报告公司投资评级 - 给予青岛啤酒“增持”评级，目标价81.19元 [1] 报告的核心观点 - 2024年青岛啤酒销量承压，吨价有韧性，成本下降推升毛利率，分红率提升，预计2025 - 2027年收入和归母净利润有不同程度增长 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本13.64亿股，流通股本7.09亿股；总市值1044.02亿元，流通市值542.62亿元；12个月内最高价88.02元，最低价53.2元 [3] 2024年年报业绩 - 实现营收321.38亿元，同比 - 5.30%，归母净利润43.45亿元，同比 + 1.81%，扣非归母净利润39.51亿元，同比 + 6.19%；2024Q4实现营收31.79亿元，同比 + 7.44%，归母净利润 - 6.45亿元，同比 - 0.79%，扣非归母净利润 - 7.35亿元，同比 + 16.05% [5] 销量与价格情况 - 2024年啤酒销量受需求影响下滑，中国规模以上啤酒企业累计产量3521.3万吨，同比 - 0.6%；公司销量753.8万吨，同比 - 5.9%，吨价4189.3元/吨，同比 + 0.5%；青岛主品牌销量434万吨，同比 - 4.8%，其他品牌销量320万吨，同比 - 7.2%，青岛主品牌销量占比同比 + 0.4至57.6%；中高端以上产品销量315.4万千升，同比 - 2.7%；青岛主品牌吨价同比 - 0.26%，其他品牌吨价同比 + 0.93% [5] 渠道与区域情况 - 餐饮、夜场等即饮市场/KA、流通等非即饮市场销量占比约41.2%/58.8%；2024年山东/华北/华南/华东/东南/港澳及其他海外地区分别实现营收220.9/78.0/33.8/25.0/6.7/5.4亿元，同比 - 3.4%/-2.2%/-6.8%/-9.9%/-24.1%/-24.2%；年末经销商11622个，净增加265个 [5] 成本与费用情况 - 2024年吨成本2548元/吨，同比 - 2.0%，毛利率40.23%，同比 + 1.6pct；税金及附加/销售/管理费用率分别为7.2%/14.3%/4.4%，同比 + 0.2/+0.4/-0.1pct，销售费用绝对额同比下降2.2%；归母净利率达13.5%，同比 + 1.2pct [6] 分红情况 - 2024年公司计划每股派发现金股利2.20元（含税），共计拟派发现金股利30.01亿元，分红率提升约5pct至69% [6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年收入增速5%/3%/2%，归母净利润增速分别11%/9%/7%，EPS分别为3.53/3.84/4.12元，对应PE分别为22x/20x/19x [6] 财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|32,138|33,653|34,525|35,340| |营业收入增长率(%)|-5.30%|4.72%|2.59%|2.36%| |归母净利（百万元）|4,345|4,814|5,245|5,625| |净利润增长率(%)|1.81%|10.79%|8.97%|7.23%| |摊薄每股收益（元）|3.19|3.53|3.84|4.12| |市盈率（PE）|25.36|21.69|19.90|18.56| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 24年业绩符合预期，青啤自3月后进入持续低基数阶段，伴随旺季前补库、管理层调整到位、餐饮或迎修复，25年销量有望反弹，当前估值具性价比 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 24年实现收入321.38亿元，同比-5.30%；归母净利润43.45亿元，同比+1.81%；扣非归母净利润39.51亿元，同比+6.19%；24Q4收入31.79亿元，同比+7.44%；归母净利润-6.45亿元；扣非归母净利润-7.35亿元 [9] - 24年毛利率、净利率同比变动+1.57、+1.16pct至40.23%、+13.98%；24Q4毛利率、净利率同比变动-1.24、+1.91pct至26.24%、-20.09% [2] - 24年吨成本为2548元/千升（同比-1.98%），24Q4吨成本为3114元/千升（同比+3.47%），24年吨成本改善主因低价原料使用 [2] - 24年销售费用率、管理费用率（含研发）分别同比变动+0.45、-0.08pct至14.32%、4.70%，销售费用中广告及业务宣传费用同比-9.89%，管理费用中职工薪酬同比-12% [2] - 