文章核心观点 金山云发布公告，披露2025年4月16日的发售与认购协议相关情况，包括发行股份数量、价格、所得款项及用途，以及股权结构变化等信息 [3][4] 发行股份情况 - 公司以每股11.27美元向承销商发行1730万股固定美国存托股，代表25.95亿股相关股份；以每股5.83港元发行1800万股发售股份，总面值1.8万美元 [3] - 公司授予承销商30日期权，以每股11.27美元购买最多277.5万股增发美国存托股，代表4.1625亿股相关股份 [3] - 认购人有条件同意认购6937.5万股新股份，认购价为每股5.83港元 [4] 股份占比情况 - 假设期权获悉数行使，3.19125亿股有关股份总数相当于公告日期现有已发行普通股约8.4%，及扩大后已发行普通股约7.7% [3] - 6937.5万股新股份占公告日期现有已发行股本约1.82%，扩大后已发行股本约1.65% [5] 所得款项情况 - 发行固定及增发美国存托股所得款项总额预期介乎1.95亿美元（约15.12亿港元）至2.26亿美元（约17.55亿港元），净额预期介乎1.87亿美元（约14.52亿港元）至2.17亿美元（约16.85亿港元） [6] - 发行发售股份所得款项总额为1.05亿港元（约1353万美元），净额预计为1亿港元（约1299万美元） [7] - 发行认购股份所得款项总额（净额）预计为4.04亿港元（约5214万美元） [8] - 金山云一共获得约2.915亿美元融资 [8] 股权结构变化 - 认购前，金山软件持股37.4%，小米持股12.25% [8] - 紧随发售完成但认购事项完成前，假设期权未获行使，金山软件持股34.86%，小米持股11.42%；假设期权获悉数行使，金山软件持股34.51%，小米持股11.30% [9] - 紧随发售及认购完成后，假设期权获悉数行使，金山软件持股35.59%，小米持股11.12%，承配人持股7.61% [9] 资金用途 公司拟将发售及认购事项的估计所得款项净额用于投资升级及扩充基础设施、技术及产品开发，以及一般企业及营运资金用途 [8]

文章核心观点 金山软件与金山云订立认购协议 [1] 分组1 - 金山软件在港交所公告与金山云订立认购协议 [1]

公司营收与收益情况 - 2024年公司首次实现百亿营收里程碑[10] - 2024年度总收益为人民币10317.9百万元，同比增长21%[10] - 2024年收益为103.179亿元，较上年同期增长21%，办公软件及服务和网络游戏及其他收益各占50%[19] 各业务线收益情况 - 2024年办公软件及服务业务收益为人民币5121.1百万元，增长12%[10] - 2024年网络游戏及其他业务收益达人民币5196.8百万元，显著增长31%[10] - 2024年办公软件及服务业务收益为51.211亿元，较上年同期增长12%[19] - 2024年网络游戏及其他业务收益为51.968亿元，较上年同期增长31%[19] 公司经营溢利情况 - 2024年集团经营溢利飙升至人民币3646.6百万元，劲增64%[10] - 2024年经营溢利率提升至35%，2023年为26%[10] - 2024年扣除股份酬金成本前的营运溢利较上年同期增长54%至39.225亿元[26] 公司溢利相关情况 - 2024年持续经营业务年度溢利为人民币2797.096百万元[9] - 2024年母公司拥有人应占溢利为人民币1551.613百万元[9] - 2024年母公司拥有人应占溢利为15.516亿元，上年为4.835亿元[30] - 2024年扣除股份酬金成本前母公司拥有人应占溢利为17.196亿元，上年为6.845亿元[31] - 2024年和2023年扣除股份酬金成本的影响的净溢利率分别为17%及8%[32] - 2024年度母公司拥有人应占溢利为人民币15.516亿元[138] 公司股息情况 - 2024年建议末期股息为人民币184.613百万元[9] - 公司已采纳股息政策，董事会可派付中期、固定息率或特别股息[112] - 董事会建议派付股息时会考虑公司经营业绩、财务状况等多项准则[114] - 公司建议向2025年6月6日股东派付末期股息每股0.15港元，总金额约1.994亿港元，2023年为每股0.14港元，总金额1.891亿港元[135] 