报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，首次评级，6 个月目标价 7.65 元 [5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为预应力钢材产品领域的民营龙头，发展历史悠久，产能全国布局，产品种类多样，推出高附加值产品，竞争力突出，行业地位稳固 2023 年起业绩迈入快速成长期，实现业绩连年高增 国内财政定调积极，基建领域需求持续增长，公司短期主营业务增长有需求和订单支撑，中长期受益于行业细分产品渗透率提升、海外业务布局和新能源投资等多元业务的业绩增厚 预计 2024 - 2026 年公司分别实现营收 31.12 亿元、36.76 亿元和 42.20 亿元，分别同比增长 13.2%、18.1%和 14.8%，归母净利润分别为 2.41 亿元、3.27 亿元、4.28 亿元，分别同比 40.6%、35.8%和 30.7%，对应 2024 - 2026 年 PE 分别为 21.1 倍、15.5 倍和 11.9 倍 [1][10] 各目录总结 公司概况：预应力钢材制品民营龙头，迈入快速成长新阶段 - 公司为老牌预应力钢材制品制造商，主营高性能预应力材料、混凝土构件等产品，业务覆盖全产业链，产能规模约 60 万吨，位居国内前列，产品应用于多个代表性工程并出口海外，由地方性企业成长为细分领域龙头 [17] - 公司起源于 1978 年的模具厂，历经发展，产品矩阵丰富，多类产品位居行业领军地位 [18] - 公司主营产品多样，下游应用领域广泛，包括传统基建和新能源等领域 业务延伸至上下游，开展轨交领域预制件产品研发和上游产线设备及模具研发供应，全产业链布局打造长期发展优势 2015 - 2024H1 营收结构变化，预应力材料营收占比收缩，轨道混凝土制品业务营收占比提升，钢轨板材贸易业务收缩 [20][25][28][31] - 公司上市以来营收总体呈增长趋势，2015 - 2023 年 CAGR 为 8.83% 2023 年、2024 年业绩迈入连续快速增长期，预计 2024 年归母净利润中位数同比增长 40% 2023 年起毛利率和净利率持续改善，营收结构有望继续优化驱动盈利能力再提升 [33][36][40] - 公司为家族企业，股权结构集中，前四大股东均为家族成员，合计持股比例为 39.67% 2023 年实施限制性股票激励计划，有助于吸引和留住人才，确保公司发展战略和经营目标的实现 [44][46] 公司亮点：技术和品牌打造竞争力，高价值产品 + 海外驱动成长 - 公司研发创新能力突出，掌握全技术体系，多种产品自主研发并主导参与标准规范，品牌力不断提升，产品用于多个重大项目，积累众多客户资源 在原材料、工艺和产品端均有优势，全国多点布局产能，具备规模化生产能力 [48][49][52] - 公司优化产品结构，推出高附加值高毛利产品，扩大应用占比带动盈利提升 超高强钢绞线和高强度桥梁用缆索丝及钢绞线 2023 年研发成功后投入应用，实现销量高增和毛利率提升，有望带动预应力材料业务营收和毛利率进一步改善 [53][54][55] - 轨交混凝土制品为高毛利业务，营收占比呈提升趋势 公司在高铁轨道板领域全产业链优势突出，形成一体化解决方案能力，打造多环节盈利点 产能全国布局，积极开拓多地区项目订单 2023 年混凝土制品业务营收同比大幅增长，毛利率重回上升通道，为未来业绩提供保障 [59][60][68][69] - 公司业务全球布局，形成预应力材料和铁路轨道产品两大主业出海 海外业务营收占比平均约为 30%，毛利率总体低于境内 未来将积极争取订单，考虑建设海外生产基地，有望参与中吉乌铁路项目建设 [74][75] - 公司深入布局新能源领域，包括预应力材料产品生产销售和新能源项目投资运营 2023 年新能源领域预应力材料销量爆发增长 公司围绕京津冀参与新能源项目投资开发，与主营业务形成协同，有望带动主营订单增长和创造新业绩贡献点 [78][79][82] 行业：铁路和水利建设投资创新高，高价值产品应用比例有望提升 - 2025 年我国财政定调积极，为基建投资增长奠定资金基础 出口承压下，逆周期调节力度有望加大，铁路、路桥、水利等板块为拉动投资的重点细分板块，基建投资有望提速 [84][85] - 2024 年我国铁路固定投资完成额为 8506 亿元，同比高增 11.26%，2025 年仍有望保持较高规模 到 2035 年铁路建设需求长期释放 CRTSⅢ型高铁轨道板具有优势，预计 2025 - 2027 年市场空间分别为 16.88 亿元、24.00 亿元、32.33 亿元，同比分别增长 26.18%、42.22%、34.72%，且在海外有市场空间 超高强度钢绞线性能和经济性优势明显，推广使用有望增强 [87][92][96][97][98][102] - 水利管理业投资自 2024 年起维持高位，2025 年水利建设投资有望持续增长，带动 PCCP 管用钢丝需求释放 2024Q4 至今，多家 PCCP 管材企业中标或签订合同订单规模总计为 21.37 亿元 [103][104][105] - 我国公路桥梁数量和里程连年增长，高强度桥梁缆索丝/钢绞线和混凝土用预应力钢绞线需求释放，包括新建桥梁需求和存量桥梁斜拉索更换需求 [109][110] 盈利预测和估值分析：预应力钢材龙头迈入快速成长期，全产业链拓展 + 海外布局驱动长期发展 - 预计公司主营业务营收持续增长，高附加值产品带动毛利率提升 2024 - 2026 年分别实现营收 31.12 亿元、36.76 亿元和 42.20 亿元，分别同比增长 13.2%、18.1%和 14.8%，归母净利润分别为 2.41 亿元、3.27 亿元、4.28 亿元，分别同比 40.6%、35.8%和 30.7% [10][13] - 公司作为预应力钢材龙头全产业链布局，业务结构改善迈入快速成长期 给予公司“买入 - A”评级，2025 年 20 倍 PE，6 个月目标价 7.65 元 [10]

