报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价上调至130元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 公司2024A及2025年一季报业绩公布，24A收入52.5亿元同比增长21%，归母净利润6.25亿元同比+46%；2025Q1营收14.8亿元同比增长34.8%，归母净利润2.04亿元同比增长37.7% [1] - 国内宠物经济高增红利与进口宠粮加关税或加速国产替代，公司产品、渠道、营销无短板，强者恒强逻辑得到验证 [1] - 考虑关税加征及激励费用影响，下调25年盈利预测至7.9亿元（下调幅度6%），维持26年盈利预测11.2亿不变，新增2027年盈利预测15.0亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 内销营收35.5亿元同比+24%，麦富迪/弗列加特同比+20%左右/超100%，毛利率45.6%同比+6.4pct；外销营收16.9亿元同比+16%，毛利率35.2%同比+3.1pct [2] - 期间费用率为26.9%同比+3.1pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.4/+0.1/-0.1/-0.4pct至20%/5.8%/1.6%/-0.7% [2] - 最终2024年实现归母净利润6.25亿元同比+46% [2] 2025Q1业绩情况 - 营收15亿元同比+35%，内销预计营收同比增长超40%，出口预计营收同比增长15% - 25% [3] - 毛利率41.6%同比+0.42pct、环比-1.4pct，归母净利润2.0亿元同比+38%，剔除激励费用后归母净利润或近2.1亿元同比增速更高 [3] 盈利预测与估值 - 下调25年盈利预测至7.9亿元（下调幅度6%），维持26年盈利预测11.2亿不变，新增2027年盈利预测15.0亿元 [4] - 参考可比公司25E估值24XPE，给予公司25E 65.5XPE，对应目标价130元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|4,327|5,245|6,313|7,678|9,742| |+/-%|27.36|21.22|20.37|21.62|26.88| |归属母公司净利润(人民币百万)|428.84|624.72|794.33|1,121|1,504| |+/-%|60.69|45.68|27.15|41.08|34.17| |EPS(人民币，最新摊薄)|1.07|1.56|1.99|2.80|3.76| |ROE(%)|15.82|16.00|17.49|20.38|22.08| |PE(倍)|94.54|64.90|51.04|36.18|26.96| |PB(倍)|11.06|9.78|8.21|6.69|5.36| |EV EBITDA(倍)|63.36|50.24|37.85|26.71|19.72| [6] 可比公司估值 |证券代码|公司简称|收盘价（元）|总市值（亿）|2025E EPS|2026E EPS|2025E PE（倍）|2026E PE（倍）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |002891 CH|中宠股份|49.2|145.1|1.43|1.77|34.3|27.8| |300673 CH|佩蒂股份|14.2|35.4|0.89|1.07|15.9|13.3| |832419 CH|路斯股份|22.4|23.2|0.98|1.22|22.9|18.4| |可比公司估值均值| - | - | - | - | - |24.4|19.8| [12] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含各年度流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，以及经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目的预测数据 [16] - 还列有成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率，以及每股指标和估值比率等数据 [16]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报及2025年一季报，2024年营收52.45亿元，同比+21.22%，归母净利润6.25亿元，同比+45.68%；2025Q1营收14.80亿元，同比+34.82%，归母净利润2.04亿元，同比+37.68% [4] - 考虑国内自有品牌高增，小幅上调2025 - 2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.19/10.10/12.34亿元，EPS分别为2.05/2.52/3.08元，当前股价对应PE分别为49.5/40.2/32.9倍，维持“买入”评级 [4] 各部分总结 财务表现 - 2024年销售毛利率/销售净利率42.27%/11.96%，同比+5.43pct/+2.02pct；2025Q1销售毛利率/销售净利率41.56%/13.82%，同比+0.42pct/+0.26pct；2024年期间费用率26.91%，同比+3.10pct，主要系销售费用率同比增长3.45pct至20.11% [5] - 公司拟向全体股东每10股派发红利2.5元（含税），共计派发1.00亿元（含税） [5] 自有品牌 - 2024年自有品牌营收35.45亿元，同比+29.14%；麦富迪连续5年蝉联天猫综合排名第一名，获AAA级（全国级）知名商标品牌授牌，登顶《中国宠物食品十大品牌》榜首；天猫双11期间，弗列加特斩获猫粮品类销售冠军，全网销售额同比增长190%，荣获中国国际宠物用品展“主粮类”金奖 [6] - 2024年4月乖宝宠物营养研究院上海研发中心正式投运 [6] 产品与销售模式 - 分产品来看，2024年零食/主粮营收24.84/26.90亿元，同比+14.66%/+28.88%，毛利率39.47%/44.70%，同比+2.28pct/+8.70pct [7] - 分销售模式来看，2024年经销/OEM&ODM/直销营收15.76/16.75/19.69亿元，同比 - 5.51%/+19.07%/+59.33% [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,327|5,245|6,951|8,637|10,464| |YOY(%)|27.4|21.2|32.5|24.3|21.2| |归母净利润(百万元)|429|625|819|1,010|1,234| |YOY(%)|60.7|45.7|31.1|23.3|22.2| |毛利率(%)|36.8|42.3|42.3|42.6|42.7| |净利率(%)|9.9|11.9|11.8|11.7|11.8| |ROE(%)|11.7|15.1|16.5|16.9|17.1| |EPS(摊薄/元)|1.07|1.56|2.05|2.52|3.08| |P/E(倍)|94.5|64.9|49.5|40.2|32.9| |P/B(倍)|11.1|9.8|8.2|6.8|5.6|[8] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面呈现公司财务状况及预测，如2025E流动资产2560百万元、营业收入6951百万元、经营活动现金流595百万元等 [10] - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率，如2025E营业收入增长率32.5%、毛利率42.3%、资产负债率16.8%等 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报及2025年一季报，2024年营收52.45亿元，同比+21.22%，归母净利润6.25亿元，同比+45.68%；2025Q1营收14.80亿元，同比+34.82%，归母净利润2.04亿元，同比+37.68% [4] - 考虑国内自有品牌高增，小幅上调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.19/10.10/12.34亿元，EPS分别为2.05/2.52/3.08元，当前股价对应PE分别为49.5/40.2/32.9倍，维持“买入”评级 [4] 各部分总结 公司财务表现 - 2024年销售毛利率/销售净利率42.27%/11.96%，同比+5.43pct/+2.02pct；2025Q1销售毛利率/销售净利率41.56%/13.82%，同比+0.42pct/+0.26pct；2024年期间费用率26.91%，同比+3.10pct，主要系销售费用率同比增长3.45pct至20.11% [5] - 公司拟向全体股东每10股派发红利2.5元（含税），共计派发1.00亿元（含税） [5] 自有品牌情况 - 2024年公司自有品牌营收35.45亿元，同比+29.14%；麦富迪连续5年蝉联天猫综合排名第一名，获AAA级（全国级）知名商标品牌授牌，登顶《中国宠物食品十大品牌》榜首；天猫双11期间，弗列加特斩获猫粮品类销售冠军，全网销售额同比增长190%，荣获中国国际宠物用品展“主粮类”金奖 [6] - 2024年4月乖宝宠物营养研究院上海研发中心正式投运 [6] 产品与销售模式 - 分产品来看，2024年零食/主粮营收24.84/26.90亿元，同比+14.66%/+28.88%，毛利率39.47%/44.70%，同比+2.28pct/+8.70pct [7] - 