公司用户数据情况 - 2024年底WPS PC端国内日活跃设备数突破1亿[11] - 2024年12月全球WPS Office月活跃设备数为6.32亿，较2023年12月增长6%，较2024年9月增长3%[14] - 截至2024年12月31日累计付费用户数为4170万，较2023年增长17%[14] 公司成本情况 - 2024年收益成本为17.374亿元，较上年同期增长16%[20] - 2024年研发成本为30.454亿元，较上年同期增长13%[22] - 2024年所得税开支为3.342亿元，较上年同期增长22%[29] - 2024年及2023年，集团雇员成本分别约为人民币40.709亿元及人民币37.655亿元[144] 公司毛利情况 - 2024年毛利为85.805亿元，较上年同期增长22%，毛利率为83%，上升1个百分点[21] 公司现金及资产情况 - 截至2024年末，集团现金及银行存款为238.15亿元，受限制现金为0.058亿元，合计占总资产的62%；资产负债率为26%，2023年末为24%[33] - 2024年末集团现金资源总额为265.833亿元[34] - 2024年末集团以非人民币货币计值存款所持金融资产为47.736亿元[36] - 2024年和2023年经营活动产生的现金净额分别为45.872亿元和34.887亿元[37] - 2024年末公司持有金山云14.23246584亿股股份，股权公允价值约为78.552亿元，占集团总资产的21%（2023年：7%）；账面价值约为19.111亿元，占集团总资产的5%（2023年：8%）[39] - 2020 - 2024年总资产分别为35,044,195千元、36,535,112千元、31,887,955千元、35,194,712千元、38,284,475千元[147] - 2020 - 2024年总负债分别为6,816,285千元、7,742,922千元、7,731,488千元、8,621,455千元、9,872,073千元[147] - 2024年12月31日，公司拥有可供分派储备人民币65.547亿元[141] - 截至2024年12月31日，集团无未偿还银行借款[149] - 截至2024年12月31日止年度，集团无抵押任何资产[150] 公司投资计划情况 - 公司计划投资约19亿元建设武汉园区，预计2025年投入使用[41] 公司管理层及人员情况 - 求伯君60岁，1988年创办金山软件，2008年5月至2011年10月24日担任公司首席执行官，2011年7月5日前担任公司董事会主席[48] - 姚磊文42岁，2011年加入腾讯，2018年晋升为腾讯投资部副总经理，2019年10月起担任思派健康科技、途虎养车非执行董事[51] - 王舜德64岁，2025年3月起担任好孩子国际控股独立非执行董事及审核委员会主席，2018年6月起担任小米公司独立非执行董事及审核委员会主席[53] - 王舜德2011年10月至2012年7月担任公司执行董事及首席财务官，2007年4月至2011年9月担任公司独立非执行董事等职[53] - 陈作涛54岁，2017年2月7日至2022年4月28日担任北京金山办公软件独立董事，现担任多家公司董事长等职[55] - 陈作涛1992年毕业于武汉大学，2017年获清华大学五道口金融学院EMBA，2024年获明尼苏达大学卡尔斯顿管理学院博士学位[56] - 2010 - 2012年陈作涛连续三年获中国节能协会节能服务产业委员会评选为中国节能服务产业风云人物[57] - 2011年陈作涛获武汉大学授予「青年五四奖章」，2014年获「北京市优秀创业企业家」称号[57] - 2015年陈作涛获「2015北京市劳动模范」称号，2016年1月获「十二五」节能服务产业风云人物称号[57] - 2024年7月陈作涛荣获「2024科创板上市公司领军人物」称号[57] - 公司管理层包括50岁的独立非执行董事武文洁、44岁的高级副总裁郭炜炜、46岁的代理首席财务官李翊等[58][60][63] - 2024年12月31日，集团全职雇员约8047名，2023年为7172名[144] 公司企业管治情况 - 