股份转让 - 2025年1月16日，藏格创投等向紫金国际转让392,249,869股，占当时总股本24.82%[2] - 2025年2月28日，公司注销已回购股份10,209,328股，总股本减至1,570,225,745股[6] - 新增肖永明为出让方，藏格创投出让股数降至195,503,110股[6] - 交易完成后，藏格创投等三方持股占比分别为20.13%、9.96%、26.18%[7][8] - 2025年2月5日至4月11日，紫金国际增持15,903,100股[9] 表决权与质押 - 藏格创投自交割日次日起18个月内，放弃79,021,754股表决权[3] - 藏格创投将1,900万股股份及相关股权质押给紫金国际[13] 价款支付 - 第一期紫金国际支付1,372,874,541.5元，占转让价款总额10%[11] - 紫金国际同意预付不超50,000万元用于缴纳个税[13] - 满足条件后，紫金国际支付预付部分转让价款[14] - 取得深交所无异议函后十个工作日内，支付第二期价款80%，计109.82996332亿元[14] - 若未达条件，可从第二期价款中扣除5亿元用于预付[14] - 股份转让全部完成后，共管账户支付款项[15] - 剩余10%尾款在相关调整完成后支付[16] 协议相关 - 《补充协议》自国资监管机关批复同意生效[17] - 标的股份完整交割前，紫金国际有权单方解除[17] - 若5月9日前未提交审查，新沙鸿运投资有权单方解除[18] - 本次股权转让需国资批准和深交所确认，存在不确定性[21]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价39.16元 [2][3][11] 报告的核心观点 - 2024年扣非后净利润同比下降28.76%，业绩下降主因氯化钾、碳酸锂价格下跌 [3][7] - 采用回购+分红结合方式多举措回报投资者，2024年回购 - 分红总额约5.59亿元，占归母净利润比重21.68% [3][8] - 氯化钾2024年营收22.10亿元同比降31.26%，销量104.49万吨同比降19.21%；碳酸锂营收10.22亿元同比降48.40%，销量1.36万吨同比增31.68% [3][9] - 参股巨龙铜业持有30.78%股份，2024年获投资收益19.28亿元，占归母净利润比重74.72%，二期预计2025年底投产，归属公司权益矿产铜产量达9.2 - 10.8万吨/年，三期投产后权益铜产能升至18万吨/年 [3][10] - 预计2025 - 2027年归母净利润为30.06亿元、44.55亿元、53.22亿元，基于2025年20.5倍PE，维持“优于大市”评级 [3][11] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2024年实现收入32.51亿元，同比下降37.79%，归母净利润25.80亿元，同比下降24.56% [3][7] - 2024Q4营业收入9.27亿元，环比增长64.98%，同比下降10.55%，归母净利润7.12亿元，环比增长24.71%，同比增长57.76% [3][7] - 预计2025 - 2027年营收分别为34.06亿元、34.62亿元、34.30亿元，净利润分别为30.06亿元、44.55亿元、53.22亿元 [2][6] 可比上市公司估值比较 |公司名称|股票代码|股价（元）|EPS（元/股）（2023）|EPS（元/股）（2024E）|EPS（元/股）（2025E）|PE（倍）（2023）|PE（倍）（2024E）|PE（倍）（2025E）| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |盐湖股份|000792.CH|16.75|1.46|0.86|1.05|11.47|19.48|15.95| |亚钾国际|000893.CH|24.21|1.33|0.80|1.37|18.20|30.26|17.67| |平均| - | - | - | - | - |14.84|24.87|16.81| [4] ESG评价 - 环境方面，公司坚持环保、节能减排，采用新技术促进企业与资源、环境协调可持续发展 [13] - 社会方面，公司承担社会责任，保障职工利益，如安装宽带、发放购物卡、安排体检等 [14] - 治理方面，公司规范治理，加强党建、内控，搭建ESG治理体系，完善信息化和人力资源体系 [15]