分销售模式来看，2024年经销/OEM&ODM/直销营收15.76/16.75/19.69亿元，同比-5.51%/+19.07%/+59.33% [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,327|5,245|6,951|8,637|10,464| |YOY(%)|27.4|21.2|32.5|24.3|21.2| |归母净利润(百万元)|429|625|819|1,010|1,234| |YOY(%)|60.7|45.7|31.1|23.3|22.2| |毛利率(%)|36.8|42.3|42.3|42.6|42.7| |净利率(%)|9.9|11.9|11.8|11.7|11.8| |ROE(%)|11.7|15.1|16.5|16.9|17.1| |EPS(摊薄/元)|1.07|1.56|2.05|2.52|3.08| |P/E(倍)|94.5|64.9|49.5|40.2|32.9| |P/B(倍)|11.1|9.8|8.2|6.8|5.6| [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2025E流动资产2560百万元、营业收入6951百万元、经营活动现金流595百万元等 [10] - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率，如2025E营业收入增长率32.5%、毛利率42.3%、资产负债率16.8%等 [10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 乖宝宠物24年营收52.45亿元，同比+21.22%；归母净利润6.25亿元，同比+45.68%；扣非后归母净利润为6.00亿元，同比+42.08%；25Q1营收14.80亿元，同比+34.82%；归母净利润2.04亿元，同比+37.68%；扣非后归母净利润为1.99亿元，同比+44.20% [4] - 24 - 25Q1公司收入和盈利持续增长，主因自有品牌收入增加、直销渠道销售占比增加、主粮产品收入及毛利率均显著提升等 [4] - 24年自有品牌业务实现收入35.45亿元，同比+29.14%；25年将加大国内自有品牌业务投入，提升自有品牌收入占比；24年研发费用为0.85亿元，同比+16.65% [4] - 24年主粮、零食分别实现收入26.90亿元、24.84亿元，同比+28.88%、+14.66%；占总营收比分别为51.30%、47.35%；毛利率分别为44.70%、39.47%，同比+8.70pct、+2.28pct [4] - 24年公司在阿里系/抖音平台、京东/拼多多等平台分别实现直销收入14.15亿元、5.54亿元，同比+52.69%、+79.22%；占主营收入比例为27.10%、10.62%，同比+5.60pct、+3.45pct [4] - 预计2025 - 2026年EPS分别为1.92元、2.40元；对应PE为53倍、42倍，公司未来业绩高弹性增长可期 [5] 相关目录总结 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5244.96|6405.77|7839.91|9479.17| |增长率|21.22%|22.13%|22.39%|20.91%| |归母净利润(百万元)|624.72|768.32|961.63|1179.62| |增长率|45.68%|22.99%|25.16%|22.67%| |每股收益EPS(元)|1.56|1.92|2.40|2.95| |净资产收益率ROE|15.11%|16.15%|17.28%|18.00%| |PE|65|53|42|34| [6] 公司财务预测表 资产负债表(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|694.78|1058.90|1837.58|2744.51| |应收和预付款项|477.74|561.73|695.29|836.50| |存货|780.43|922.20|1120.39|1336.23| |固定资产和在建工程|1391.43|1236.01|1080.60|925.18| |资产总计|5009.51|5446.78|6385.85|7494.47| |负债合计|858.18|669.76|796.98|913.57| |归属母公司股东权益|4143.90|4766.56|5574.52|6561.82| [7] 利润表(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|5244.96|6405.77|7839.91|9479.17| |营业成本|3028.05|3642.96|4394.53|5253.50| |销售费用|1054.66|1319.59|1630.70|1990.63| |管理费用(含研发)|392.03|486.84|603.67|739.38| |营业利润|810.32|952.33|1204.91|1490.01| |净利润|627.34|771.36|965.51|1184.35| |归属母公司股东净利润|624.72|768.32|961.63|1179.62| [7] 