业绩总结 - 2025年第一季度累计完成发电量513.84亿千瓦时，同比降约8.51%[1] - 2025年第一季度完成上网电量480.15亿千瓦时，同比降约8.50%[1] - 2025年第一季度平均上网电价约505.71元/兆瓦时，同比降约0.71%[1] 各厂数据 - 2025年第一季度邹县发电厂发电量17.03亿千瓦时，上网电量15.52亿千瓦时[2] - 2025年第一季度十里泉发电厂发电量17.30亿千瓦时，上网电量16.08亿千瓦时[2] - 2025年第一季度莱城发电厂发电量8.67亿千瓦时，上网电量7.92亿千瓦时[2] - 2025年第一季度奉节发电厂发电量15.85亿千瓦时，上网电量14.96亿千瓦时[2] - 2025年第一季度华电邹县发电有限公司发电量19.61亿千瓦时，上网电量18.12亿千瓦时[2] - 2025年第一季度华电莱州发电有限公司发电量29.76亿千瓦时，上网电量28.14亿千瓦时[2] - 2025年第一季度华电潍坊发电有限公司发电量18.50亿千瓦时，上网电量17.54亿千瓦时[2]

华电国际（600027）公告，截至2025年3月31日，华电国际及其子公司累计完成发电量513.84亿千瓦 时，较上年同期下降约8.51%；完成上网电量480.15亿千瓦时，较上年同期下降约8.50%。2025年第一季 度，本集团的平均上网电价约为人民币505.71元/兆瓦时，较上年同期下降约0.71%。 ...

报告公司投资评级 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 报告研究的具体公司盈利修复且持续分红，煤电业务为业绩奠定基础，气电业务辅助并增加投资收益，拟收购控股股东发电资产有望提升资产规模和每股收益，长期投资价值显著 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 1. 盈利修复，持续分红 - 深耕火电，布局全国：实控人为国务院国资委，控股股东为中国华电，合计持股45.17%；主要业务为建设、经营发电厂，运营的控股发电资产遍布全国12个省、市；截至2024年末，已投入运行的控股发电企业46家，控股装机容量5981.862万千瓦，权益装机占比约80%，燃煤发电权益占比约79%，燃气占比约17% [21][24] - 煤价回落，盈利修复：营收规模随发电量增长而提升，2024年营收1130亿元，同比下降3.57%，发电、供热营收占比分别为84%、9%；毛利率及净利率呈周期属性，目前处于上行周期，2024年毛利率、净利率分别为8.78%、6.05%；分业务看，发电及供热毛利率同向波动，售煤业务毛利率有所提升；2024年各季度毛利率均高于2023年同期，但低于2019/2020年同期，仍有提升空间 [26][29][34] - 财务稳健，持续分红：资产结构上，短期借款、长期借款、有息负债基本稳定，资产负债率及有息负债率自2011年触顶后整体下降，2024年末分别为61.55%、51.33%，考虑永续债后负债率低于华能国际及大唐发电；费用管控能力突出，期间费用主要由财务费用及管理费用构成，管理费用率稳定在20亿元以下且持续下行，财务费用自2012年起明显下降，带动期间费用及费用率下行，2023/2024年期间费用率仅4.50%/4.45%，无销售及研发费用，财务费用率及期间费用率均低于可比公司；现金流方面，“十三五”期间平均CFO达198.7亿元，2024年恢复至163.36亿元，同比增长23.28%，资本开支2024年同比下降13.55%至90.68亿元；分红方面，自2012年以来连续13年现金分红，2024年首次年中分红，全年分红21.48亿元，分红率45.72%，同比增加3.03pcts，每股股利0.21元，同比增长40%，按当前股价计算A/H股息率达3.8%/5.5% [39][50][59][65] - 资本运作，增厚收益：计划收购控股股东1584.47万千瓦发电资产，交易完成后将实现江苏、上海、广西区域零突破，控股装机容量达7566万千瓦，燃煤、燃气发电装机同比分别增长16.80%、79.92%至5430万千瓦、1789.48万千瓦，权益装机分别为73%、24%；支付总对价约71.67亿元，包括定向发行价值34.28亿元股份及现金37.38亿元，交易完成后中国华电及其一致行动人持股比例由45.17%提升至48.59%；拟注入资产2023年营业收入352.15亿元，占公司同期营收比重30.05%，交易完成后将提升公司2023/24H1营收25.62%/23.72%、归母净利润11.69%/8.16%、EPS 7.81%/2.87%；拟向不超过35名特定对象发行股份，募集资金不超过34.28亿元，用于支付重组现金对价等及华电望亭项目，该项目动态投资约57.75亿元，资本金内部收益率8.31%，2024年开工，工期26个月，当定增价格为5元/股时，公司基本EPS降幅为5.91%，中国华电及其一致行动人持股比例为45.71% [66][69][72][75] 2. 