文章核心观点 香港特区政府调整烈酒税率或带来港售高端白酒降价，有利于酒企通过香港扩大销售走向国际市场，但国际市场上制约中国高端白酒发展的关键是消费群体而非价格 [1][2] 税率调整情况 - 10月16日香港特区行政长官宣布即日起调整烈酒税率，进口价200港元以上的烈酒，200港元以上部分税率由100%减至10%，200港元以下部分维持不变 [1] 市场反应 - 有市场声音认为税率调整或将带来港售高端白酒降价 [1] - 10月17日媒体报道香港九龙红磡置富贵州茅台酒专卖店内2024年出产的贵州茅台将由3380港元/瓶下调至2680港元/瓶，降幅达20.7% [1] 企业回应 - 香港茅台专卖店工作人员表示未接到降价通知，有可能降价但具体幅度不清楚 [1] - 联系贵州茅台香港其他渠道商暂未得到进一步回应 [1] - 五粮液香港专卖店工作人员称第八代五粮液售价2250港元/瓶，经典五粮液售价4950港元/瓶，未接到价格调整通知 [1] 行业现状 - 中国香港是内地白酒出口重要地区，此前对酒精浓度高于30%的烈酒征收进口价100%的税款，香港地区白酒价格明显高于内地市场 [1] 行业影响 - 关税是制约中国白酒乃至世界烈酒出口的关键因素之一，此次调整有利于酒企尤其是高端白酒通过香港扩大销售走向国际市场 [1] - 香港地区烈酒税调整后，茅台、五粮液等内地高端白酒在香港有显著降价空间 [1] - 税率调整会减少酒企成本，但国际市场上限制中国高端白酒发展的关键是消费群体而非价格 [2]

报告公司投资评级 1) 报告给予五粮液"买入"评级,目标价183元/股 [4] 报告核心观点 1) 五粮液通过二次创业,在产品、渠道、营销等方面进行了一系列改革,产品矩阵不断完善,渠道结构优化,营销组织扁平化,盈利能力持续提升 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46] 2) 高端白酒市场持续扩容,消费升级趋势延续,五粮液作为头部品牌有望持续受益 [47][48][49][50][51][52] 3) 五粮液通过控量挺价、多层次产品矩阵放量等措施,保障业绩稳定增长 [53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75] 产品矩阵分析 1) 五粮液主品牌"1+3"系列,系列酒"4+4"产品矩阵逐步完善,产品结构优化 [1][2][3][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22] 2) 代际系列产品1618和低度五粮液定位明确,有望抢占高端宴席和低度市场 [59][60][61][62][63][64] 3) 经典五粮液年份系列瞄准超高端市场,文化酒丰富品牌内涵,系列酒如五粮春等持续发力 [66][67][68][69][70][71] 渠道和营销分析 1) 五粮液渠道结构持续优化,直销渠道占比提升,专卖店转型升级,数字化管理能力增强 [22][23][24][25][26][27][28][29][30] 2) 公司注重终端营销动销,持续强化C端建设,定调2024年为"营销执行年" [72][73][74][75][76][77][78] 财务和估值分析 1) 五粮液盈利能力持续提升,现金流表现良好,分红比例不断提升 [42][43][44][45][46][78][79][80][81][82] 2) 公司估值处于历史相对低位,给予2024年21倍PE,目标价183元/股 [81][82][83][84][85][86]

人事变动 - 2024年9月30日董事会同意提名华涛为非独立董事候选人，补选待股东大会审议[3] - 董事会聘任华涛为总经理，蒋文格因身体原因辞去董事及总经理职务[3][4] 人员信息 - 华涛50岁，2024年9月起任总经理，拟任董事，未受过处罚处分，未持股[9]

业绩目标 - 2024年上半年,五粮液实现营业收入506.48亿元,同比增长11.30%,归母净利润190.57亿元,同比增长11.86% [2] - 自2016年起,五粮液的半年度业绩连续九年实现了营业收入、归母净利润的同比双位数增长 [2][3] - 下半年,公司将持续保持良好的业绩增长态势 [3] 中秋旺季 - 旺季期间,公司将围绕央视中秋晚会,组织好"和美互动好礼"线上传播 [4] - 同时,积极抢抓消费者开瓶动销、宴席活动、品牌特色活动、品鉴活动 [4] 投资者回报 - 2023年现金分红总额为181亿元,创上市以来新高,分红比例为60%,较2022年提升近5个百分点 [4] - 已累计现金分红941亿元,是上市募集资金总额的25倍,已连续8年分红率超50%,近三年来现金分红每年均超100亿元 [4] - 未来,随着经营业绩稳健发展,公司将稳步持续提升现金分红,加大投资者回报 [4]