现金流量表(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|627.34|771.36|965.51|1184.35| |经营活动现金流净额|719.61|597.64|905.01|1064.69| |投资活动现金流净额|-968.74|11.28|1.00|1.00| |筹资活动现金流净额|-95.72|-244.80|-127.33|-158.75| |现金流量净额|-343.94|364.12|778.67|906.93| [8] 主要财务比率 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |总资产周转率|1.15|1.23|1.33|1.37| |固定资产周转率|5.26|6.41|9.29|13.76| |应收账款周转率|15.02|14.67|14.81|14.69| |存货周转率|4.19|4.27|4.30|4.28| |资产负债率|17.13%|12.30%|12.48%|12.19%| |ROE|15.11%|16.15%|17.28%|18.00%| |ROA|12.52%|14.16%|15.12%|15.80%| |ROIC|24.86%|26.74%|31.03%|35.50%| |PE|64.90|52.77|42.16|34.37| |股息率|0.00%|0.31%|0.38%|0.47%| [8]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][5][6] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和归母净利润分别同比增长21.2%和45.7%，2025Q1增长势能强劲，国内/海外增速延续，收入表现超预期 [1][5] - 弗列加特成功打造两大明星系列，后续增长势能有望延续，麦富迪品牌增长稳健 [1][5] - 境外业务2024年表现较好，2025年受关税影响略有不确定性，但整体美国风险敞口可控 [1][5] - 中长期看好公司在中国市场占据份额第一、高端宠粮战略升级确定性 [1][5] - 调整2025 - 2026年收入预测为65亿/79亿，归母净利润分别为8.2亿/10.5亿，2025 - 2026年EPS分别为2.04/2.61元，对应2025年50x [1][5][6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本4亿股，已上市流通股1.79亿股，总市值405亿元，流通市值181亿元，每股净资产10.9元，ROE（TTM）为15.7%，资产负债率16.3%，主要股东为秦华，持股比例45.76% [2] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为14%、54%、47%，相对表现分别为17%、58%、40% [4] 财务数据 利润表 - 2023 - 2027年营业总收入分别为43.27亿、52.45亿、65.12亿、79.29亿、95.17亿，同比增长分别为27%、21%、24%、22%、20% [6][14][15] - 2023 - 2027年归母净利润分别为4.29亿、6.25亿、8.15亿、10.45亿、12.89亿，同比增长分别为61%、46%、30%、28%、23% [6][14][15] 资产负债表 - 2023 - 2027年资产总计分别为41.43亿、50.1亿、55.9亿、64.73亿、77.02亿，负债合计分别为4.73亿、8.58亿、8.21亿、9.16亿、10.27亿 [13] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为6.17亿、7.2亿、7.05亿、8.96亿、11.04亿 [13] 主要财务比率 - 2023 - 2027年毛利率分别为36.8%、42.3%、43.2%、43.8%、43.9%，净利率分别为9.9%、11.9%、12.5%、13.2%、13.5% [15] - 2023 - 2027年ROE分别为15.8%、16.0%、18.3%、20.3%、21.1%，ROIC分别为14.9%、14.9%、17.9%、20.2%、21.1% [15] - 2023 - 2027年资产负债率分别为11.4%、17.1%、14.7%、14.2%、13.3% [15] 业务情况 - 2024年自主品牌同比增长29%，OEM业务环比提速 [5] - 自有品牌收入35.4亿，同比增长29.1%，弗列加特高增延续，麦富迪增长稳健，霸弗天然粮2024年双11期间销售额同比增长150% [5] - OEM/ODM业务实现收入16.8亿，同比增长19.1% [5] - 2024年宠物主粮收入26.9亿，同比增长28.9%，主粮毛利率提升8.7pct；宠物零食收入24.8亿，同比增长14.7%，毛利率同比提升2.3pct [5] 盈利能力 - 