煤电筑基，业绩向好 - 机组先进，多地布局：2024年上半年关停淘汰十里泉发电厂5号机组，煤电装机容量降至4675万千瓦，降幅0.3%；截至2024年末，控股煤电装机4675万千瓦，分布于35家企业，权益装机3746万千瓦，权益占比80%，广泛分布于山东等11个省（直辖市），其中山东权益装机1640万千瓦，占比44%；机组质量上，有9台100万千瓦煤电机组，占比19%，100万千瓦以下、60万千瓦及以上煤电机组装机容量1938万千瓦，60万千瓦以下、30万千瓦及以上煤电机组装机容量1400.5万千瓦，不足30万千瓦煤电机组装机容量436.5万千瓦，占比仅9%；拟注入资产中江苏公司、贵港公司有大容量煤电机组，交易完成后百万千瓦煤电机组占比将提升，在建项目投产后也将进一步提升大容量煤电机组占比；102台燃煤机组全部达到超低排放要求，30万千瓦及以下机组都经过供热改造；交易完成后，江苏控股煤电机组权益装机容量位列第2，占比约12%，广西占比3%，山东由44%降至33%，机组分布更广阔均衡，抗风险能力提升；按照2024年末权益装机计算，2025年最高可获取容量电费62.11亿元（含税），按权益装机计算为50.35亿元（含税），2026年最高可获取容量电费92.27亿元（含税），按权益装机计算为74.55亿元（含税）；山东煤电机组转型压力大，2024年1月1日起用户侧容量补偿电价下调，资金池助力省内煤电机组转型，增强公司山东煤电机组盈利能力 [78][86][90][92][95][99] - 煤价下行，盈利提升：实行燃料集中采购模式，出资成立燃料物流公司降低采购成本，火电厂燃煤供应主要来源于山东等省区，与大型煤矿企业建立长期合作关系，参控股煤炭企业及参股煤炭资产保障煤炭供应、控制燃料成本；煤价近年来持续回落但仍高于2020年，未来或有回落空间；2024年燃煤消耗量0.65亿吨标准煤，若入炉标煤单价降低100元/吨（不含税），可节省燃料费用65亿元，假设长协煤价不变等条件，5500大卡现货煤价每下降100元/吨（含税），公司归母净利润将增厚约18亿元，若长协煤价与现货煤价同步下降，增厚约44亿元，目前现货煤价低于长协煤价，距国家发改委设定煤价合理区间下限尚有超100元/吨，煤价回落将带来较大业绩弹性；若煤电机组电量电价下降1分/度（含税），营收将下降约16亿元，归母净利润将下降约10亿元，若上网电量下降1%，归母净利润将下降约1亿元 [100][102][112] 3. 气电为辅，投资增利 - 清洁能源，协同发展：2024年末，控股燃机装机容量960万千瓦，权益装机785万千瓦，占控股机组权益装机比重17%，控股股东资产注入后，燃机权益装机将增长628万千瓦即80%、占比提升至24%；区域分布上，资产注入前浙江占35%，注入后江苏成为第一大省，浙江占比降至20%；截至2024年末，有两个在建燃机项目，合计装机容量216.34万千瓦，广东华电惠州项目已于25H1投产，重庆华电潼南一期项目预计2025年底投产；我国天然气价格受国际影响较高，2024年气价有所回落，随着俄乌冲突影响减弱等，公司平均气价预计仍有下降空间，25Q1中国液化天然气市场价预计同比下降，燃机盈利能力有望提升；全国各地建立天然气上下游价格联动机制步伐加快，气电容量电价实施范围扩大，江浙沪等区域执行两部制电价，广东已实施气电容量电价机制，未来或有更多省份执行气电电价改革；水电装机97%的控股权益装机位于四川，河北公司权益装机仅6.5万千瓦，占比3%，华电乌溪江混合式抽水蓄能电站于2024年7月30日开工建设，计划于2028年建成投产；公司自用光伏装机控股权益装机不足0.6万千瓦，分布于河北、山西、天津三地火电厂内 [114][115][123][124][130][133][138] - 