担保情况 - 2025年3月14日为银龙轨道融资提供900万元连带责任保证[3] - 2024年同意为银龙轨道提供不超2亿元融资担保，本次在额度内[3] - 截至公告日为银龙轨道担保余额5900万元[3] - 截至公告披露日累计对控股子公司等担保总额5.645亿元，占比24.81%[13] - 为资产负债率70%以上控股子公司等担保总额3.045亿元，占比13.38%[13] - 为资产负债率70%以下控股子公司等担保总额2.6亿元，占比11.43%[13] 银龙轨道数据 - 截至2024年9月30日，资产总额94882.63万元，负债总额81566.61万元，资产负债率85.97%，营业收入39228.61万元，净利润5934.36万元[6] - 截至2023年12月31日，资产总额85276.52万元，负债总额71894.86万元，资产负债率84.31%，营业收入43586.28万元，净利润6853.04万元[7] - 公司持有银龙轨道82%股份[7] 其他 - 担保合同所担保债权最高本金余额900万元，保证期间三年[9] - 河间市良程农业科技等公司以全部资产按持股比例提供反担保[9]

净利润情况 - 预计2024年归属母公司所有者净利润22303.13万元至25734.38万元，同比增加30%至50%[2][3] - 预计2024年归属母公司所有者扣非净利润22048.60万元至25440.70万元，同比增加30%至50%[2][3] - 2023年利润总额20908.23万元，归属母公司所有者净利润17156.26万元[4][5] - 2023年归属母公司所有者扣非净利润16960.47万元，每股收益0.20元/股[5] 预应力材料产业发展 - 预应力材料产业稳健发展，下游国家重点项目开工，高附加值产品占比提升[6] - 2024年轨道板用预应力钢丝销售量增长，镀锌预应力材料销量增加[6] - 2200 - 2400MPa超高强钢绞线在多个高铁项目应用，销售量显著提升[6] 轨道交通用混凝土制品业绩 - 轨道交通用混凝土制品领域业绩持续增长，产业利润较上年度增加[7] 控股子公司业务 - 控股子公司银龙轨道为雄安新区至商丘轨道板预制提供服务[7] 赣州板场业务 - 赣州板场2024年为长三角、珠三角多个地铁项目提供地铁轨道板[7]