2024年公司毛利率同比提升5.4pct至42.3%，销售/管理费用率分别为20.1%/5.8%，分别同比提升3.4pct/下降0.1pct，归母净利率11.9%，同比提升2.0pct [5] - 2025Q1毛利率同比提升0.4pct至41.6%，销售/管理费用率分别同比提升0.5pct/下降0.4pct，净利率13.8%，同比提升0.3pct [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 乖宝宠物是国内宠物食品领军企业，在国产品牌崛起背景下，品牌力、产品力、研发力、渠道力α优势显著，自主品牌高端化升级+新兴电商加速拓展，国内品牌增长势头强劲，上调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年归母净利润预测，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024全年营收52.5亿元（+21.2%），归母净利润6.25亿元（+45.7%），扣非归母净利6亿（+42.1%）；2024Q4营收15.7亿元（+29.6%），归母净利润1.5亿元（+38.8%）；2025Q1营收14.8亿元（+34.8%），归母净利润2.0亿元（+37.7%），扣非归母净利润2.0亿元（+44.2%）[8] 业务结构 - 2024年自有品牌/代工营收分别为35亿/17亿元，同比分别为+29%/+19%，占比分别为68%/32%；主粮/零食营收分别为27/25亿，同比分别+29%/+15%，占比51%/48%；境内/境外营收分别为36/17亿，同比分别+24%/+16%，占比68%/32%[8] 盈利能力 - 2024年毛利率达42.3%，同比+5.4pct，Q4单季毛利率42.9%创历史新高，2025Q1毛利率41.6%，同比+0.4pct；2024年销售费用率20.1%，同比+3.5pct，2025Q1销售费用率17.8%，同比+0.5pct；2024年归母净利率为11.9%，同比+2pct，2025Q1归母净利率同比+0.3pct至13.8%[8] 品牌战略 - 主力品牌麦富迪持续领跑行业，蝉联5年天猫综合排名第一，主推“BARF生骨肉天然粮”2024年双11期间全网销售额同比增长150%；弗列加特完成品牌2.0升级，创新推出新品0压乳鲜系列；推出高端犬粮品牌汪臻醇，有望成高端狗主粮业绩新增长点[8] 盈利预测 - 上调2025 - 2026年归母净利润预测7.6/9.6亿元至8.2/10.2亿元，新增2027年归母净利润预测12.4亿元，对应PE分别为49/40/33X[8] 财务预测 - 给出2024A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标预测数据，如2027E营业总收入94.16亿元，归母净利润12.42亿元等[9]

文章核心观点 公司24年及25Q1业绩表现良好，各业务板块有不同程度增长，品牌高端化推进带动盈利能力提升，预计25 - 27年归母净利持续增长，维持“买入”评级 [1][2][3][4] 经营分析 业务表现 - 24年自主品牌/OEM业务收入35.45/16.75亿元，同比+29.1%/+19.1%，主品牌麦富迪和弗列加特推出新品，2024年双11期间麦富迪斩获天猫猫粮品类销售冠军，全网销售额同比增长190% [2] - 24年主粮/零食/保健品营收26.90/24.84/0.46亿元，同比+28.9%/+14.7%/-18.9% [3] 渠道表现 - 24年直营/经销收入19.69/15.76亿元，同比+59.3%/-5.5%，直营凭借精准营销与内容驱动，人群资产扩容，线下渗透宠物门店 [2] 盈利情况 - 24年毛利率42.27%（同比+5.4pct），主粮/零食毛利率44.70%/39.47%（+8.7/2.3pct），销售/管理&研发费用率同比+3.45/+0.01pct至20.1%/7.5%，净利率11.96%（同比+2.0pct） [3] - 25Q1毛利率17.2%（+0.42pct），销售/管理&研发费用率同比+0.5/-0.5pct至17.8%/6.6%，净利率13.8%（同比+0.3pct） [3] 品牌优势 - 公司基于消费者需求洞察力形成产品创新迭代，凭借线上精细化运营力领先，主品牌麦富迪、高端副牌弗列加特和超高端犬粮品牌汪臻醇布局完善，中期看好国货自主品牌份额提升 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年归母净利分别为8/10.3/13.3亿元，同比+29%/+28%/+29%，当前股价对应PE分别为50x/40x/31x，维持“买入”评级 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 