24年经营性现金流同比增长85.58%至51.55亿元，主因原料成本及销量下降使支付原料款项同比减少，以及支付各项税费同比减少 [3] - 24年分红率将提升至69.07%，同比+5.14pct [3] 产品情况 - 24年销量753.8万千升（同比-5.86%），主品牌青岛啤酒销量434万千升（同比-4.82%），中高端以上产品销量315.4万千升（同比-2.65%）；24Q4销量75.3万千升（同比+5.61%），主品牌青岛啤酒销量50.5万千升（同比+7.45%），中高端以上产品销量37.5万千升（同比+10.95%），24年中高端以上产品销量占比同比提升1.38pct至41.84% [9] - 24年公司平均吨价为4263元/千升（同比+0.59%），24Q4公司平均吨价为4221元/千升（同比+1.73%） [9] 区域表现 - 24年山东、华北、华南、华东、东南收入同比增速分别为-3.38%、-2.24%、-6.75%、-9.91%、-24.14%，净利润同比增速分别为14.0%、15.5%、+2.7%、-63.3%、-271%，净利率分别同比变动+2.0、+3.4、+1.3、-4.5、-14pct，山东&华北核心市场收入增速相对较优、且毛利率和净利率均有提升 [2] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年收入同比增速分别为3.24%、3.07%、3.02%；归母净利润同比增速分别为10.01%、8.83%、7.24%；EPS分别为3.50/3.81/4.09元/股；PE分别为21.76/20.00/18.65倍 [4] 催化剂 - 消费升级持续、餐饮产业链恢复、纯生&经典实现较快增长 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][9] 报告的核心观点 - 啤酒行业24年前三季度受餐饮消费疲软与天气因素扰动，公司销量承压，持续加强库存管理和渠道销售管理，保持良好库存结构和货龄健康良性，渠道库存持续去化，24Q4迎来量价齐升，结构升级延续，2025年轻装上阵，在新管理层领导下复苏改善可期 [1] - 24年年报公司公告分红率提升5pcts至69%，红利属性进一步提升，分红率未来仍有提升空间 [1][9] 事件 - 公司发布2024年年报，2024年实现营收321.4亿元，同比-5.3%，归母净利润43.5亿元，同比+1.8%；扣非净利润39.5亿元，同比+6.2%；其中单Q4实现营收31.8亿元，同比+7.4%；归母净利润-6.4亿元，亏损略增加；扣非净利润-7.4亿元，亏损收窄1.4亿元 [2] 简评 Q4量价齐升，结构升级延续 - 24年公司销量753.8万千升，同比-5.9%；其中青岛品牌434万吨，同比-4.8%，占比+0.6pct至57.6%；中高档315.4万吨，同比-2.7%，占比+1.4pct至41.8% [3] - 24年啤酒吨价+0.4%到4189元，青岛品牌、其他品牌吨价-0.3%/+0.9% [3] - 单Q4销量同比+5.2%至75万千升，吨价同比+2.2%至4221元/吨，重回量价齐升，其中青岛品牌/其他品牌分别实现销量51/25万吨，同比+7.4%/+1.6%，且青岛品牌中高档销量同比增长10.9%，结构升级延续 [3] - 24年餐饮、夜场等即饮销量占比41.2%，非即饮占比58.8%，其中线上销量同比+21% [3] 费率整体稳定，吨成本小幅提升 - 2024年全年公司毛利率同比+1.6pct至40.1%，其中山东地区毛利率同比+1.9pct，单Q4公司吨成本为3114元/吨，同比+3.5%，预计与结构升级、淡季生产发货节奏波动等有关 [4] - 由于吨成本小幅增加，24Q4公司毛利率同比-1.2pct至26.2% [4] - 24Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-4.2/-2.0/-0.8/-0.1pct至37.2%/14.7%/1.4%/-4.2%，销售费用有所回落，全年费用整体稳定 [4] - Q4资产处置收益占比同比下降5.6pcts，减少1.7亿，导致Q4公司归母净利润亏损略有增加，扣非净利润减亏 [8] 分红率持续提升，2025年复苏可期 - 受外部宏观经济环境导致的消费疲软叠加天气因素的扰动，青岛啤酒24年前三季度销量整体承压，公司持续加强库存管理和渠道销售管理，保持良好的库存结构和货龄健康良性，渠道库存持续去化，2025年轻装上阵，低基数下复苏改善可期 [9] - 公司顺应消费提质升级趋势，继续优化调整产品结构，推进中高端产品发展战略，获得业绩的持续增长 [9] - 预计2025 - 2027年公司实现收入331.21、338.03、341.68亿元，实现归母净利润47.85、52.32、57.15亿元 [9] 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|33,937|32,138|33,121|33,803|34,168| |YOY(%)|5.49|-5.30|3.06|2.06|1.08| |净利润(百万元)|4,268|4,345|4,785|5,232|5,715| |YOY(%)|15.02|1.81|10.14|9.34|9.22| |EPS(摊薄/元)|3.13|3.19|3.51|3.84|4.19| |P/E(倍)|24.46|24.03|21.8|20.0|18.3|[11]