投资收益，贡献利润：2024年，投资收益34.78亿元，同比下降7.89%，占营业利润比重达41.77%，其中对联营企业和合营企业的投资收益31.37亿元，同比下降16.54%，占投资收益比重90.18%，华电新能贡献占比达84.33%；2021 - 2025年公司对福新发展（后变更为华电新能）持股比例变化，2025年3月华电新能将募资金额调整为180亿元；截至24H1末，华电新能控股发电项目装机容量5402.65万千瓦，2023年完成发电量672.1亿千瓦时，2023年风电、光伏业务营收同比分别增长20.26%、11.26%，毛利率同比分别下降3.07、0.77pct，综合毛利率同比下降2.36pcts，2024年营收同比增长14.83%，归母净利润同比下降8.20%，拖累公司投资收益；公司积极控参股煤矿企业，控股华通瑞盛兴旺露天矿，持股比例90%，持有华电煤业12.98%股权，参股内蒙四座煤矿及宁夏银星煤矿，2024年华电煤业及银星煤业投资收益同比分别下降0.98%、42.91%，内蒙四大矿业公司因福城矿业计提投资收益为 - 4.72亿元，四大矿合计投资收益同比仅下降0.11亿元 [139][146][151][160][166] 4. 盈利预测与投资建议 预计2025 - 2027年公司营业收入1074/1008/950亿元，归母净利润64.78/71.61/77.61亿元，EPS 0.56/0.64/0.71元，对应PE分别为9.91/8.63/7.77倍 [3]

市场扩张和并购 - 2025年4月8日山东国惠吸收合并山东发展，完成后更名为新山东发展[2][6] 数据相关 - 山东发展注册资本1000000万元，山东国惠3675000万元[5] - 吸收合并前后持股变化：新山东发展合计持股占比从7.21%增至7.31%[7] 其他 - 本次权益变动不触及要约收购，不影响控股权和经营[4][8] - 信息披露义务人已履行报告义务[10]

公司股权结构 - 信息披露义务人注册资本1000000万元，山东省国资委等三方持股比例分别为70%、20%、10%[9] - 新山东发展注册资本447.5亿元，山东省国资委等两方占比97.88%、2.12%[1] 权益变动情况 - 变动前合计持股737251346股，占总股本7.21%，变动后不再持股[17][18] - 变动方式为国有股份无偿划转，尚需办理过户登记[23][40] 未来展望 - 未来12个月内不拟增持，此前6个月未买卖股票[41]

公司股权结构 - 山东国惠注册资本367.5亿元，山东省国资委持股100%[9] - 山东国惠持有鲁银投资35.86%股份、圣阳股份23.08%股份[12] 吸收合并情况 - 山东国惠吸收合并山东发展，更名为新山东发展存续[14] - 新山东发展注册资本447.5亿元，山东省国资委出资438.013亿元占比97.88%[18][20] - 山东省财政资产运营有限公司对新山东发展出资9.487亿元占比2.12%[18][20] 华电国际权益变动 - 权益变动前，山东国惠直接持有华电国际A股1040万股[17][41] - 权益变动后，山东国惠直接持有华电国际A股6.75265346亿股占总股本6.60%[17] - 权益变动后，山东国惠直接持有华电国际H股7238.6万股占总股本0.71%[17] - 权益变动后，山东国惠合计持有华电国际7.47651346亿股占总股本7.31%[17] - 截至报告签署日前6个月，买入1040万股华电国际A股股票[26] - 权益变动后，信息披露义务人持有华电国际A股变动数量66486.5346万股，变动比例6.50%[41] - 权益变动后，信息披露义务人持有华电国际H股变动数量7238.6万股，变动比例0.71%[41] - 权益变动方式为同一控制下的国有股份无偿划转[41] 未来展望 - 未来12个月内不排除继续增加在华电国际中权益股份的计划[42] 其他事项 - 山东国惠与山东发展于2025年4月8日签署吸收合并协议[21] - 权益变动尚需办理上市公司A股股票过户登记手续[24] - 涉及的上市公司股份为无限售条件流通股，无权利限制[25]