业绩目标 - 2024年上半年实现营业收入506.48亿元,同比增长11.30%,归母净利润190.57亿元,同比增长11.86% [2] - 自2016年起,五粮液的半年度业绩连续九年实现了营业收入和归母净利润的同比双位数增长 [3] - 下半年将持续强化品质品牌、渠道建设,聚焦"抓动销、稳价格、提费效、转作风",全力实现全年经营目标 [3] 品牌建设 - 坚持热度不减,热点频现,再度携手央视开展春晚、秋晚"和美好礼"独家冠名抽奖活动 [3] - 开展"幸福中国年"主题营销活动,深度融入博鳌亚洲论坛、APEC中国工商领导人峰会等高端国际平台活动 [3] - 启动2024"和美全球行"主题活动,携手四川博物院举办川酒文化历史探索之旅主题文化活动,举办第三届五粮液和美文化节 [3] - 开展与湖南卫视《歌手2024》合作,延续了"天天有声量、月月有爆款"的高质量传播态势 [3] 产品运营 - 第八代五粮液总体实现了价格稳中有升和动销稳中有增 [3] - 五粮液1618和39度五粮液,通过"宴席活动+扫码红包+终端排名"的组合,实现了动销和宴席双增长 [3] 渠道建设 - 新增专卖店87家,完成634家专卖店的第五代门头升级,639家"五粮浓香•和美万家"集合店建设 [3] - 发力宴席活动,抢抓宴席场景消费机会,宴席活动服务消费者近300万人次 [3] 投资者回报 - 2023年现金分红总额为181亿元,创上市以来新高,分红比例为60%,较2022年提升近5个百分点 [4] - 已累计现金分红941亿元,是上市募集资金总额的25倍,已连续8年分红率超50%,近三年来现金分红每年均超100亿元 [4] - 未来将稳步持续提升现金分红,加大投资者回报 [4]

报告评级 - 五粮液维持"买入"评级 [6] 收入情况 - 2024H1营业总收入506.48亿元,同比增长11.3% [5] - 2024Q2营业总收入158.15亿元,同比增长10.08% [5] - 五粮液产品收入392.05亿元,同比增长11.45%,销量增长12.07%,吨价小幅下降0.56% [5] - 其他酒产品收入79.06亿元,同比增长17.77%,销量下降23.86%,吨价大幅提升54.68% [5] - 分区域看,东部、西部区域增长较快,南部区域略有下降 [5] 利润情况 - 2024H1归母净利润190.57亿元,同比增长11.86% [5] - 2024H1扣非净利润189.39亿元,同比增长11.79% [5] - 2024Q2归母净利润50.12亿元,同比增长11.5% [5] - 2024Q2扣非净利润49亿元,同比增长9.24% [5] - 利润率小幅提升,毛利率、管理费用率优化对冲销售费用率提升 [6] 现金流情况 - 2024H1销售商品及提供劳务收到的现金流496.48亿元,同比增长15.32% [6] - 2024Q2销售商品及提供劳务收到的现金流278.79亿元,同比增长93.41% [6] - 2024Q2应收款项融资195.76亿元,同比下降23.23% [6] 未来展望 - 预计公司2024/2025年EPS为8.64/9.58元,对应当前股价PE为14/12倍 [6] - 维持"买入"评级 [6]

报告评级 - 公司投资评级为买入 [1] 报告核心观点 - 公司上半年经营业绩延续稳健增长，顺利实现了目标任务双过半，展现出行业龙头自身较强的经营韧性及抗风险能力，也为全年营收双位数稳健增长目标的实现打下坚实基础 [2] - 产品方面，公司持续完善产品矩阵，1618、39度通过市场营销投入，动销取得较快增长，45度、68度焕新上市，实现了五粮液代际系列产品全覆盖；经典五粮液10、20、30、50全系产品发布，通过逐步建立超高端团购直销网络，有望进一步抢占超高端市场份额 [2] - 渠道方面，公司围绕渠道生态做好市场建设，坚定扶商、优商、强商，八代五粮液今年推行控量稳价策略，渠道利润持续稳定，厂商关系实现良性健康发展 [2] 财务数据总结 - 2024-2026年公司营收预计将保持11%-13%的增速，归母净利润预计将保持11%-13%的增速 [3] - 公司毛利率将逐年提升，预计2026年达到78% [4] - 公司净利率将逐年提升，预计2026年达到37.1% [4] - 公司ROE将维持在23%左右的高水平 [4] - 公司资产负债率将逐年下降，预计2026年降至16.4% [4] - 公司流动比率和速动比率将持续维持在较高水平 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 五粮液2024年是“营销执行年”，提出“抓动销、稳价格、提费效、转作风”方针，展现改革决心，增长质量比增速更重要 [7] - 公司释放3点重要信号，即报表业绩稳定市场预期，更看重增长质量和长期空间；以价为先，改变放量增长路径依赖；改变对单一大单品过度依赖，完善侧翼产品和矩阵建设 [3] - 公司核心大单品动销韧性强，提价减量政策下供需矛盾缓解，回归高质量增长，有望完成十四五计划 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标预测 - 预计2024 - 