纪要涉及的公司 山东黄金 纪要提到的核心观点和论据 - **营业成本上升原因**：2024 年营业成本上升因原材料物料价格上涨、并购银泰黄金资产评估增值摊销；2025 年受贝拉德罗金矿产量下降、海外矿开采成本高影响，原材料物料价格影响不显著[3][4][5] - **入选品位情况**：2025 年计划维持去年四季度入选品位水平，虽一季度每吨增加 60 元，但总体保持稳定[6] - **计提费用增长情况**：2024 年财务费用达二十多亿，同比增近 50%，退休金费用增长较快，管理费用相对稳定[7] - **财务费用增加原因及影响**：因收购山金国际、西岭矿山融资及汇兑损益致财务费用增加，短期内财务压力高，发行后有望缓解，预计增幅约十亿元，对利润影响显著[8] - **卡迪诺项目情况**：处于投产调试阶段，目标 6 月底达产，预计下半年产量约 4 吨，具体数据半年报披露[9] - **胶江矿区产量情况**：胶江矿区南部工程建设使 2025 年黄金产量维持 2024 年水平并预计增加约 1 吨[11] - **新城金矿与三山岛西岭项目进度及规划**：新城金矿预计 2026 年前完成建设，三山岛西岭项目 2030 年前见效，远期规划产量从 20 吨翻倍至 40 吨，2025 年增长点在非洲加纳卡诺项目[12] - **增储情况**：公司拥有 973 吨黄金储量，权益储量约七八百吨，2024 年新增资源量 58.8 吨，通过多种方式增加储量[12][13] - **并购影响**：收购银泰等项目具前瞻性且成功，金价上涨后经济优势更明显，对公司价值产生积极影响[14] - **资本开支与融资规划**：2025 年资本开支预计六十多亿元，非洲加纳项目转固后开支减少，公司将保持投资力度，加快资源并购，定增在上交所审核[15] - **股东回报计划**：已批复 2024 年度分红方案，每股派息 1.48 元，将加大分红力度[16] - **高库存原因**：因时间节点、生产周期和销售节奏综合考量导致库存增加[18] - **淘宝业务风控策略**：淘宝业务单日最高额度不超过 33 亿元，不超过一个月产量（三吨）以控制风险[19] - **大桥金矿项目进展及规划**：召开项目论证会并通过讨论，后续年产量规划为 5 - 6 吨，已整合甘肃地区资源[22] - **三星国际产量及规划**：2025 年产量指引为 8 吨左右，公司提供战略协同与支持，不直接参与生产经营计划[23] - **公司基本面及投资机会**：长期看好金价，公司资源量被低估，产量释放后价值弹性明显，未来两年基本面有望走出拐点，目前股价有弹性与空间[24][25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **国资委考核标准**：国资委主要考核集团层面产量、营收等指标，对上市公司市值无具体考核标准[20] - **集团对矿山考核指标**：分为能力性指标（产量、利润、ROE、营业收入等）和重点工作指标（矿山碳化存储、科技创新、三级矿量平衡、重点工程）[21]

项目规划 - 公司及金舜矿业对甘肃区域金矿项目采选工程总体规划方案论证优化并通过专家审查[1] - 公司及金舜矿业旗下矿权将整合开发，矿区分两期建设[1] 资源与产量 - 可供开发利用金资源量合计达80余吨[1] - 项目达成后年产黄金5 - 6吨[1]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 山东黄金2024年营收825.18亿元同比+39.21%，归母净利润29.52亿元同比+26.8%；24Q4营收155.12亿元同比-13.59%、环比-26.94%，归母净利润8.86亿元同比-9.85%、环比+29.81% [4] - 2024年自产黄金收入250.26亿元同比+40.08%，产量46.17吨同比+10.51%，价格因美联储降息等上涨，2025年4月2日国内黄金均价较2024年末增长19.7%；公司计划2025年黄金产量不低于50吨 [4] - 2024年累计探矿投入5.9亿元，新增金资源量58.8吨；并购新增金资源量共计765吨，支撑后续业绩弹性 [5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为55.9/64.6/70.2亿元，对应PE分别为21/18/17倍，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 收盘价26.19元，近12个月最高/最低33.25/22.62元，总股本4473百万股，流通股本3614百万股，流通股比例80.80%，总市值1171亿元，流通市值947亿元 [1] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|82518|99465|106104|111881| |收入同比（%）|39.2|20.5|6.7|5.4| |归属母公司净利润（百万元）|2952|5590|6463|7021| |净利润同比（%）|26.8|89.4|15.6|8.6| |毛利率（%）|16.5|19.4|19.9|20.2| |ROE（%）|7.8|13.5|14.1|14.0| |每股收益（元）|0.57|1.25|1.44|1.57| |P/E|39.70|20.96|18.13|16.69| |P/B|2.68|2.82|2.56|2.33| |EV/EBITDA|11.41|8.83|7.68|6.77| [9] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位:百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|28701|28105|28564|36120| |非流动资产|131959|142084|146715|147945| |资产总计|160660|170188|175280|184065| |流动负债|62386|66615|66828|67874| |非流动负债|39704|38914|36869|36963| |负债合计|102090|105529|103697|104836| |少数股东权益|20773|23168|25862|28913| |股本|4473|4473|4473|4473| |资本公积|3072|3072|3072|3072| |留存收益归属母公司股东权益|30252|33946|38176|42770| |负债和股东权益|160660|170188|175280|184065| [10] 利润表（单位:百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|82518|99465|106104|111881| |营业成本|68902|80215|85031|89333| |营业税金及附加|1296|1687|1794|1872| |销售费用|185|252|257|272| |管理费用|2855|3886|4044|4234| |财务费用|2288|2174|2211|2131| |资产减值损失|-50|0|0|0| |公允价值变动收益|-253|0|0|0| |投资净收益|-175|-113|-153|-163| |营业利润|5744|10317|11724|12934| |营业外收入|36|25|30|30| |营业外支出|98|97|94|96| |利润总额|5682|10245|11660|12868| |所得税|1243|2259|2503|2796| |净利润|4439|7986|9157|10072| |少数股东损益|1488|2396|2694|3051| |归属母公司净利润|2952|5590|6463|7021| |EBITDA|13500|19879|22368|24307| [10] 现金流量表（单位:百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|13340|17021|21739|22901| |投资活动现金流|-22801|-18125|-13538|-10931| |筹资活动现金流|11004|-4344|-9045|-5130| |现金净增加额|1579|-5412|-843|6841| [10] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|39.2|20.5|6.7|5.4| |成长能力 - 营业利润同比（%）|58.6|79.6|13.6|10.3| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|26.8|89.4|15.6|8.6| |获利能力 - 毛利率（%）|16.5|19.4|19.9|20.2| |获利能力 - 净利率（%）|3.6|5.6|6.1|6.3| |获利能力 - ROE（%）|7.8|13.5|14.1|14.0| |获利能力 - ROIC（%）|5.4|7.5|8.3|8.5| |偿债能力 - 资产负债率（%）|63.5|62.0|59.2|57.0| |偿债能力 - 净负债比率（%）|174.3|163.2|144.9|132.3| |偿债能力 - 流动比率|0.46|0.42|0.43|0.53| |偿债能力 - 速动比率|0.33|0.24|0.24|0.35| |营运能力 - 总资产周转率|0.56|0.60|0.61|0.62| |营运能力 - 应收账款周转率|162.92|176.42|158.44|156.93| |营运能力 - 应付账款周转率|6.65|5.92|6.17|5.93| |每股指标 - 每股收益（元）|0.57|1.25|1.44|1.57| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|2.98|3.81|4.86|5.12| |每股指标 - 每股净资产（元）|8.45|9.28|10.22|11.25| |估值比率 - P/E|39.70|20.96|18.13|16.69| |估值比率 - P/B|2.68|2.82|2.56|2.33| |估值比率 - EV/EBITDA|11.41|8.83|7.68|6.77| [10]