文章核心观点 华电国际电力股份为贯彻相关精神和响应倡议，将以深化提质增效为抓手，推动公司高质量发展和价值合理回归，持续开展“提质增效重回报”行动 [1] 各部分总结 提升经营质量，加强市值管理 - 公司坚持稳中求进等原则开展上市公司质量提升年活动，统筹推进多项工作，增强高质量发展和创新协同服务保障能力 [2] - 公司重视市值管理，去年研究落实监管精神并制定市值管理制度 [2] - 2025年公司强化经营要素管控，适应电力市场要求，统筹各类市场交易，提升竞争力 [2] - 2025年公司加强能源产业政策和市场形势研究，优化煤炭采购与库存管控，促进结构性降价 [2] - 2025年公司多措并举压降资金成本，优化债务结构，降低财务费用 [2] - 公司将研究探索市值管理方案，推进深入的市值管理措施，使市值合理反映内在价值 [2] 完善公司治理，加强规范运作 - 公司重视公司治理，按法律法规和监管规定完善治理结构，健全内部控制体系 [3] - 公司股东大会、董事会、监事会依法规范运作，形成有效内部管理和控制制度体系 [3] - 公司深化完善中国特色现代企业制度，发挥董监高优势引领高质量发展 [3] - 2025年公司更新完善内部制度，跟踪落实和评价董事会决议执行情况，强化企业管理 [4] - 公司完成《公司章程》及配套制度修订，完善上市公司治理和制度规则，提升规范运作水平和透明度 [4] 加大分红力度，增加投资者回报 - 公司响应政策，2024年完成多次分红派息，2024年度派发股息金额占可供分配归母净利润的45.72%，较2023年度提升2.07个百分点 [5] - 公司第十届董事会第十一次会议建议2024年半年度派发股息每股0.08元（含税），总额约818,204.89千元（含税） [5] - 公司第十届董事会第十九次会议建议2024年年度派发股息每股0.21元（含税），末期股息每股0.13元（含税），合计约1,329,582.95千元（含税） [5] - 2025年公司坚持积极稳健派息政策，综合多方面因素落实分红政策要求，为股东提供持续回报 [5][6]

未来展望 - 2025年强化经营要素管控，巩固提升质量效益[2] - 2025年更新完善内部制度，提高规范运作和法人治理水平[5] - 2025年坚持积极稳健派息政策，落实分红要求[8] 业绩总结 - 2024年度派息占归母净利润45.72%，较2023年提升2.07个百分点[6] - 2024年半年度建议派息约818,204.89千元（含税）[6] - 2024年年度建议派息约1,329,582.95千元（含税）[6] 其他新策略 - 制定市值管理制度，研究推进深入市值管理措施[2] - 重视公司治理，完善治理结构和内控体系[4] - 完成《公司章程》及配套制度修订工作[5]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩略低于预期，主要因长期股权投资收益下降及所得税费用同比高增 [7] - 火电发电降幅收窄，水电出力下半年减弱 [7] - 2024年电价同比微降，2025年电价压力较小 [7] - 成本改善延续，火电主业盈利能力或继续改善 [7] - 财务费用下降，公司财务压力持续减轻 [7] - 优质火电资产注入在即，有望增厚每股收益 [7] - 下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年营业总收入分别为1171.76亿、1129.94亿、1092.08亿、1088.86亿、1124.68亿元，同比增长率分别为9.5%、 - 3.6%、 - 3.4%、 - 0.3%、3.3% [6] - 2023 - 2027年归母净利润分别为45.22亿、57.03亿、66.36亿、71.17亿、74.24亿元，同比增长率分别为3789.0%、26.1%、16.4%、7.3%、4.3% [6] - 2023 - 2027年每股收益分别为0.35、0.46、0.65、0.70、0.73元/股 [6] - 2023 - 2027年毛利率分别为6.4%、8.8%、9.7%、9.7%、9.6% [6] - 2023 - 2027年ROE分别为6.5%、8.5%、9.3%、9.3%、9.2% [6] - 2023 - 2027年市盈率分别为13、10、9、8、8 [6] 公司研究/公司点评 - 2024年公司完成发电量2226.26亿千瓦时，同比下降0.52%；上网电量2084.5亿千瓦时，同比下降0.52% [7] - 2024年火电、水电发电量分别为2143.51、82.75亿千瓦时，分别同比 - 0.33%、 - 11.36% [7] - 2024年公司平均上网电价511.74元/千瓦时，同比下降5.24元/兆瓦时 [7] - 