乖宝宠物是国内宠物食品领军企业，在国产品牌崛起背景下，品牌力、产品力、研发力、渠道力α优势显著，自主品牌高端化升级+新兴电商加速拓展，国内品牌增长势头强劲，上调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024全年营收52.5亿元（+21.2%），归母净利润6.25亿元（+45.7%），扣非归母净利6亿（+42.1%）；2024Q4营收15.7亿元（+29.6%），归母净利润1.5亿元（+38.8%）；2025Q1营收14.8亿元（+34.8%），归母净利润2.0亿元（+37.7%），扣非归母净利润2.0亿元（+44.2%） [8] 业务结构 - 2024年自有品牌/代工营收分别为35亿/17亿元，同比分别为+29%/+19%，占比分别为68%/32%；主粮/零食营收分别为27/25亿，同比分别+29%/+15%，占比51%/48%；境内/境外营收分别为36/17亿，同比分别+24%/+16%，占比68%/32% [8] 盈利能力 - 2024年毛利率达42.3%，同比+5.4pct，Q4单季毛利率42.9%创历史新高，2025Q1毛利率41.6%，同比+0.4pct；2024年销售费用率20.1%，同比+3.5pct，2025Q1销售费用率17.8%，同比+0.5pct；2024年归母净利率为11.9%，同比+2pct，2025Q1归母净利率同比+0.3pct至13.8% [8] 品牌战略 - 主力品牌麦富迪持续领跑行业，蝉联5年天猫综合排名第一，主推“BARF生骨肉天然粮”2024年双11期间全网销售额同比增长150%；弗列加特完成品牌2.0升级，创新推出新品0压乳鲜系列；推出高端犬粮品牌汪臻醇，有望成高端狗主粮业绩新增长点 [8] 盈利预测 - 上调2025 - 2026年归母净利润预测7.6/9.6亿元至8.2/10.2亿元，新增2027年归母净利润预测12.4亿元，对应PE分别为49/40/33X [8] 财务预测 - 给出2024A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标预测数据，如2027E营业总收入94.16亿元，归母净利润12.42亿元等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 看好公司作为本土优质宠食品牌势能提升、产品升级渠道开拓提供持续成长动能，预计公司25 - 27年归母净利分别为8/10.3/13.3亿元，同比+29%/+28%/+29%，当前股价对应PE分别为50x/40x/31x [4] 业绩简评 - 4月21日公司披露24年业绩及25Q1季报，24年收入52.45亿元（同比+21.2%），归母净利6.25亿元（同比+45.7%），净利率11.9%（同比+2.0pct） [2] - 24Q4收入15.73亿元（同比+29.6%），归母净利1.54亿元（同比+34.8%），25Q1收入14.80亿元（同比+34.9%），归母净利2.04亿元（同比+37.7%），1Q业绩超预期 [2] 经营分析 业务渠道品类情况 - 分业务：24年自主品牌/OEM业务收入35.45/16.75亿元，同比+29.1%/+19.1%，主品牌麦富迪推出新品类，弗列加特创新推出猫粮系列，2024年双11期间斩获天猫猫粮品类销售冠军，双11期间全网销售额同比增长190% [2] - 分渠道：直营表现靓丽，24年直营/经销收入19.69/15.76亿元，同比+59.3%/-5.5% [2] - 分品类：24年主粮/零食/保健品营收26.90/24.84/0.46亿元，同比+28.9%/+14.7%/-18.9% [3] 盈利能力情况 - 24年毛利率42.27%（同比+5.4pct），主粮/零食毛利率44.70%/39.47%（+8.7/2.3pct） [3] - 24年销售/管理&研发费用率同比+3.45/+0.01pct至20.1%/7.5%，净利率11.96%（同比+2.0pct） [3] - 25Q1毛利率17.2%（+0.42pct），销售/管理&研发费用率同比+0.5/-0.5pct至17.8%/6.6%，净利率13.8%（同比+0.3pct） [3] 品牌与成长情况 - 公司基于强消费者需求洞察力形成较强的产品创新迭代，且凭借强大线上精细化运营力实现持续领先 [3] - 主品牌麦富迪针对细分营养功效推出系列新品，高端副牌弗列加特对标外资高端品牌积极破圈拓新，超高端犬粮品牌汪臻醇填补国内品牌犬粮市场超高端领域的空白，中期持续看好国货优质自主品牌份额持续提升 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年归母净利分别为8/10.3/13.3亿元，同比+29%/+28%/+29%，当前股价对应PE分别为50x/40x/31x，维持“买入”评级 [4] 公司基本情况 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 4,327 | 5,245 | 6,576 | 7,973 | 9,653 | | 营业收入增长率 | 27.36% | 21.22% | 25.37% | 21.25% | 21.08% | | 归母净利润(百万元) | 429 | 625 | 804 | 1,026 | 1,326 | | 归母净利润增长率 | 