文章核心观点 2025年2月5日至4月9日紫金国际增持藏格矿业A股股份，因公司注销回购股份致股东持股比例被动增加，紫金国际及其一致行动人累计权益变动触及1% [1] 本次股东增持情况 - 2025年2月5日至4月9日紫金国际通过深交所交易系统以集中竞价方式累计增持公司A股股份14,715,300股 [1] 本次股东权益变动触及1%的情况 - “本次变动前权益数量”按公司注销回购股份前总股本1,580,435,073股计算，“本次变动后权益数量”按公司注销回购股份后总股本1,570,225,745股计算 [2] - “3.本次变动前后，投资者及其一致行动人拥有上市公司权益的股份情况”中权益变动差额与“2.本次权益变动情况”合计数不一致主要系四舍五入所致 [2] 后续安排 - 公司将根据相关规定持续关注股东股份变动情况并及时履行信息披露义务 [2]

股份变动 - 2025年2月5 - 4月9日紫金国际累计增持1471.53万股，比例0.94%[1][3] - 2025年2月28日公司注销1020.9328万股，总股本减至15.70225745亿股[3] 权益情况 - 注销回购股份使紫金国际及其一致行动人权益被动增加0.17%[3] - 权益变动后合计持股40986.4069万股，占比26.10%[4] 其他事项 - 2025年1月16日拟转让39224.9869万股，未完成过户[4] - 紫金国际增持资金为自有资金，变动方式含集中交易等[3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [5][11] 报告的核心观点 - 藏格矿业2024年营收和归母净利润同比下降 钾锂营收下滑因价格下降 巨龙铜矿投资收益增长 多个项目并行发展 钾锂产能远期增量大 预计公司远期业绩将继续增长 [1][2][4][9][11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入32.51亿元 同比下降37.79% 归母净利润为25.80亿元 同比下降24.56% 扣除非经常性损益后的归母净利润为25.47亿元 同比下降28.76% [1] 钾锂业务情况 - 氯化钾2024年产量107.30万吨 同比-1.94% 销量104.49万吨 同比-19.21% 营业收入22.1亿元 同比-31.26% 单位平均售价2115.25元/吨 同比-14.91% 平均单位销售成本为1167.04元/吨 同比+7.18% [2] - 碳酸锂2024年产量11566吨 同比-4.12% 销量13582吨 同比+31.66% 营业收入10.22亿元 同比-48.40% 单位平均售价7.52万元/吨 同比-60.81% 平均单位销售成本为4.10万元/吨 同比+9.72% [3] 铜矿业务情况 - 2024年巨龙铜业产铜16.63万吨 公司持有30.78%股权 确认投资收益19.28亿元 占归母净利润的74.72% 投资收益同比增加6.31亿元 增幅48.72% [4] - 巨龙铜业二期改扩建工程项目预计2025年底建成投产 达产后一二期合计年采选矿石量超1亿吨 年矿产铜达30 - 35万吨 [8] 项目发展情况 - 氯化钾方面 公司深耕老挝万象钾盐矿产资源开发 已取得157.72平方公里钾盐矿储量证 对应氯化钾资源量约9.84亿吨 已提交可行性研究报告并开展环评报告编制 完成200万吨/年氯化钾一期项目设计招标 优先推进供电工程 [9] - 碳酸锂方面 公司全资子公司参与投资的西藏藏青基金收购国能矿业39%股权 公司对国能矿业穿透持股21% 国能矿业拥有两大盐湖采矿权 碳酸锂储量390万吨 氯化钾2800万吨 结则茶卡盐湖和龙木错盐湖采矿证续证完成 结则茶卡盐湖有产能规划且1万吨氢氧化锂产线在建 龙木错盐湖产能规划年产7万吨锂盐 已取得环评批复 [9][10] 盈利预测情况 - 预测公司2025 - 2027年营业收入分别为33.07、37.30、47.20亿元 归母净利润分别为30.23、43.36、52.20亿元 当前股价对应PE分别为18.8、13.1、10.9倍 [11] 财务指标情况 