文章核心观点 截至2025年4月3日收盘，山东黄金股价上涨，当日主力资金净流入，公司提交证券变动月报表 [1][2][3] 交易信息汇总 - 2025年4月3日收盘，山东黄金报收于26.19元，上涨1.04%，换手率1.18%，成交量42.8万手，成交额11.29亿元 [1] - 2025年4月3日交易中，主力资金净流入2761.64万元，占总成交额的2.45% [2][5] - 2025年4月3日交易中，游资资金净流出3447.35万元，占总成交额的3.05% [2] - 2025年4月3日交易中，散户资金净流入685.71万元，占总成交额的0.61% [2] 公司公告汇总 - 2025年4月3日，公司向香港交易及结算所有限公司提交截至2025年3月31日的证券变动月报表 [3] - 公司注册股本总额为人民币4,473,429,525元，分为H股858,986,178股和A股3,614,443,347股，每股面值均为人民币1元 [3] - H股在上海证券交易所上市，A股在香港联合交易所上市 [3] - 本月内，公司法定/注册股本及已发行股份数量均未发生变化，H股和A股已发行股份数量与上月底结存相同，库存股份数量为零 [3] - 股份期权、承诺发行股份的权证、可换股票据及其他协议或安排均不适用 [3] - 公司确认本月内每项证券发行或库存股份出售或转让均已获得董事会正式授权批准，并遵照所有适用上市规则、法律及其他监管规定进行 [3] - 呈交者为联席公司秘书汤琦 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [4] 报告的核心观点 - 报告期内金银价格上涨，公司业绩高增，2025 - 2027年预计归母净利润为56.22/66.80/74.80亿元，对应PE分别为21/18/16X，维持“买入”评级 [6][8] - 美国高利率下经济上行风险低，全球信用格局重塑，贵金属价格或长期上行，公司作为高成长性标的有望受益 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本4473.43百万股，流通股本4473.43百万股，市价26.19元，市值117159.12百万元，流通市值117159.12百万元 [1] 公司盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|59275|82518|106386|113806|118057| |增长率yoy%|18%|39%|29%|7%|4%| |归母净利润（百万元）|2328|2952|5622|6680|7480| |增长率yoy%|87%|27%|90%|19%|12%| |每股收益（元）|0.52|0.66|1.26|1.49|1.67| |每股现金流量|1.53|2.98|3.90|4.50|4.96| |净资产收益率|4%|5%|9%|9%|9%| |P/E|50.3|39.7|20.8|17.5|15.7| |P/B|3.5|3.1|2.8|2.5|2.2| [4] 2024年年报情况 - 报告期内，公司实现营业收入825.18亿元，同比增39.21%，归母净利润29.52亿元，同比增26.80%，扣非归母净利润29.91亿元，同比增35.15% [5] - 2024Q4，公司实现营业收入155.12亿元，同比下滑13.59%，环比下滑26.94%，归母净利润8.86亿元，同比下滑9.85%，环比增29.81%，扣非归母净利润8.98亿元，同比下滑3.81%，环比增32.08% [5] 量价分析 - 量方面，2024年自产金产量46.17吨，销量45.24吨，同比增长14.18%，外购金销量67.46吨，同比增长20.93%，小金条销量21.54吨，同比下滑31.66% [6] - 价方面，2024年自产金销售单价553元/克，同比增22.69%，自产金成本为293元/克，同比增27.14% [6] - 2024年公司毛利率为16.50%，同比下滑0.10pct，2024Q4毛利率为23.51%，同比提升3.59pct，环比提升7.09pct [6] 期间费用情况 - 2024年公司期间费用合计60.98亿元，同比增长29.64%，期间费用率同比回落0.55pct，其中销售费用同比增长25.41%，管理费用同比增长13.92%，财务费用同比增长46.35%，研发费用同比增长58.13% [7] 战略规划情况 - 2025年公司计划黄金产量不低于50吨，焦家金矿、新城金矿资源整合项目推进，三山岛金矿加快工程施工及手续办理，推进卡蒂诺公司纳穆蒂尼金矿项目试生产和产能爬坡 [7] - 2024年公司探矿新增金资源量58.8吨，年底保有资源储量黄金金属量2058.46吨 [7]

股份信息 - 截至2025年3月31日，H股法定/注册股份858,986,178股，面值1元，法定/注册股本858,986,178元，本月无增减[1] - 截至2025年3月31日，A股法定/注册股份3,614,443,347股，面值1元，法定/注册股本3,614,443,347元，本月无增减[1] - 2025年3月底法定/注册股本总额4,473,429,525元[1] 发行股份情况 - 截至2025年3月31日，H股已发行股份858,986,178股，库存股份0，本月无增减[4] - 截至2025年3月31日，A股已发行股份3,614,443,347股，库存股份0，本月无增减[4] 其他 - 股份期权不适用[5] - 香港预托证券资料不适用[6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年山东黄金业绩同比增长，多个建设项目为远期增长打下基础，考虑到金价仍有上行空间，公司仍有多个新建及扩建项目在进行，远期带来自产金矿产量增长，维持“买入”投资评级 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 