60.69% | 45.68% | 28.68% | 27.60% | 29.30% | | 摊薄每股收益(元) | 0.815 | 1.562 | 2.009 | 2.564 | 3.315 | | 每股经营性现金流净额 | 1.54 | 1.80 | 2.02 | 2.60 | 3.31 | | ROE(归属母公司)(摊薄) | 11.70% | 15.08% | 16.65% | 18.00% | 19.43% | | P/E | 48.86 | 50.15 | 50.44 | 39.53 | 30.57 | | P/B | 4.35 | 7.56 | 8.40 | 7.11 | 5.94 | [9] 三张报表预测摘要 损益表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 主营业务收入 | 3,398 | 4,327 | 5,245 | 6,576 | 7,973 | 9,653 | | 增长率 | | 27.4% | 21.2% | 25.4% | 21.2% | 21.1% | | 主营业务成本 | -2,290 | -2,733 | -3,028 | -3,740 | -4,352 | -5,076 | | %销售收入 | 67.4% | 63.2% | 57.7% | 56.9% | 54.6% | 52.6% | | 毛利 | 1,107 | 1,594 | 2,217 | 2,835 | 3,621 | 4,578 | | %销售收入 | 32.6% | 36.8% | 42.3% | 43.1% | 45.4% | 47.4% | | 营业税金及附加 | -15 | -20 | -21 | -33 | -40 | -48 | | %销售收入 | 0.4% | 0.5% | 0.4% | 0.5% | 0.5% | 0.5% | | 销售费用 | -545 | -721 | -1,055 | -1,315 | -1,674 | -2,124 | | %销售收入 | 16.0% | 16.7% | 20.1% | 20.0% | 21.0% | 22.0% | | 管理费用 | -177 | -250 | -307 | -395 | -502 | -618 | | %销售收入 | 5.2% | 5.8% | 5.8% | 6.0% | 6.3% | 6.4% | | 研发费用 | -68 | -73 | -85 | -118 | -144 | -174 | | %销售收入 | 2.0% | 1.7% | 1.6% | 1.8% | 1.8% | 1.8% | | 息税前利润（EBIT） | 302 | 531 | 749 | 974 | 1,261 | 1,614 | | %销售收入 | 8.9% | 12.3% | 14.3% | 14.8% | 15.8% | 16.7% | | 财务费用 | 10 | 13 | 35 | 16 | 10 | 33 | | %销售收入 | -0.3% | -0.3% | -0.7% | -0.2% | -0.1% | -0.3% | | 资产减值损失 | -2 | -26 | -15 | -16 | -5 | -4 | | 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 投资收益 | 0 | 2 | 26 | 4 | 4 | 4 | | %税前利润 | n.a | 0.4% | 3.3% | 0.4% | 0.3% | 0.2% | | 营业利润 | 319 | 526 | 810 | 993 | 1,277 | 1,652 | | 营业利润率 | 9.4% | 12.2% | 15.4% | 15.1% | 16.0% | 17.1% | | 营业外收支 | -1 | -1 | 1 | 8 | 8 | 8 | | 税前利润 | 318 | 525 | 811 | 1,001 | 1,285 | 1,660 | | 利润率 | 9.4% | 12.1% | 15.5% | 15.2% | 16.1% | 17.2% | | 所得税 | -52 | -95 | -184 | -195 | -257 | -332 | | 所得税率 | 16.4% | 18.1% | 22.7% | 19.5% | 20.0% | 20.0% | | 净利润 | 266 | 430 | 627 | 806 | 1,028 | 1,328 | | 少数股东损益 | -1 | 1 | 3 | 2 | 2 | 2 | | 归属于母公司的净利润 | 267 | 429 | 625 | 804 | 1,026 | 1,326 | | 净利率 | 7.9% | 9.9% | 11.9% | 12.2% | 12.9% | 13.7% | [11] 资产负债表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 198 | 1,009 | 695 | 1,139 | 1,843 | 2,782 | | 应收款项 | 156 | 302 | 439 | 336 | 406 | 491 | | 存货 | 736 | 657 | 780 | 964 | 1,121 | 1,308 | | 其他流动资产 | 75 | 126 | 102 | 126 | 135 | 146 | | 流动资产 | 1,165 | 2,095 | 2,016 | 2,565 | 3,505 | 4,727 | | %总资产 | 51.0% | 50.6% | 40.3% | 46.8% | 54.3% | 61.4% | | 长期投资 | 1 | 832 | 1,137 | 1,137 | 1,137 | 1,137 | | 固定资产 | 946 | 950 | 1,391 | 1,520 | 1,560 | 1,590 | | %总资产 | 41.4% | 22.9% | 27.8% | 27.7% | 24.2% | 20.6% | | 无形资产 | 116 | 145 | 189 | 190 | 186 | 183 | | 非流动资产 | 1,118 | 2,049 | 2,993 | 2,921 | 2,953 | 2,977 | | %总资产 | 49.0% | 49.4% | 59.7% | 53.2% | 45.7% | 38.6% | | 资产总计 | 2,283 | 4,143 | 5,010 | 5,486 | 6,458 | 7,704 | | 短期借款 | 169 | 5 | 122 | 5 | 5 | 5 | | 应付款项 | 152 | 199 | 296 | 305 | 355 | 415 | | 其他流动负债 | 98 | 154 | 278 | 238 | 293 | 359 | | 流动负债 | 419 | 357 | 695 | 548 | 653 | 780 | | 长期贷款 | 28 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他长期负债 | 77 | 116 | 163 | 102 | 94 | 85 | | 负债 | 524 | 473 | 858 | 649 | 747 | 864 | | 普通股股东权益 | 1,756 | 3,665 | 4,144 | 4,827 | 5,699 | 6,826 | | 其中：股本 | 360 | 400 | 400 | 400 | 400 | 400 | | 未分配利润 | 702 | 1,117 | 1,554 | 2,237 | 3,109 | 4,236 | | 少数股东权益 | 3 | 5 | 7 | 9 | 11 | 13 | | 负债股东权益合计 | 2,283 | 4,143 | 5,010 | 5,486 | 6,458 | 7,704 | [11] 现金流量表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 净利润 | 266 | 430 | 627 | 806 | 1,028 | 1,328 | | 少数股东损益 | -1 | 1 | 3 | 2 | 2 | 2 | | 非现金支出 | 117 | 134 | 135 | 146 | 151 | 167 | | 非经营收益 | 39 | 12 | -12 | 22 | -9 | -10 | | 营运资金变动 | -115 | 42 | -31 | -165 | -130 | -160 | | 经营活动现金净流 | 306 | 617 | 720 | 809 | 1,039 | 1,325 | | 资本开支 | -180 | -196 | -678 | -75 | -170 | -180 | | 投资 | 0 | 0 | -1 | 0 | 0 | 0 | | 其他投资活动现金净流 | -180 | -87

业绩简评 4 月 21 日公司披露 24 年业绩及 25Q1 季报，24 年收入 52.45 亿元 （同比+21.2%），归母净利 6.25 亿元（同比+45.7%），净利率 11.9% （同比+2.0pct）。24Q4 收入 15.73 亿元（同比+29.6%），归母净利 1.54 亿元（同比+34.8%），25Q1 收入 14.80 亿元（同比+34.9%）， 归母净利 2.04 亿元（同比+37.7%），1Q 业绩超预期。 经营分析 自主品牌直营成长延续靓丽表现，OEM 稳健成长。1）分业务：24 年自主品牌 /OEM 业务收入 35.45/16.75 亿元，同比 +29.1%/+19.1%，主品牌麦富迪推出 BARF 系列等新品类，弗列加 特以"鲜肉精准营养"为核心竞争力，创新推出分阶精准养护的 0 压乳鲜乳源猫粮系列等，2024 年双 11 期间斩获天猫猫粮品类销 售冠军，双 11 期间全网销售额同比增长 190%； 2）分渠道：直营表现靓丽，凭借精准营销与内容驱动，人群资产 得以有效扩容，线下深入渗透各地区宠物门店，24 年直营/经销收 入 19.69/15.76 亿元，同比+59.3%/-5.5 ...