公司致力于维持高水平企业管治，遵守上市规则附录C1的企业管治守则，除第D.1.2条外[68] - 公司管理层目前每季向董事会汇报集团表现、现状和前景[68] - 公司将持续审阅及加强企业管治常规，确保遵守守则[69] - 公司董事会在2024年履行制定及审阅企业管治政策等多项工作[72] - 公司采纳上市规则附录C3的董事进行证券交易标准守则，全体董事和指定高级管理层遵守规定[74] - 截至2024年12月31日止年度，公司未察觉集团雇员有未遵守证券交易指引的情况[76] - 董事会负责设立企业管治整体框架、监察集团运营、编制财务报表等多项职责[77][78] - 公司制定书面政策规定管理层汇报及审批情况，定期检讨企业管治常规[77] - 公司确保董事获取独立意见，2024年检讨相关机制实施情况及有效性[79] - 公司主席和首席执行官职位分别由雷军先生和邹涛先生担任，二者有明确权力及职责分工[87] - 所有董事固定任期为三年，各股东周年大会上三分之一董事须轮流退任，每名董事至少每3年轮流退任一次[88] - 公司董事会已实现可计量目标，董事会中女性比例为14%，全体员工女性比例达32%[90] - 董事会设立审核、薪酬、提名及环境、社会及管治四个委员会，其书面职权范围可于公司网站查阅[91] - 截至2024年12月31日，审核委员会包括三名独立非执行董事，王舜德先生和武文洁女士有专业会计资格或相关财务管理专业知识[91] - 截至2024年12月31日，审核委员会召开四次会议，各成员出席次数均为4/4[94] - 薪酬委员会由四名董事组成，其中三名是独立非执行董事，一名是非执行董事雷军先生[95] - 薪酬委员会主要职责是协助董事会为公司董事及高级管理层制订整体薪酬政策及框架等[95] - 审核委员会主要职责包括就外聘核数师相关事宜向董事会提供意见、批准其薪酬及委聘条款等[92] - 截至2024年12月31日，审核委员会履行的主要工作包括审阅或批准公司财务报表、会计原则等[96] - 截至2024年12月31日止年度，薪酬委员会、提名委员会、环境、社会及管治委员会均召开1次会议，各委员会成员出席率均为100%[100][103][108] - 公司已采纳股息政策，董事会可派付中期、固定息率或特别股息[112] - 董事会建议派付股息时会考虑公司经营业绩、财务状况等多项准则[114] - 公司建立了与COSO框架一致的内部控制综合框架[113] - 公司内部控制框架包括制定目标、预算等，员工会接受行为操守准则培训[116] - 公司设立独立内部审核小组，直接向审核委员会汇报[117] - 董事会秘书办公室定期审阅持续关连交易，确保符合定价政策[118] - 董事会每年检讨风险管理及内部控制系统，认为其设计合理[119] - 截至2024年12月31日止年度，董事会认为内部控制及风险管理系统有效且充分[120] - 公司设立处理及披露内幕消息的框架，并进行沟通和培训[121] - 公司认为与股东有效沟通重要，已检讨并满意股东通讯政策[122][123] 公司核数服务酬金情况 - 2024年核数服务酬金为620万元人民币，较2023年的665万元人民币有所下降；非核数服务酬金为245万元人民币，较2023年的260万元人民币有所下降；合计酬金为865万元人民币，较2023年的925万元人民币有所下降[111] - 非核数服务包含集团中期财务报表之审阅服务210万元人民币及税务服务35万元人民币[111] 公司人员薪酬情况 - 执行董事、高级经理及主要人员的薪酬包括基本工资、实物福利、退休金、绩效奖金及激励性购股权，非执行董事及独立非执行董事收取董事袍金[98] 公司股份计划情况 - 2024年股份计划于2024年5月23日获股东批准，有效期至采纳日期十周年当日或提前终止之日[156] - 根据2024年股份计划及其他计划可发行新股份最高数为133,916,711股，占2024年5月23日已发行股份总数10%，占年报日期已发行股份（不含库存股份）总数约10.03%[158] - 2024年股份计划授予服务提供者参与者的所有购股及奖励可能发行股份总数不超13,391,671股，占2024年5月23日已发行股份总数1%[158] - 