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|3,251|3,307|3,730|4,720| |增长率（%）|-37.8%|1.7%|12.8%|26.5%| |归母净利润（百万元）|2,580|3,023|4,336|5,220| |增长率（%）|-24.6%|17.2%|43.5%|20.4%| |摊薄每股收益（元）|1.63|1.92|2.76|3.32| |ROE（%）|18.6%|20.3%|26.4%|28.6%|[13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 藏格矿业2024年年报显示营收和归母净利润同比下降，但24Q4环比上升 ；锂业务销量因市场需求增加超预期，价格和毛利率下降 ；钾业务产销量和价格下滑，成本上升致毛利率下降 ；巨龙铜矿投资收益成重要收益来源 ；锂钾铜三业务扩产有序进行 ；上调巨龙铜矿投资收益预测，维持“买入”评级 [3][4][5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 公司财务情况 - 2024年公司实现营业收入32.51亿元，同比-37.79%，归母净利润25.8亿元，同比-24.56%，扣非后归母净利润25.47亿元，同比-28.76% ；24Q4实现营业收入9.27亿元，环比+65%，归母净利润7.12亿元，环比+25%，扣非后归母净利润7.0亿元，环比+23% [3] 锂业务情况 - 量：2024年公司实现碳酸锂产量11566吨，同比-4.12% ；销量13582吨，同比+31.68%，销量较高主因市场需求增加 - 价：2024年碳酸锂平均售价8.5万元/吨（含税），同比下降60.81%，碳酸锂市场均价9.05万元/吨，同比-65.6% - 利：2024年单吨销售成本约4.1万元，同比+9.61%，升高主因卤水价格提高，设备维修成本提升，毛利率为45.44%，同比-35.07pct [4] 钾业务情况 - 量：2024年公司实现氯化钾产量107.3万吨，同比下降1.94% ；销量104.49万吨，同比下降19.21%，产销量分别完成全年目标的102.19%和100.28% - 价：2024年氯化钾平均售价2305.66元/吨，同比下降14.91%，全年呈现“先跌后稳，年末小幅回升”的波动趋势 - 利：2024年平均销售成本1167.06元/吨，同比上升7.18%，成本上升主要是由于国家环保整治和督查使得青海环保投入加大，钾业务毛利率44.83%，同比-11.37pct [5] 巨龙铜矿情况 - 2024年巨龙铜业产铜16.63万吨，公司持有巨龙铜业30.78%的股权，报告期内公司取得投资收益19.28亿元，同比增长48.77%，占公司归母净利润74.72%，成为公司重要收益来源 [5] 业务扩产情况 - 锂：麻米措采矿权证的办理已进入执行阶段 ；国能矿业的收购完成，公司实现了对国能矿业21%的穿透持股，国能矿业拥有的结则茶卡盐湖和龙木错盐湖的采矿证续证工作都已经完成 - 钾：已取得老挝万象塞塔尼县和巴俄县区157.72平方公里钾盐矿储量证，公司已向老挝能矿部提交可研报告并开展环评 ；项目方面已经完成200万吨/年氯化钾一期项目设计招标工作 - 铜：巨龙二期20万吨预计将在2025年底投产，届时归属公司权益的铜产量9.2 - 10.8万吨/年 [6] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为30.13/41.33/61.59亿元（此前25 - 26年为24.88/37.62亿元），因铜价上涨超预期，上调了巨龙铜矿投资收益 ；对应PE分别为19、14、9倍，考虑到公司成本优势显著以及铜业务稳步增长，维持“买入”评级 [7] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5226|3251|3096|3294|5944| |增长率|-36%|-38%|-5%|6%|80%| |净利润（百万元）|3420|2580|3013|4133|6159| |增长率|-40%|-25%|17%|37%|49%| |EPS（元/股）|2.18|1.64|1.92|2.63|3.92| |市盈率（P/E）|16.7|22.1|19.0|13.8|9.3| |市净率（P/B）|4.4|4.1|3.4|2.8|2.3| [15]