担保情况 - 2024年12月23日为宝泽龙6000万元融资提供连带责任保证，无反担保[3] - 2024年同意为宝泽龙提供不超3亿元融资担保，本次在额度内[3] - 截至公告日，为宝泽龙担保余额2.3亿元[3] - 担保方式为连带责任保证，期间三年[6] - 担保范围含主债权本金及银行实现债权合理费用等[7] 宝泽龙财务 - 2023年末资产总额54963.38万元，负债33446.28万元，负债率60.85%，净利润4589.81万元[5] - 2024年9月末资产总额65145.52万元，负债39220.24万元，负债率60.20%，净利润4416.26万元[5] 公司整体担保 - 截至披露日，累计对控股等子公司担保总额5.555亿元，占最近一期经审计净资产24.41%[11] - 为资产负债率70%以上子公司担保总额2.955亿元，占比12.99%；70%以下2.6亿元，占比11.43%，无逾期担保[11]

销售模式 - 国内以“直销”模式开拓市场，面向工程建设和制造单位，招投标客户销售流程明确 [2] - 境外实行代理与直接销售结合模式，有通行销售流程 [2] 产品优势 - 持续研发能力强，7.0mm - 2100MPa大桥缆索钢丝、2200 - 2400MPa混凝土用超高强钢绞线等研发完成，还研发大跨度高耐腐蚀性预应力光伏柔性支架 [2] - 延伸研发有成果，在预应力材料、轨道交通用混凝土、新能源应用领域拓展业务 [2][7] - 拥有品牌与质量保证优势，建立严格质量管理体系，获多个国家质量认证 [7] 业绩情况 - 2024年前三季度净利润1.69亿元，较上年同期增长42.81% [7] - 预应力材料产业净利润较上年同期增长50.33%，产品销售量增长7.65% [7] - 轨道交通用混凝土制品产业净利润较上年同期增长48.66% [7] 股权激励 - 2023年3月3日向142名激励对象授予限制性普通股1449.6万股，授予价格2.48元/股；11月28日向93名激励对象授予预留部分限制性普通股301.8股，授予价格2.42元/股 [3] - 已解除首次授予部分限售期限制性股票434.88万股，计划2024年12月26日解除预留授予部分限售期限制性股票90.54万股 [3] 应收账款 - 截至2024年9月30日，账龄1年以内应收账款占比80%以上，客户信誉良好，回收风险可控 [3] 轨道板产业 - 采用独资及合资模式完成多个混凝土制品生产基地产业布局，新增河间板场2号车间设备调试完成，设计产能年产30,000块高铁轨道板 [3][8] - 2024年将保证现有项目供应，开发多个高铁和地铁项目 [8] PCCP管用钢丝 - 随着万亿国债落地和相关政策实施，管道行业需求稳步增长，公司产品优势明显，销售量增加 [8] - 与多家下游企业保持紧密合作，若国家加大水利投资，对获取订单有积极影响 [8] 海外业务 - 出口营业收入占公司整体营业收入约30%，产品出口90余个国家和地区，用于当地基建和民用建筑 [6] - 产品参与多个海外轨道交通项目，将争取更多订单，考虑建立海外生产基地 [2][6] 新能源投资 - 宝泽龙持股30%的鸿信沧州新能源参与的河间市150MW风电项目获批复，预计2025年底并网发电 [9] - 未来致力于风电、光伏、储能项目投资开发，探索飞轮储能及飞轮调频项目 [9] 行业关联 - 基建行业竞争激烈，研发与技术水平提高，受政策和市场需求驱动，重点项目将继续推进 [9] - 公司属基建行业上游企业，涉足领域广泛，业绩波动受传统基建影响小，对未来业绩乐观 [9]