文章核心观点 2024年公司营收下降但归母净利润增长 成本下降使毛利率改善 管理层换届后公司有望在2025年实现较好发展 维持“买入”评级 [1][2][3] 经营业绩 - 2024年实现营业收入321.4亿元 同比-5.3% 归母净利润43.4亿元 同比+1.8% 扣非归母净利润39.5亿元 同比+6.2% [1] - 2024Q4实现营业收入31.8亿元 同比+7.4% 归母净利润-6.4亿元 同比亏损扩大 扣非归母净利润-7.4亿元 同比亏损缩小 [1] 产品销售 - 2024年公司啤酒销量同比-5.9% 吨价同比+0.6% 2024Q4公司啤酒销量同比+5.4% 吨价同比+1.9% [1] - 2024年主品牌青岛啤酒销量434万千升 同比-4.8% 其他品牌销量320万千升 同比-7.2% [1] - 2024年中高档以上产品销量315万千升 同比-2.7% [1] - 2024年线上产品销量同比+21% 连续12年保持增长 青岛精品原浆和水晶纯生啤酒产品在24座城市实现新鲜直送 [1] 财务指标 - 2024年/2024Q4公司毛利率分别为40.23%/26.24% 同比+1.57/-1.24pcts 2024年毛利率提升因部分原材料成本下降 [2] - 2024年/2024Q4公司销售费用率分别为14.32%/37.18% 同比+0.45/-4.24pcts 2024年整体销售费用同比-2.25% 但收入下滑更多 销售费用率同比微增 [2] - 2024年/2024Q4管理费用率分别为4.38%/14.71% 同比-0.1/-2.02pcts 因2024年度股份支付费用及职工薪酬同比减少 [2] - 2024年/2024Q4公司销售净利率达到13.98%/-20.09% 同比+1.16/+1.91pcts 2025年成本仍有下降空间 但毛利率提升幅度或小于2024年 [2] 管理层变动 - 2024年12月前董事长黄克兴因退休辞职 董事会选举总裁蒋宗祥为董事长 蒋宗祥经验丰富 新管理层就位后公司发展有望开启新篇章 [3] 盈利预测与评级 - 维持公司2025 - 2026年归母净利润分别为48.46/51.71亿元 引入2027年归母净利润预测为54.42亿元 折合2025 - 2027年EPS分别为3.55/3.79/3.99元 当前股价对应2025 - 2027年PE分别为22x/20x/19x 维持“买入”评级 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年青岛啤酒收入承压但利润有增长，管理层换新或带来改变，2025年在低基数和餐饮渠道复苏预期下有望较好发展 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入321.4亿元，同比-5.3%；归母净利润43.4亿元，同比+1.8%；扣非归母净利润39.5亿元，同比+6.2%；24Q4实现营业收入31.8亿元，同比+7.4%；归母净利润-6.4亿元，同比亏损扩大；扣非归母净利润-7.4亿元，同比亏损缩小 [1] - 2024年啤酒销量/吨价分别同比-5.9%/+0.6%；24Q4啤酒销量/吨价分别同比+5.4%/+1.9% [1] - 2024年主品牌青岛啤酒销量434万千升，yoy-4.8%；其他品牌销量320万千升，yoy-7.2%；中高档以上产品销量315万千升，yoy-2.7% [1] - 2024年线上产品销量同比+21%，连续12年保持增长 [1] - 2024年/24Q4毛利率分别为40.23%/26.24%，同比+1.57/-1.24pcts；销售费用率分别为14.32%/37.18%，同比+0.45/-4.24pcts；管理费用率分别为4.38%/14.71%，同比-0.1/-2.02pcts；销售净利率达到13.98%/-20.09%，同比+1.16/+1.91pcts [2] 管理层变动 - 2024年12月前董事长黄克兴退休，总裁蒋宗祥当选董事长，其经验丰富，新管理层就位后公司发展有望开启新篇章 [3] 盈利预测与估值 - 维持2025 - 