文章核心观点 藏格矿业在钾锂铜三个板块资源储备与产能扩张取得进展，介绍各板块业务情况及项目规划，对锂盐和铜的供需格局持乐观态度，钾肥业务成本受绿色矿山建设影响但地位显著 [1][3][4][5] 投资者活动 - 公司召开电话会议，121位分析师和投资者参与，还召开2024年年度网上业绩说明会介绍经营情况并回复投资者问题 [1] 资源储备与产能扩张 锂资源 - 公司增加对国能矿业持股比例，穿透持股提升至21.09%，推进麻米错项目采矿证审批与施工准备工作 [1] 钾资源 - 取得老挝157.72平方公里钾盐矿储量证，对应氯化钾资源量约9.84亿吨，提交可行性研究报告并编制环评报告，2024年完成200万吨/年氯化钾一期项目设计招标工作 [1] 铜矿资源 - 巨龙铜矿二期改扩建项目预计2025年底建成投产，达产后一二期合计年矿产铜30 - 35万吨，新增铜金属资源量1472.6万吨，截至2024年末保有资源量铜2561万吨、银1.5万吨、钼165万吨 [1] 麻米错盐湖项目进展 证照办理 - 遵循政策指导原则和方向，落实采矿证办理前序流程，对接自治区政府争取尽快取得项目核准 [2] 项目建设 - 2024年完成土建钢结构总承包合同签订前置条件，完成施工用水配电、土方平衡等基础工作，确保核准后全面开工 [2] 技术层面 - 聚焦提锂工艺优化，完善除杂纳滤技术路线，开展现场验证降低投资成本 [2] 用电情况 - 为配套能源站建设开展多项前期筹备工作，不排除和龙净环保合作 [2] 项目远期规划 麻米错二期 - 启动需综合考虑市场环境、经济效益、现金流和资产负债情况，申请采矿证可参考一期成果，有望优化流程节约时间和资源 [3] 巨龙铜矿 - 二期2025年底建成投产，达产后年采选矿石量超1亿吨、年矿产铜30 - 35万吨，推进三期工程规划，获批后年采选矿石量约2亿吨、年矿产铜60万吨 [6] 供需格局与销售方针 锂盐 - 2025年关注供应端高成本产能出清进程，需求端电动汽车智能化、储能市场、技术革新提供新增长极，长期对供需格局持乐观态度；销售方针是满产满销、随产随销，会预判价格，结合市场供需和期货价格等考量折扣 [3] 铜 - 宏观面受美国大选贸易政策和降息预期影响，铜价波动率抬升；长远看矿端供应刚性支撑价格，下游消费领域分化，看好中长期铜价 [5] 钾肥业务 - 钾肥国储通过定向拍卖投放东北市场，成交价格2800 - 2900元/吨，部分区域价格有波动；2024年成本同比提升因绿色矿山建设投入，剔除后过去三年平均成本稳定，业务地位显著 [4] 老挝钾矿成本控制 - 向老挝能矿部提交可行性研究报告等待评审，加大勘探投入，加强关键源头管理和研究，控制生产成本 [5] 协同效应 - 与紫金矿业在锂资源开发的协同效应体现在低成本提锂工艺与规模化工程能力结合、西藏地区锂资源开发互补、市场与渠道协同增强抗风险能力 [6]

文章核心观点 - 藏格矿业2024年年度业绩报告显示营收和净利润同比下降 但核心业务协同效应凸显 且拥有丰富资源储备和创新研发体系 [2][3][4] 业绩情况 - 2024年全年实现营业收入32.51亿元 同比下降37.79%；归属于上市公司股东的净利润25.8亿元 同比下降24.56% [2] - 2024年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润25.47亿元 同比下降28.76%；经营活动产生的现金流量净额9.19亿元 同比下降69.20% [3] - 2024年基本每股收益和稀释每股收益均为1.64元/股 同比下降24.77%；加权平均净资产收益率19.40% 同比下降8.22% [3] - 2024年末总资产150.83亿元 较上年末增长7.04%；归属于上市公司股东的净资产138.65亿元 较上年末增长6.18% [3] 核心业务表现 - 氯化钾板块生产107.3万吨 超目标2.19% 销售104.49万吨 平均销售成本稳定在1167元/吨 毛利率保持44.83% [3] - 碳酸锂板块产量1.16万吨、销量1.36万吨 平均成本4.1万元/吨 毛利率45.44% 并通过吸附工艺优化巩固成本优势 [3] - 参股公司巨龙铜业贡献投资收益19.28亿元 占净利润比重达74.72% 成为业绩重要支撑 [3] 资源储备情况 - 钾矿资源储备源自察尔汗盐湖以及老挝钾盐项目 察尔汗盐湖是我国已发现的最大可溶性钾盐矿床；老挝钾盐矿氯化钾资源量约为9.84亿吨 [4] - 锂矿资源以青海察尔汗盐湖为基向西藏进军 麻米错盐湖已探明氯化锂资源量约250.11万吨 折合当量碳酸锂约217.74万吨；龙木错和结则茶卡两个盐湖合计碳酸锂储量约390万吨 [4] 研发创新情况 - 公司经过二十余年技术沉淀 打造了“三位一体”的创新生态系统 [4] - 公司建立了“总裁—总工程师—技术研发专职部门”的研发管理架构 依托研发实验室引进专业技术人才 规范管理程序激发创新活力并提高创新经济效益 [4]