股票上市与解锁 - 本次股票上市股数为905,400股，上市流通日期为2024年12月26日[2] - 首次授予第一个解除限售期于2024年4月29日解锁，解锁数量434.88万股[6] - 预留授予的限制性股票第一个限售期于2024年11月27日届满，可解除限售数量占获授权益数量比例为30%[7] - 本次解锁的限制性股票上市流通日为2024年12月26日，上市流通数量为90.54万股[11] 限制性股票授予 - 2023年2月10日首次授予限制性股票，授予价格2.48元/股，授予数量1489.60万股，授予人数143人[6] - 2023年10月19日预留授予限制性股票，授予价格2.42元/股，授予数量315.90万股，授予人数98人[6] - 2023年3月3日首次授予限制性股票登记，登记数量1449.60万股，登记人数142人[6] - 2023年11月28日预留授予限制性股票登记，登记数量301.80万股，登记人数93人[6] 业绩与解除限售 - 公司2023年归属于上市公司股东的净利润为17156.26万元，剔除股份支付费用影响后较2022年增长率为86.21%，可解除限售比例为100%[8] - 预留授予的93名激励对象个人绩效考核结果均为优秀（A）或良好（B），满足解除限售条件[8] - 公司同意为93名激励对象办理90.54万股限制性股票解除限售事宜[9] 股份变动 - 变动前有限售条件股份1316.52万股，本次变动 -90.54万股，变动后为1225.98万股[13] - 变动前无限售条件股份84159.88万股，本次变动90.54万股，变动后为84250.42万股[13] 审批情况 - 2024年12月17日公司审议通过预留授予部分第一个解除限售期限制性股票解锁暨上市的议案[2] - 董事会薪酬与考核委员会认为93名激励对象解除限售资格合法有效，同意办理解除限售手续[14] - 监事会认为93名激励对象解除限售资格合法有效，同意办理解除限售手续[15] - 律师和独立财务顾问认为解除限售暨上市相关事项已取得必要批准和授权，尚需办理相应手续[16][17]

激励计划时间线 - 2023年1月15日审议通过激励计划相关议案[10] - 2023年2月10日股东大会审议通过相关议案[11] - 预留授予日为2023年10月19日[18] 业绩数据 - 2023年净利润17156.26万元，剔除费用后较2022年增长86.21%[16][17] 解锁情况 - 预留授予部分第一个解除限售期可解除比例30%[15] - 93名激励对象可解除限售90.54万股[18]

会议审议 - 2023年2月10日召开2023年第一次临时股东大会，审议通过激励计划相关议案[9] - 2024年12月17日召开第五届董事会第十一次会议，审议通过解锁暨上市议案[9] - 2024年12月17日召开第五届监事会第十次会议，审议通过解锁暨上市议案[10] 激励情况 - 93名激励对象可解除90.54万股限制性股票[10] - 预留授予部分第一个解除限售时间为登记日起12 - 24个月，可解除比例30%[12] - 本次预留授予部分登记日为2023年11月28日，第一个解除限售期于2024年11月27日届满[12] 业绩数据 - 2023年公司归属于上市公司股东的净利润为17156.26万元，股份支付费用为2183.41万元[18] - 剔除股份支付费用影响后归属于上市公司股东的净利润较2022年增长率为86.21%[18] 考核结果 - 预留授予部分第一个解除限售期公司层面业绩考核目标：净利润增长率目标值40%，触发值26%；净利润累计值增长率目标值40%，触发值26%[18] - 公司层面业绩考核满足条件，可解除限售比例为100%[18] - 预留授予的93名激励对象个人绩效考核达标[19] 个人解除限售 - 钟志超本次可解除限售0.99万股，占比30.00%[20] - 谢志超本次可解除限售1.98万股，占比30.00%[20] - 艾志刚本次可解除限售0.99万股，占比30.00%[20] - 张祁明本次可解除限售2.4万股，占比30.00%[20]

会议信息 - 第五届董事会第十一次会议于2024年12月17日召开[2] - 应出席董事9名，实际出席9名[2] 议案审议 - 审议通过2023年限制性股票激励计划预留授予部分第一个解除限售期限制性股票解锁暨上市议案[3] - 93名激励对象可解除限售股票90.54万股[3] 表决情况 - 关联董事钟志超回避表决[4] - 表决结果为8票赞成，0票反对，0票弃权[5] 公告安排 - 相关公告同日刊登于上海证券交易所网站[5]

业绩相关 - 2023年度公司经营业绩达预留授予第一个解除限售期业绩条件[1] 激励对象 - 93名激励对象个人绩效考核均为优秀或良好[1] - 93名激励对象解除限售资格合法有效[2] 股票解除限售 - 同意为93名激励对象办理90.54万股限制性股票解除限售手续[2]