2024年公司火电板块营业成本841.45亿元，同比降4.13%，燃料成本同比下降6.49%至705.67亿元 [7] - 1Q25秦皇岛5500大卡动力末煤均价721.2元/吨，同比1Q24的901.7元/吨下降20% [7] - 2024年公司财务费用同比下降3.78亿元至32.26亿元 [7] - 公司拟收购火电资产合计1597万千瓦，交易总对价为71.67亿元 [7] 财务摘要 - 2023 - 2027年营业总收入分别为1171.76亿、1129.94亿、1092.08亿、1088.86亿、1124.68亿元 [9] - 2023 - 2027年营业成本分别为1096.46亿、1030.71亿、986.65亿、983.65亿、1016.94亿元 [9] - 2023 - 2027年税金及附加分别为9.83亿、12.68亿、10.92亿、10.89亿、11.25亿元 [9] - 2023 - 2027年主营业务利润分别为65.47亿、86.55亿、94.51亿、94.32亿、96.49亿元 [9] - 2023 - 2027年财务费用分别为36.04亿、32.26亿、28.57亿、24.93亿、23.59亿元 [9] - 2023 - 2027年营业利润分别为57.03亿、83.28亿、97.55亿、102.80亿、107.68亿元 [9] - 2023 - 2027年利润总额分别为58.10亿、88.64亿、97.55亿、102.80亿、107.68亿元 [9] - 2023 - 2027年净利润分别为48.08亿、68.36亿、77.16亿、81.80亿、86.33亿元 [9] - 2023 - 2027年少数股东损益分别为2.86亿、11.33亿、10.80亿、10.63亿、12.09亿元 [9] - 2023 - 2027年归属于母公司所有者的净利润分别为45.22亿、57.03亿、66.36亿、71.17亿、74.24亿元 [9]

文章核心观点 公司2024年年度报告显示营收略降但归母净利润增长 量价齐跌影响收入 在建项目保障长期增长 煤价下行改善火电盈利 经营性现金流增长 分红金额提升 预计未来归母净利润持续增长 首次覆盖给予“强烈推荐”评级 [1][2][3][4] 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入1129.94亿元 同比-3.57% 归母净利润57.03亿元 同比+26.11% 扣非归母净利润53.52亿元 同比+40.74% [1] - 2024年Q4实现营业收入281.83亿元 同比+6.55% 归母净利润5.46亿元 同比+2212.03% [1] 业务营收情况 - 2024年发电、供热和售煤业务分别实现营收947.44、97.43、79.05亿元 同比分别变化-1.46%、+1.24%、-25.43% [2] - 发电业务上网电量2084.53亿千瓦时 同比下降约0.52% 机组平均利用小时为3746小时 同比减少210小时 [2] - 2024年平均上网电价约511.74元/MWh 同比下滑1.01% [2] 装机容量情况 - 2024年青岛公司与章丘热电公司燃气发电机组投产 新增1508.84MW装机容量 [2] - 未来燃气、煤电和抽水蓄能发电机组陆续投运 合计贡献9321.4MW装机容量 [2] 成本情况 - 2024年营业成本约1030.71亿元 同比下滑6% 燃料成本约705.67亿元 同比减少6.49% 入炉标煤单价965.16元/吨 [3] - 2024年供电煤耗为287.53克/千瓦时 同比下降1.81克/千瓦时 [3] - 2025年3月26日 秦皇岛港Q5500K动力煤平仓价为685元/吨 较2024年底下降 [3] 现金流与分红情况 - 2024年经营活动现金净流量额为163.36亿元 同比+23.28% 投资活动现金净流量额为77.11亿元 同比-17.02% [4] - 2024年共分红21.48亿元 同比增长40% 股利支付达到37.66% 同比提升3.73pct [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年分别实现归母净利润66/76/85亿元 同比分别变化+15.91%/+14.89%/+11.80% [4] - 2025年4月1日股价对应PE为8.77、7.64、6.83倍 首次覆盖给予“强烈推荐”评级 [4]