文章核心观点 藏格矿业在机构调研中透露多项业务进展及对行业看法，包括巨龙铜矿工程推进、铜价走势判断、资源开发情况、锂盐板块展望及资产减值原因说明等 [2][3][4] 铜矿业务 - 参股公司西藏巨龙铜矿二期改扩建工程正全面推进，计划2025年底建成投产，达产后年采选矿石量超1亿吨、年产铜30 - 35万吨，将成国内采选规模最大、全球本世纪投产的最大单体铜矿山 [2] - 巨龙铜矿三期工程规划已启动，获批后最终年产能或达60万吨，巩固全球顶级铜矿地位 [2] - 公司认为铜价短期受美国贸易政策及降息预期扰动波动加大，长期受益于矿端供应刚性及能源转型、AI用铜需求增长 [2] 资源开发与钾肥业务 - 察尔汗盐湖采矿证续期工作进展顺利，已完成《储量核实报告》等关键审批，力争权证到期前完成续期 [2] - 国家保供政策下国储拍卖成交价维持在2800 - 2900元/吨区间，区域价格受物流成本波动影响 [2] - 2024年钾肥成本上升源于绿色矿山建设投入，该费用不具持续性，剔除后成本仍稳定在合理水平，业务“压舱石”地位显著 [2] 锂盐板块业务 - 2025年需关注高成本产能出清进度，需求端受益于电动汽车、储能市场及固态电池等技术革新，长期看好供需格局 [3] - 碳酸锂销售采取“满产满销”策略，价格参考期现市场动态调整 [3] - 西藏麻米错盐湖项目正积极推进采矿证核准流程，已完成施工准备及工艺优化，配套能源站建设拟与龙净环保合作，确保获批后快速开工 [3] 资产减值情况 - 2024年第四季度计提4000多万元资产减值系钾肥生产单元关停导致的设备减值，影响不具备持续性 [4]

会议基本信息 - 活动类别为电话会议 [1] - 参与人员为 121 位分析师和投资者 [1] - 时间是 2025 年 3 月 31 日 [1] - 地点是“藏格矿业投资者关系”微信小程序 [1] - 接待人员为财务总监田太垠、董事会秘书李瑞雪、投资者关系主管陈牧迪 [2] 钾肥业务相关 - 察尔汗盐湖采矿证续期工作推进顺利，《储量核实报告》等审批已完成，力争在权证到期前完成 [2] - 钾肥国储通过定向拍卖投放在东北市场，成交价格 2800 - 2900 元/吨，部分区域价格受物流成本等因素影响有波动 [2] - 2024 年钾肥成本同比提升因绿色矿山建设投入，剔除该部分费用，过去三年钾肥平均成本稳定，业务地位显著 [2] - 2024 年第四季度 4000 多万元资产减值因钾肥部分生产单元停产计提设备减值，不具持续性，小产能车间关停完成，生产流程优化措施在落实 [6] 锂盐业务相关 - 2025 年需关注供应端高成本产能出清进程，需求端电动汽车智能化、储能市场、技术革新有望带来新增长，长期对锂盐供需格局乐观 [2] - 碳酸锂销售方针是满产满销、随产随销，价格偏低时放慢节奏，折扣结合市场供需、期货市场价格及上海有色金属交易中心报价考量 [3] 麻米错项目相关 - 遵循西藏政策落实麻米错盐湖采矿证办理前序流程，争取尽快取得项目核准，核准后加速开工建设，争取尽早投产试运行 [3] - 2024 年完成土建钢结构总承包合同签订前置条件及基础工作，确保核准后全面开工 [3] - 项目团队聚焦提锂工艺优化，完善除杂纳滤技术路线并多次现场验证，降低投资成本 [3] - 为配套能源站建设开展多项前期筹备工作，不排除和龙净环保合作 [3] - 二期项目启动需综合考虑市场环境等因素，申请采矿证流程可参考一期，有望优化节约时间资源 [4] 铜业务相关 - 宏观面不确定性来自美国大选后贸易政策和降息预期，铜价波动率将显著抬升，中长期因矿端供应刚性和下游需求，看好铜价 [4] - 巨龙铜业二期计划 2025 年底建成投产，达产后年采选矿石量超 1 亿吨、年矿产铜 30 - 35 万吨，加快推进三期工程规划，获批后最终年采选矿石量约 2 亿吨、年矿产铜 60 万吨 [4] - 巨龙二期产能规模将倍增，生产成本未来有优化可能，具体盈利以官方披露为准 [5][6]