2026年归母净利润分别为48.46/51.71亿元，引入2027年归母净利润预测为54.42亿元，折合2025 - 2027年EPS分别为3.55/3.79/3.99元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为22x/20x/19x [3] 其他数据 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|33,937|32,138|33,608|34,789|35,810|[4][10] |营业收入增长率|5.49%|-5.30%|4.57%|3.51%|2.94%|[4] |归母净利润（百万元）|4,268|4,345|4,846|5,171|5,442|[4][10] |归母净利润增长率|15.02%|1.81%|11.53%|6.70%|5.25%|[4] |EPS（元）|3.13|3.19|3.55|3.79|3.99|[4][10] |ROE（归属母公司)（摊薄）|15.55%|14.95%|15.54%|15.52%|15.33%|[4] |P/E|24|24|22|20|19|[4][13] |P/B|3.8|3.6|3.3|3.1|2.9|[4][13] |毛利率|38.7%|40.2%|40.7%|41.0%|41.2%|[12] |EBITDA率|17.7%|19.3%|20.1%|20.6%|21.0%|[12] |EBIT率|14.4%|15.6%|16.4%|17.0%|17.5%|[12] |税前净利润率|16.9%|18.3%|19.5%|20.1%|20.5%|[12] |归母净利润率|12.6%|13.5%|14.4%|14.9%|15.2%|[12] |ROA|8.8%|8.7%|9.3%|9.0%|8.7%|[12] |经营性ROIC|19.6%|19.4%|27.4%|39.0%|55.1%|[12] |资产负债率|43%|42%|40%|42%|43%|[12] |流动比率|1.75|1.44|1.98|1.99|2.05|[12] |速动比率|1.54|1.23|1.77|1.81|1.88|[12] |归母权益/有息债务|546.25|690.86|741.21|791.82|844.08|[12] |有形资产/有息债务|862.06|1079.63|1144.41|1281.81|1396.47|[12] |销售费用率|13.87%|14.32%|13.92%|13.77%|13.62%|[13] |管理费用率|4.48%|4.38%|4.28%|4.18%|4.08%|[13] |财务费用率|-1.35%|-1.77%|-1.85%|-1.90%|-1.90%|[13] |研发费用率|0.30%|0.32%|0.35%|0.35%|0.35%|[13] |所得税率|24%|24%|24%|24%|24%|[13] |每股红利|1.30|2.00|2.23|2.38|2.50|[13] |每股经营现金流|2.04|3.78|3.91|6.35|5.82|[13] |每股净资产|20.12|21.30|22.85|24.42|26.03|[13] |每股销售收入|24.88|23.56|24.64|25.50|26.25|[13] |EV/EBITDA|16.4|15.9|13.2|11.7|10.5|[13] |股息率|1.7%|2.6%|2.9%|3.1%|3.3%|[13]

报告公司投资评级 - 强烈推荐（维持），目标估值89元，当前股价76.53元 [3][6] 报告的核心观点 - 2024年公司面临外部需求压力，调整发货节奏消化渠道库存，通过成本&费用管控实现稳健增长；2025年换届落地后经营进入新周期，费用投放更灵活，叠加餐饮客流复苏，环比改善确定，看好2025年恢复 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027年营业总收入分别为339.37亿、321.38亿、332.78亿、343.27亿、352.56亿元，同比增长5%、 - 5%、4%、3%、3% [2] - 2023 - 2027年营业利润分别为57.37亿、58.43亿、65.04亿、70.40亿、75.51亿元，同比增长15%、2%、11%、8%、7% [2] - 2023 - 2027年归母净利润分别为42.68亿、43.45亿、48.30亿、52.24亿、55.98亿元，同比增长15%、2%、11%、8%、7% [2] - 2023 - 2027年每股收益分别为3.13、3.19、3.54、3.83、4.10元，PE分别为24.5、24.0、21.6、20.0、18.6，PB分别为3.8、3.6、3.4、3.2、3.0 [2] 基础数据 - 总股本13.64亿股，已上市流通股7.09亿股，总市值104.4亿元，流通市值54.3亿元 [3] - 每股净资产21.3元，ROE（TTM）15.0，资产负债率41.9% [3] - 主要股东为青岛啤酒集团有限公司，持股比例32.51% [3] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为10%、17%、 - 6%，相对表现分别为10%、11%、 - 17% [5] 2024年年报情况 - 2024年实现营业收入321.4亿、归母净利润43.4亿，同比 - 5.3%、+1.8%，扣非归母净利润同比+6.2%至39.5亿；单Q4营收31.8亿（+7.4%），净利润亏损6.45亿，扣非净利润减亏1.4亿；拟派发现金股利30亿，年度分红比例69% [6] - 2024年实现销量753.8万吨（ - 5.9%），吨价4263元（+0.6%），主品牌/其他品牌吨价分别 - 0.3%、+0.9%；主品牌销量434万吨（ - 5.9%），中高档销量同比 - 2.7%至315.4万吨，其他品牌销量 - 7.2%至320万吨；Q4量/价分别+5.6%、+1.8% [6] - 2024年千升酒成本 - 2.0%至2548元，毛利率+1.6pcts至40.2%，Q4吨成本+3.5%；广宣费用 - 9.9%至14.8亿带动销售费用 - 2.2%，销售费用率+0.45pct至14.3%；管理费用 - 7.4%至14.1亿，管理费用率 - 0.1pct至4.4%；税金及附加率+0.21pct至7.2%；净利率+0.94pct至13.5%，扣非归母净利率+1.33pcts至12.3% [6] 投资建议 - 给予2025 - 2027年EPS为3.54、3.83、4.10元，对应A/H股分别21.6/14.3xPE，股息率约3.2%/4.8%；给予2025年25xPE，对应89元目标价，重申“强烈推荐”评级 [6] 资产负债表 - 2023 - 2027年流动资产分别为296.12亿、251.89亿、271.28亿、291.97亿、313.41亿元 [11] - 2023 - 2027年非流动资产分别为196.44亿、262.31亿、264.29亿、266.16亿、267.93亿元 [11] - 2023 - 2027年资产总计分别为492.56亿、514.20亿、535.57亿、558.13亿、581.34亿元 [11] - 2023 - 2027年流动负债分别为169.18亿、175.22亿、176.66亿、179.03亿、180.94亿元 [11] - 2023 - 2027年长 期负债分别为40.83亿、40.39亿、40.39亿、40.39亿、40.39亿元 [11] - 2023 - 2027年负债合计分别为210.01亿、215.61亿、217.05亿、219.42亿、221.33亿元 [11] - 2023 - 2027年归属于母公司所有者权益分别为274.49亿、290.60亿、308.90亿、327.32亿、346.74亿元 [11] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为27.78亿、51.55亿、50.47亿、54.03亿、56.74亿元 [11] - 2023 - 2027年投资活动现金流分别为 - 34.63亿、 - 74.22亿、 - 8.23亿、 - 8.23亿、 - 8.23亿元 [11] - 2023 - 2027年筹资活动现金流分别为 - 28.68亿、 - 29.83亿、 - 23.93亿、 - 26.31亿、 - 28.07亿元 [11] - 2023 - 2027年现金净增加额分别为 - 35.53亿、 - 52.50亿、18.31亿、19.49亿、20.44亿元 [11] 主要财务比率 - 年成长率：2023 - 2027年营业总收入同比增长5%、 - 5%、4%、3%、3%；营业利润同比增长15%、2%、11%、8%、7%；归母净利润同比增长15%、2%、11%、8%、7% [13] - 获利能力：2023 - 2027年毛利率分别为38.7%、40.2%、41.4%、42.1%、42.7%；净利率分别为12.6%、13.5%、14.5%、15.2%、15.9%；ROE分别为16.1%、15.4%、16.1%、16.4%、16.6%；ROIC分别为14.4%、13.8%、14.4%、14.5%、14.6% [13] - 偿债能力：2023 - 2027年资产负债率分别为42.6%、41.9%、40.5%、39.3%、38.1%；净负债比率分别为0.1%、0.1%、0.0%、0.0%、0.0%；流动比率分别为1.8、1.4、1.5、1.6、1.7；速动比率分别为1.5、1.2、1.3、1.4、1.5 [13] - 营运能力：2023 - 2027年总资产周转率均约为0.6；存货周转率均约为5.4；应收账款周转率分别为302.0、317.0、319.0、319.0、318.0；应付账款周转率分别为6.1、6.0、5.9、5.9、5.9 [13] - 每股资料：2023 - 2027年EPS分别为3.13、3.19、3.54、3.83、4.10元；每股经营净现金分别为2.04、3.78、3.70、3.96、4.16元；每股净资产分别为20.12、21.30、22.64、23.99、25.42元；每股股利分别为2.00、2.20、2.48、2.68、2.87元 [13] - 估值比率：2023 - 2027年PE分别为24.5、24.0、21.6、20.0、18.6；PB分别为3.8、3.6、3.4、3.2、3.0；EV/EBITDA分别为17.3、17.2、14.7、13.8、13.1 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024Q4营收环比改善，成本红利带动盈利提升，维持对公司“买入”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 2025年3月28日收盘价76.53元，总市值1044亿元，总股本13.64亿股，流通股本13.64亿股，ROE（TTM）14.95%，12月最高价86.18元，12月最低价53.20元 [6] 营收与利润情况 - 2024年实现营业总收入321.38亿元，同比下降5.30%；归母净利润43.45亿元，同比增长1.81% [6] - 2024Q4营收同比增长7.44%至31.79亿元，增速季环比改善；归母净利润-6.45亿元，同比增亏0.05亿元；扣非归母净利润-7.35亿元，同比减亏1.41亿元 [6] 销量与吨价情况 - 2024年产品销量754万千升，同比下降5.85%；青岛品牌销量434万千升，同比下降4.84%；其他品牌销量320万千升，同比下降7.20% [6] - 2024年产品吨价同比提升0.56%；2024Q4产品销量/吨价分别同比增长5.6%/增长1.7%，经营企稳 [6] 盈利水平情况 - 2024年毛利率同比增加1.57个百分点至40.23% [6] - 2024年销售费用率/管理费用率分别为14.32%/4.38%，同比分别+0.45pct/-0.10pct [6] - 2024年净利率为13.98%，同比增加1.17个百分点 [6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为334.55亿元、344.59亿元、353.21亿元 [7] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为48.08亿元、52.55亿元、55.93亿元 [7] - 预计2025 - 2027年摊薄每股收益分别为3.52元、3.85元、4.10元，对应PE分别为22倍、20倍、19倍 [6][7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收321.38亿元、归母净利润43.45亿元，同比-5.30%/1.81%；2024Q4营收31.79亿元、归母净利润-6.45亿元，同比+7.44%/增亏0.05亿，扣非净利润-7.35亿元，同比减亏 [7] - 2024年/24Q4公司啤酒总销量约753.8/75.3万千升，同比分别-5.85%/+5.61%，全年销量下滑受旺季极端天气、现饮场景疲软、主动去化库存影响；24Q4整体销量恢复正增长，库存健康；分品牌看，2024/24Q4主品牌青岛啤酒销量434/50.5万千升，同比分别-4.82%/+7.45%；中高档及以上产品销量315.4/37.5万千升，同比-2.65%/10.95%，24Q4产品结构重拾升级之势 [7] - 2024年公司千升酒收入同比增长0.59%至4263元，主品牌/其他品牌（崂山）吨价分别-0.26%/+0.93%至5088/2967元；24Q4以来，公司整体均价同比提升1.73%至4221元，产品结构优化带动均价加速提升 [7] - 得益于吨价提升和成本红利（2024年啤酒吨成本-2%），2024年公司毛利率同比+1.57pct至40.23%；费用端，2024年销售/管理费用率同比分别+0.45/-0.10pct至14.32%/4.38%；24Q4销售/管理费用率同比分别-4.24/-2.02pct，降本增效逐步兑现；2024年公司净利率为13.98%，同比+1.16pct [7] - 2025年为新董事长上任后首个完整年度，组织管理向好、内部认可度高，业绩诉求强；24H2严查虚出库，目前库存健康（约20 - 25天，补库空间仍存）旺季将至，轻装上阵；2025M3开始基数转低，看好2025年公司经营端进一步改善 [7] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为48.57/52.55/56.75亿元，同比增长11.78%/8.19%/7.99%，对应当前PE21.50x、19.87x、18.40x [7] 报告相关目录总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|33937|32138|33968|35492|36862| |同比（%）|5.49| - 5.30|5.69|4.49|3.86| |归母净利润（百万元）|4268|4345|4857|5255|5675| |同比（%）|15.02|1.81|11.78|8.19|7.99| |EPS - 最新摊薄（元/股）|3.13|3.19|3.56|3.85|4.16| |P/E（现价&最新摊薄）|24.46|24.03|21.50|19.87|18.40| [1] 市场数据 - 收盘价76.53元 - 一年最低/最高价53.20/88.02元 - 市净率3.59倍 - 流通A股市值54,262.14百万元 - 总市值104,401.98百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产21.30元 - 资产负债率41.93% - 总股本1,364.20百万股 - 流通A股709.03百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|25,189|25,367|24,924|25,611| |非流动资产|26,231|28,304|30,685|32,950| |资产总计|51,420|53,671|55,608|58,560| |流动负债|17,522|18,156|18,341|19,380| |非流动负债|4,039|4,024|4,009|4,000| |负债合计|21,561|22,179|22,350|23,380| |归属母公司股东权益|29,060|30,567|32,196|33,955| |少数股东权益|799|925|1,063|1,225| |所有者权益合计|29,860|31,492|33,258|35,180| |负债和股东权益|51,420|53,671|55,608|58,560| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|32,138|33,968|35,492|36,862| |营业成本(含金融类)|19,210|19,667|20,375|20,981| |税金及附加|2,328|2,458|2,545|2,660| |销售费用|4,603|4,654|4,862|5,013| |管理费用|1,407|1,478|1,526|1,567| |研发费用|103|102|106|111| |财务费用| - 568|0|0|0| |加:其他收益|501|498|494|543| |投资净收益|118|159|159|157| |公允价值变动|200|0|0|0| |减值损失| - 35|214|258|358| |资产处置收益|4|58|84|52| |营业利润|5,843|6,538|7,071|7,641| |营业外净收支|38|18|22|26| |利润总额|5,881|6,555|7,093|7,667| |减:所得税|1,390|1,572|1,701|1,830| |净利润|4,492|4,983|5,392|5,837| |减:少数股东损益|147|126|137|162| |归属母公司净利润|4,345|4,857|5,255|5,675| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|3.19|3.56|3.85|4.16| |EBIT|4,990|6,555|7,093|7,667| |EBITDA|6,230|6,690|7,328|7,999| |毛利率(%)|40.23|42.10|42.59|43.08| |归母净利率(%)|13.52|14.30|14.80|15.39| |收入增长率(%)| - 5.30|5.69|4.49|3.86| |归母净利润增长率(%)|1.81|11.78|8.19|7.99| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|5,155|4,948|5,401|6,390| |投资活动现金流| - 7,422| - 1,857| - 