2026年营业收入分别为922.65亿、1024.15亿、1126.56亿元，增长率分别为10.8%、11.0%、10.0% [1] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为342.77亿、386.62亿、430.35亿元，增长率分别为13.5%、12.8%、11.3% [1] - 预计2024 - 2026年ROE分别为23.9%、23.5%、22.7% [1] - 预计2024 - 2026年EPS分别为8.83、9.96、11.09元/股，对应PE分别为13.9x、12.4x、11.1x [1][7] 2024年半年度报告情况 - 2024H1实现营业收入506.48亿元，同比增长11.3%；归母净利润190.57亿元，同比增长11.9%；基本EPS 4.910元/股，同比提高11.9% [1] 2024Q2情况 - 实现营业收入158.15亿元，同比增长10.1%；归母净利润50.12亿元，同比增长11.5% [2] - 销售毛利率/净利率分别为75.01%/32.82%，分别同比提高1.74/0.20 pct；销售费用率同比提高1.97 pct至17.34% [2] - 二季度回款278.79亿元，合同负债环比增加31.10亿元 [2] 分产品情况 - 上半年五粮液产品销售收入392.05亿元，同比增长11.5%；销售量24194吨，同比增加12.1%；吨价162.04万元/吨，同比下降0.6% [2] - 其他酒产品销售收入79.06亿元，同比增长17.8%；销售量54156吨，同比减少23.9%；吨价14.60万元/吨，同比提高54.7% [2] 分渠道情况 - 上半年经销模式收入275.94亿元，同比增长13.5%；直销模式收入195.17亿元，同比增长11.0%；直销占比41.4%，同比基本持平 [2] 分区域情况 - 东部和西部核心市场分别实现15.7%和16.7%的领先增速 [2] 资产负债表预测（2024 - 2026E） - 流动资产分别为1689.93亿、1928.76亿、2184.12亿元 [9] - 非流动资产分别为194.86亿、203.54亿、211.33亿元 [9] - 资产总计分别为1884.78亿、2132.30亿、2395.46亿元 [9] - 流动负债分别为379.91亿、408.94亿、411.90亿元 [9] - 非流动负债分别为3.80亿、3.95亿、4.10亿元 [9] - 负债合计分别为383.71亿、412.89亿、416.00亿元 [9] - 少数股东权益分别为44.00亿、62.03亿、81.92亿元 [9] - 归属母公司股东权益分别为1457.08亿、1657.39亿、1897.54亿元 [9] 利润表预测（2024 - 2026E） - 营业收入分别为922.65亿、1024.15亿、1126.56亿元 [9] - 营业成本分别为221.44亿、240.67亿、261.36亿元 [9] - 营业利润分别为476.85亿、537.72亿、598.45亿元 [9] - 利润总额分别为475.82亿、536.80亿、597.56亿元 [9] - 净利润分别为358.85亿、404.66亿、450.24亿元 [9] - 少数股东损益分别为16.08亿、18.03亿、19.89亿元 [9] - 归属母公司净利润分别为342.77亿、386.62亿、430.35亿元 [9] 现金流量表预测（2024 - 2026E） - 经营活动现金流分别为389.67亿、390.64亿、396.63亿元 [9] - 投资活动现金流分别为 - 19.35亿、 - 16.99亿、 - 17.78亿元 [9] - 筹资活动现金流分别为 - 144.06亿、 - 141.90亿、 - 138.70亿元 [9] - 现金净增加额分别为226.26亿、231.75亿、240.14亿元 [9] 主要财务比率预测（2024 - 2026E） - 成长能力方面，营业收入增长率分别为10.8%、11.0%、10.0%；营业利润增长率分别为13.5%、12.8%、11.3%；归属母公司净利润增长率分别为13.5%、12.8%、11.3% [9] - 获利能力方面，毛利率分别为76.0%、76.5%、76.8%；净利率分别为38.9%、39.5%、40.0%；ROE分别为23.9%、23.5%、22.7%；ROIC分别为22.6%、22.4%、21.7% [9] - 偿债能力方面，资产负债率分别为20.4%、19.4%、17.4%；净负债比率分别为 - 91.8%、 - 93.6%、 - 93.5%；流动比率分别为4.4、4.7、5.3；速动比率分别为3.9、4.1、4.6 [9] - 营运能力方面，总资产周转率均为0.5；应收账款周转率分别为2000.0、1800.0、1600.0；应付账款周转率分别为2.5、2.6、2.7 [9] - 每股指标方面，每股收益分别为8.83、9.96、11.09元/股；每股经营现金流分别为10.04、10.06、10.22元/股；每股净资产分别为37.54、42.70、48.89元/股 [9] - 估值比率方面，P/E分别为13.9、12.4、11.1；P/B分别为3.3、2.9、2.5；EV/EBITDA分别为7.7、6.4、5.4 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年半年报显示1H24营业总收入506.48亿元同增11.30%，归母净利润190.57亿元同增11.86%；2Q24营业总收入158.15亿元同比+10.08%，归母净利润50.12亿元同比+11.50%，增长符合预期且回款质量较高 [3] - 2Q24毛利率75.01%同比+1.74pct，归母净利率31.69%同比+0.41pct；1H24毛利率77.36%同比+0.58pct，归母净利率37.63%同比+0.19pct，盈利能力稳中有升 [3] - 公司将优化产品及渠道结构，缩减八代五粮液传统渠道计划投放量，投向特殊规格装、文化酒等产品及直销渠道和国际市场，龙年生肖酒为开发高溢价非标收藏产品提供范本 [3] - 维持“买入”评级，预计2024 - 2026年公司收入分别为928.03、1026.40、1131.22亿元，同比增长11.45%、10.60%、10.21%；净利润分别为341.24、381.86、427.93亿元，同比增长12.95%、11.90%、12.06%，对应EPS分别为8.79、9.84、11.02元，对应PE分别为14、13、11倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本3882百万股，流通股本3882百万股，市价123.03元，市值477554百万元，流通市值477544百万元 [2] 公司盈利预测及估值 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|73969|83272|92803|102640|113122| |增长率yoy%|11.72%|12.58%|11.45%|10.60%|10.21%| |净利润（百万元）|26691|30211|34124|38186|42793| |增长率yoy%|14.17%|13.19%|12.95%|11.90%|12.06%| |每股收益（元）|6.88|7.78|8.79|9.84|11.02| |每股现金流量|6.29|10.75|8.05|19.11|3.00| |净资产收益率|23.41%|23.32%|23.83%|24.27%|24.90%| |P/E|17.89|15.81|13.99|12.51|11.16| |PEG|1.43|1.28|1.06|1.00|0.91| |P/B|4.19|3.69|3.33|3.04|2.78| [3] 盈利预测表 - 资产方面，预计2024 - 2026年货币资金分别为127294、178742、163761百万元等；负债方面，预计短期借款持续为0等；权益方面，预计普通股股东权益分别为143208、157337、171887百万元等 [4] - 比率分析显示，预计2024 - 2026年净资产收益率分别为23.83%、24.27%、24.90%等；每股指标方面，预计每股收益分别为8.79、9.84、11.02元等 [4] - 增长率方面，预计2024 - 2026年营业总收入增长率分别为11.45%、10.60%、10.21%等；资产管理能力方面，预计应收账款周转天数维持在0.3等；偿债能力方面，预计净负债/股东权益分别为 - 121.19%、 - 100.30%、 - 125.00%等 [4]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [3] 报告的核心观点 公司业绩表现 - 2024H1 实现营业总收入 506.48 亿元,同比增长 11.30%;实现归母净利润 190.57 亿元,同比增长 11.86% [2] - 2024Q2 公司实现营业收入 158.15 亿元,同比增长 10.08%;实现归母净利润 50.12 亿元,同比增长 11.50% [2] 产品结构调整 - 五粮液产品实现营业收入 392.05 亿元,同比增长 11.45% [2] - 公司培育更多高价位产品,如"千元价格带宴席第一品牌"的 1618 以及低度酒等,实现了动销、宴席双增长 [2] - 系列酒产品实现营业收入 79.06 亿元,同比增长 17.77% [2] 区域表现 - 东部/西部区域保持较高增速,南部市场表现相对疲软 [2] 费用及盈利情况 - 销售费用率提升主要系公司加大市场投入,促销费上半年同比提升 31.68% [3] - 2024Q2 公司实现毛利率 75.02%,同比提升 1.74pct;实现净利率 32.82%,同比提升 0.21pct [3] 财务预测 - 预计2024-2026年公司归母净利润为336.65/375.80/415.64亿元 [3] 风险提示 - 白酒商务消费复苏不及预期、普五批价不及预期等 [3]