每股红利、每股经营现金流等指标增长 [14] - 估值指标：预测2025 - 2027年PE、PB、EV/EBITDA等指标变化 [14]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 国内政策发力内需有望提振，新能源汽车及家电等领域受益，铝需求弹性释放，国内外铝供应刚性凸显，铝价或进入长周期景气通道，公司作为一体化优质铝企，成本优势高，有望受益于铝价提升 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为有色金属，网址为www.xjtsly.net，大股东是石河子市锦隆能源产业链有限公司，持股19.63%，实际控制人是曾超懿、曾超林，总股本4652百万股，流通A股4130百万股，总市值342亿元，流通A股市值304亿元，每股净资产5.77元，资产负债率52.74% [1] 业绩情况 - 2024年营收280.89亿元，同比降3.06%，归母净利润44.55亿元，同比增102.03%，归母扣非净利润43.09亿元，同比增128.8%，利润分配预案为每10股派发现金红利2元含税；2025年一季度预计归母净利润10.5亿元，同比增46% [5] 财务预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为305.45亿元、315.59亿元、321.92亿元，同比分别增8.7%、3.3%、2.0%；归母净利润分别为50.2亿元、57.32亿元、64.33亿元，同比分别增12.7%、14.2%、12.2% [7] 产品情况 - 2024年自产电解铝平均销售价约19800元/吨含税，同比升约6%，自产氧化铝平均销售价约4000元/吨含税，同比升约40%；电解铝产量117.59万吨，同比增约1%，氧化铝产量227.89万吨，同比增7.55%，自发电量超138亿度，同比增约2.5%，阳极碳素产量54.89万吨，同比降8.35%，高纯铝产量2.81万吨，同比降34.35%，铝箔及铝箔坯料产量4.61万吨，同比增超4000% [8] 项目进展 - 印尼铝土矿已获三个开采权，正勘探，2025年逐步采矿；印尼氧化铝计划建200万吨生产线分两期，一期100万吨列入印尼国家战略项目清单，2025年初获环评审批，正推进前期建设；几内亚铝土矿已开采，产品发运回国，后续提升产能和运力 [8] 业务进展 - 石河子铝箔坯料生产线18万吨年化产能进入规模生产，利用低成本能源优势转化铸轧卷；江阴铝箔深加工产线一期设计产能16万吨，2025年完成设备安装调试及产能爬坡 [8][9]

报告公司投资评级 - 行业为有色金属/工业金属，6个月评级为买入（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收和归母净利润同比、环比均明显增长，受益于铜金量价齐升，业绩符合预期 [1] - 加纳金矿完成交割，25年铜金重大项目加速释放产能，2025年产量目标有望顺利完成 [5] - 金价中枢上行趋势下，公司黄金板块业绩有望持续上行，预计25 - 27年实现归母净利润409.5/453.5/510.2亿元，对应最新收盘价PE 11.6/10.4/9.3x，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 一季报业绩 - 2025Q1公司实现营业收入789.3亿元，同比+5.55%，环比+7.76%，归母净利润101.7亿元，同比+62.39%，环比+32.15% [1] 金、铜量价情况 - 矿产金/矿产铜/矿产锌/矿产银产量分别为19.1吨/28.8万吨/8.8万吨/104.2吨，环比24Q4 +0.4吨/+0.9万吨/-0.9万吨/-0.5吨；销量分别为18.0吨/22.0万吨/9.0万吨/105.2吨，环比24Q4 +1.2吨/+1.5万吨/+0.1万吨/+1.7吨 [2] - 金/铜产量完成全年目标22.5%/25%，单季度产金创历史新高 [2] 成本&毛利 - 矿产金单位销售成本环比+6.8%，矿产铜单位销售成本环比微增，叠加铜金销售价格环增，铜金毛利环比增长约25亿 [3] - Q1矿产金平均成本251元/克，环比+6.8%，实现毛利70.4亿，环比+13.4亿 [3] - Q1矿产铜平均成本24107元/吨，环比+0.4%，实现毛利83.4亿，环比+11.6亿 [3] 费用&非经常性损益 - 管理费用环比下降4.2亿至21.7亿，财务费用环比上升7.8亿，Q1财务费用5.6亿处于单季度较低水平 [4] - 资产+信用减值损失去年Q4计提7.53亿，Q1计提0.45亿，为环比增利项 [4] 项目进展 - 4月16日完成对加纳Akyem金矿收购，23年该金矿销售收入5.74亿美元，净利润1.28亿美元 [5] - 25年刚果（金）卡莫阿铜矿三期达产后年产铜将提升至60万吨，配套50万吨/年铜冶炼厂将建成 [5] - 萨瓦亚尔顿金矿露采240万吨/年采选和5吨/年黄金冶炼项目正在推进产能爬坡，达产后年产金约3.3吨 [5] 财务数据和估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|293,403.24|303,639.96|356,043.86|368,632.85|376,202.82| |增长率(%)|8.54|3.49|17.26|3.54|2.05| |EBITDA(百万元)|46,891.36|63,173.77|74,895.86|82,112.61|90,899.72| |归属母公司净利润(百万元)|21,119.42|32,050.60|40,951.03|45,347.83|51,019.23| |增长率(%)|5.38|51.76|27.77|10.74|12.51| |EPS(元/股)|0.79|1.21|1.54|1.71|1.92| |市盈率(P/E)|22.43|14.78|11.57|10.44|9.28| |市净率(P/B)|4.41|3.39|0.28|0.23|0.19| |市销率(P/S)|1.61|1.56|0.13|0.13|0.13| |EV/EBITDA|2.84|2.15|1.89|1.47|1.18| [6]