2,190| - 2,102| |筹资活动现金流| - 2,983| - 3,370| - 3,644| - 3,928| |现金净增加额| - 5,246| - 275| - 430|365| |折旧和摊销|1,241|134|235|332| |资本开支| - 1,941| - 1,057| - 1,114| - 1,143| |营运资本变动|185|278|297|814| [8] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|21.30|22.41|23.60|24.89| |最新发行在外股份（百万股）|1,364|1,364|1,364|1,364| |ROIC(%)|13.06|16.19|16.61|17.02| |ROE - 摊薄(%)|14.95|15.89|16.32|16.71| |资产负债率(%)|41.93|41.32|40.19|39.93| |P/E（现价&最新股本摊薄）|24.03|21.50|19.87|18.40| |P/B（现价）|3.59|3.42|3.24|3.07| [8]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 青岛啤酒2024年年报显示全年营收降5.3%、归母净利润增1.8%，单Q4营收增7.4%，计划每股派现2.2元，分红率提至69%；库存至低位使Q4销售企稳，费用率优化带动扣非利润减亏，全年盈利提升；2025年轻装上阵、换帅出发，销售和利润端有望改善，预计业绩双位数增长；给予25 - 27年业绩预测，维持A/H股目标价和“强推”评级 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027E营业总收入分别为321.38亿、336.39亿、345.56亿、352.35亿元，同比增速-5.3%、4.7%、2.7%、2.0%；归母净利润分别为43.45亿、48.75亿、53.03亿、56.21亿元，同比增速1.8%、12.2%、8.8%、6.0%；每股盈利分别为3.19、3.57、3.89、4.12元；市盈率分别为24、21、20、19倍；市净率分别为3.6、3.4、3.2、3.1倍；目标价90元、70港元，当前价76.53元、55港元 [4] 公司基本数据 - 总股本136419.68万股，已上市流通股70903.09万股，总市值1044.02亿元，流通市值542.62亿元，资产负债率41.93%，每股净资产21.30元，12个月内最高/最低价87.12/53.96元 [5] 市场表现对比图 - 展示2024 - 04 - 01至2025 - 03 - 28青岛啤酒与沪深300近12个月市场表现对比 [6][7] 相关研究报告 - 提及《青岛啤酒（600600）重大事项点评：换帅正式落地，改革一脉相承》等多篇报告 [8] 青岛啤酒分季度财务数据 - 呈现23Q1 - 24Q4营业总收入、营业总成本等多项财务数据及同比变化 [9] 附录：财务预测表 - 给出2024 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表等预测数据及主要财务比率 [12]

文章核心观点 青岛啤酒2024年营收下滑但净利润微增，茅台一季度市场调研收官且市场表现稳中有增，茅台、习酒、国台高管到访珍酒，这些事件反映了啤酒和白酒行业的不同发展态势及行业内协作共赢趋势 [1][2][3] 青岛啤酒相关 - 2024年实现营业收入321.4亿元，同比下降5.3%，归属于上市公司股东的净利润43.4亿元，同比增长1.8% [1] - 营收下滑主要受销量影响，本年度营业收入减少 [1] - 2024年度利润分配预案为每股派发现金红利2.2元（含税），现金分红总额约30亿元，占归母净利润比率为69.07% [1] 茅台相关 - 3月28日茅台集团党委副书记、总经理王莉在河北石家庄主持召开京津冀茅台酒和京津冀晋酱香酒市场营销座谈会，一季度市场调研收官 [2] - 各地渠道商反馈今年一季度茅台酒和酱香系列酒在各省市动销增长，市场总体稳中有增，已完成一季度销售指标 [2] - 3月28日茅台集团党委书记、董事长张德芹率队到贵州珍酒考察，愿与珍酒等企业共同推进“卖酒向卖生活方式转变” [3] 行业相关 - 青岛啤酒营收受销量影响提示关注行业竞争与市场需求变化，高额分红反映公司稳健财务策略，或使市场重新评估啤酒行业增长前景与公司长期价值 [1] - 茅台市场表现稳中有增巩固投资者信心，对高端白酒板块产生积极影响，提升整体市场预期，稳定行业格局 [2] - 茅台、习酒、国台高管到访珍酒凸显贵州白酒行业内部协作与共赢态势，有望提升珍酒及贵州白酒板块市场关注度，推动行业高质量发展 [3]