当前股价25.97元，总市值1161.7亿元，总股本4473.4百万股，流通股本3614.4百万股，52周价格范围22.62 - 33.25元，日均成交额841.3百万元 [1] 公司业绩情况 - 2024年公司营业收入为825.18亿元，同比+39.21%；归母净利润为29.52亿元，同比+26.80%；扣除非经常性损益后的归母净利润为29.91亿元，同比+35.15% [3] 自产金产量情况 - 2024年公司矿产金产量46.17吨，同比增加4.39吨，增幅10.51%；分季度来看，2024年Q1 - Q4自产金产量分别为11.91、12.61、10.92、10.73吨，其中Q4产量同比变化 - 11.09%，环比变化 - 1.70% [4] - 产金量提升的主要原因是生产能力和品位的提升，如三山岛金矿、金洲公司生产接续工程取得突破，西和中宝、新城金矿原矿品位提高，玲珑金矿玲珑矿区复工复产，贝拉德罗金矿采剥总量增加且入堆品位提高27.71% [4] 公司项目建设进展 - 纳穆蒂尼金矿项目进入试生产，达产后年处理矿石量950万吨，年均产粗金锭含金8.438吨 [5] - 焦家金矿自2024年开始扩大再生产项目建设及安全设施建设，后期达产后采矿出矿能力可达660万吨/年，达产年均产浮选金精矿29.06万吨（含金18.85吨/年） [5] - 新城金矿正在推进资源整合开发工程，达产后年处理矿石量为264万吨，达产年均产浮选金精矿11.96万吨（含金7771kg/年） [5] - 柴金矿2000t/d扩建工程达产后，生产矿石60万吨/年 [5] - 三山岛金矿取得整合后的495万吨/年采矿许可证，目前正在办理建设项目核准、安设审查等手续 [5] 资源储量情况 - 自主探矿方面，2024年山东黄金实现探矿新增金资源量58.8吨，其中加纳卡蒂诺公司、焦家金矿、三山岛金矿、金洲公司分别新增金金属量11.2吨、7.75吨、7.7吨、7.47吨 [7] - 并购及注入方面，成功竞得大桥金矿外围探矿权，完成包头昶泰矿业70%股权并购，西岭金矿探矿权成功注入公司并与三山岛金矿采矿权实现整合，山金国际完成Osino Resources Corp.100%股权并购，通过上述并购新增金资源量共计765吨 [7] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年收入分别为968.35、987.85、1007.35亿元，归母净利润分别为55.27、61.14、67.00亿元，当前股价对应PE分别为21.5、19.4、17.7倍 [8] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|82,518|96,835|98,785|100,735| |增长率（%）|39.2|17.4|2.0|2.0| |归母净利润（百万元）|2,952|5,527|6,114|6,700| |增长率（%）|26.8|87.3|10.6|9.6| |摊薄每股收益（元）|0.66|1.24|1.37|1.50| |ROE（%）|5.0|9.4|10.3|11.1| [10] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 - 具体数据见文档[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年山东黄金业绩同比增长，多个建设项目为远期增长打下基础，考虑到金价仍有上行空间，公司仍有多个新建及扩建项目在进行，远期带来自产金矿产量增长，维持“买入”投资评级 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 当前股价25.97元，总市值1161.7亿元，总股本4473.4百万股，流通股本3614.4百万股，52周价格范围22.62 - 33.25元，日均成交额841.3百万元 [1] 公司业绩情况 - 2024年公司营业收入为825.18亿元，同比+39.21%；归母净利润为29.52亿元，同比+26.80%；扣除非经常性损益后的归母净利润为29.91亿元，同比+35.15% [3] 自产金产量情况 - 2024年公司矿产金产量46.17吨，同比增加4.39吨，增幅10.51%；Q4产量同比变化 - 11.09%，环比变化 - 1.70% [4] - 产金量提升主因生产能力和品位提升，如三山岛金矿等生产能力提升，西和中宝等原矿品位提高，玲珑金矿产能释放，贝拉德罗金矿入堆品位提高27.71% [4] 项目建设进展 - 纳穆蒂尼金矿项目进入试生产，达产后年处理矿石量950万吨，年均产粗金锭含金8.438吨 [5] - 焦家金矿扩大再生产及安全设施建设，达产后采矿出矿能力可达660万吨/年，达产年均产浮选金精矿29.06万吨（含金18.85吨/年） [5] - 新城金矿推进资源整合开发工程，达产后年处理矿石量为264万吨，达产年均产浮选金精矿11.96万吨（含金7771kg/年） [5] - 柴金矿2000t/d扩建工程达产后，生产矿石60万吨/年 [5] - 三山岛金矿取得整合后的495万吨/年采矿许可证，正办理建设项目核准、安设审查等手续 [5] 资源储量情况 - 2024年自主探矿新增金资源量58.8吨，加纳卡蒂诺公司等分别新增金金属量11.2吨、7.75吨、7.7吨、7.47吨 [7] - 并购及注入新增金资源量共计765吨，包括竞得大桥金矿外围探矿权等 [7] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年收入分别为968.35、987.85、1007.35亿元，归母净利润分别为55.27、61.14、67.00亿元，当前股价对应PE分别为21.5、19.4、17.7倍 [8] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|82,518|96,835|98,785|100,735| |增长率（%）|39.2|17.4|2.0|2.0| |归母净利润（百万元）|2,952|5,527|6,114|6,700| |增长率（%）|26.8|87.3|10.6|9.6| |摊薄每股收益（元）|0.66|1.24|1.37|1.50| |ROE（%）|5.0|9.4|10.3|11.1| [10] 资产负债表、利润表、现金流量表等预测 - 包含流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债、营业收入、营业成本等多项指标在2024A - 2027E的预测数据 [11]

文章核心观点 黄金概念持续走热，行业企业年报数据增长良好，山东黄金作为龙头企业营收、产金量等表现出色，且在科技创新投入和数据资源披露方面有进展 [1] 黄金市场情况 - 截至3月31日，上海黄金交易所现货黄金（Au99.99）最高触及726.9元／克，年内涨幅达18% [1] 山东黄金经营情况 - 2024年全年营收825.18亿元，同比增长39.21% [1] - 2024年年产黄金1吨以上的矿山达12家，6家矿山产量增幅超10%，境内矿山合计产金38.32吨，同比增长8.43% [1] - 截至2024年底，公司保有资源储量黄金金属量2058.46吨（按公司持有权益比例计算） [1] 山东黄金财务情况 - 已连续三年实现归母净利润增长 [1] - 2024年费用化研发支出同比增长148.4%，为近三年最高增幅 [1] - 连续两个报告期披露数据资源，2024年年报显示数据资源为235万元，较上一期增长7.31% [1][3] 山东黄金科技创新布局 - 重点布局深部地质勘探、深竖井建设、尾矿减量化资源化利用、难选冶技术攻关、膏体充填示范及智能支护系统六大领域 [2] - 选冶实验室在“矿石选前预富集分选抛废”方面开展AI分选等试验研究 [2] 行业数据资源入表情况 - 2024年三季报发布时，部分企业完成数据资源入表，如河钢股份、南钢股份、金盘科技等 [2] - 南钢股份自一季报起披露数据资源，截至目前数据资源总金额是首次披露时的8.8倍 [2]

文章核心观点 公司2024年年报业绩略低于预期 基本完成全年产量目标 成本有所抬升 资源增储且业务持续扩张 在建项目推进未来增量明显 考虑2025年贵金属价格有望上行 预计2025 - 2027年归母净利润分别为54.59/59.47/67.24亿元 维持“推荐”评级 [1][2][3][4] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入825.18亿元 同比增长39.21% 归母净利润29.52亿元 同比增长26.8% 扣非归母净利29.9亿 同比增长35.15% [1] - 2024Q4公司实现营收155.1亿 同比减少13.6% 环比减少26.9% 归母净利润8.86亿元 同比减少9.85% 环比增长29.8% [1] 产量与目标 - 2024年公司矿产金产量46.17吨 同比增长10.5% 完成全年目标的98.2% 2025年黄金产量生产目标为不低于50吨 [2] - 2024年外购金/小金条产量65.6/21.7吨 同比+20.9%/-31.66% [2] 价格情况 - 2024年黄金均价2382美元/盎司 同比增长22.6% Q4均价2660美元/盎司 同比增长34.6% 环比增长7.6% [2] 成本与利润 - 2024年公司自产金销售成本293元/克 同比增长27.15% 单克毛利260元 同比增长18% [2] - 2024年自产金/外购金/小金条毛利率47.05%/1.04%/1.82% 同比-1.86/-0.01/+0.58pct [2] 库存情况 - 2024年自产金库存4.39吨 同比增长0.93吨（26.96%） 外购金/小金条库存0.03/0.75吨 同比-98.60%/27.35% [2] 费用与其他收益 - 2024年公司销售/管理/财务费用1.8/28.6/22.9亿 同比增长25.4%/13.9%/46.4% [2] - 2024年投资净收益/公允价值变动净收益-1.75/-2.53亿元 主要因期货交易及其他交易性金融资产亏损所致 [2] 资源增储与业务扩张 - 公司全年累计完成探矿投入5.9亿元 实现探矿新增金资源量58.8吨 [3] - 公司成功竞得大桥金矿外围探矿权 完成包头昶泰矿业70%股权并购等多项业务扩张举措 [3] - 截至2024年底 公司保有资源储量金权益金属量2058吨 [3] 在建项目进展 - 三山岛金矿取得整合后的495万吨/年采矿证 副井井筒掘进突破-1750米 [3] - 卡蒂诺公司纳穆蒂尼金矿项目处于试生产阶段 达产后年产金约8.4吨 [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为54.59/59.47/67.24亿元 对应PE为22/20/18倍 维持“推荐”评级 [4]