2024年9月3日授予其他雇员股份奖励1,527,400股，授予五名最高薪酬雇员股份奖励999,725股[159] - 2024年9月3日授予的奖励股份公允价值为28,907,000元，授予前收市价为20.75港元[159] - 2011年购股权计划于2011年12月9日采纳，2021年12月8日届满[160] - 2021年购股权计划于2021年12月9日采纳[161] - 西山居购股权计划于2013年6月27日批准采纳，2023年6月26日到期[162] - 2011年购股计划行使全部购股权可能发行股份最高数目不得超2011年12月9日已发行股份总数10%，2024年12月31日可供发行股份总数为2,529,800股，占截至年报日期已发行股份约0.19% [166] - 2021年购股计划行使全部购股权可能发行股份最高数目不得超2021年12月9日已发行股份10%，即137,020,371股，2024年12月31日可供发行股份总数为5,500,000股，占年报日期已发行股份约0.41% [166] - 西山居购股计划行使所有购股权可能发行股份总数合共不得超西山居40,000,000股普通股[166] - 2011年购股计划在任何十二个月期间，向各合资格参与者授出购股可发行股份最高数目限公司已发行股份1%以内，超公司已发行股份0.1%或总价超5百万港元需股东批准[166] - 2021年购股计划在任何十二个月期间，向各合资格参与者授出购股可发行股份最高数目限公司已发行股份1%以内，超公司已发行股份0.1%或总价超5百万港元需股东批准[166] - 西山居购股计划行使任何十二个月期间向各参与者已授购股已发行及将发行股份总数不得超已发行股份总数1%，超相关类别股份0.1%且总价超5百万港元需公司及西山居股东批准[166] - 有关集团购股权截至2024年12月31日止年度变动详情载于财务报表附注35 [163] - 2011年购股计划于2011年12月9日生效，2021年12月8日届满，2024年1月1日和12月31日无该计划下可供授出购股[167][168] - 报告期内，201

文章核心观点 金山云24Q4营收超预期且调整后经营利润首次转正，全年营收增长亏损缩窄，公有云服务中AI云业务表现亮眼，同时受益于小米和金山软件集团投入，续签协议保证收入增长基本盘 [1] 公司股价表现 - 金山云涨超4%，截至发稿涨4.04%，报7.47港元，成交额2.4亿港元 [1] 公司财务情况 24Q4财务情况 - 实现营业收入22亿元，同比增长30%，收入增速连续四个季度环比提升，超预期 [1] - 调整后经营利润为2437万元，首次实现转正，对应利润率1.1% [1] - 调整后净亏损为7030万元，对应亏损率3.1%，亏损程度好于预期 [1] 24年全年财务情况 - 实现营业收入78亿元，同比增长10.5% [1] - 调整后净亏损为8.3亿元，对应亏损率11%，同比缩窄8pct [1] 公司业务情况 公有云服务业务 - 24Q4公有云服务收入为14亿元，同比增长34%，主要由于AI云业务收入增长拉动 [1] AI云业务 - 24Q4收入同比增长约500%至4.7亿元，连续六个季度实现三位数同比增长 [1] - 在公有云服务收入占比已提升至34%，同比提升26pct，环比提升3pct [1] - 在总收入占比已提升至21% [1] CDN业务 - 低利润率的CDN业务仍在收缩 [1] 公司合作情况 与小米及金山软件集团合作 - 24Q4来自小米及金山软件集团的收入同比增长76% [2] - 24年底与小米及金山软件集团续签战略框架协议，25 - 27年合计云服务年度上限金额为28/37/48亿元，同比增长41%/35%/29%，保证公司收入增长基本盘 [2] - 与小米签订融资服务框架，保证资本开支投入 [2] 小米业务情况 - 小米建立人车家全生态，手机、IoT以外汽车业务新成长曲线明确，智驾积极投入，AI需求增长明确 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 游戏业务回归平稳增速、AI及信创红利有望驱动WPS业务增长提速、金山云受益AI产业趋势及小米生态有望继续改善盈利，短期考虑到游戏业务降速、WPS C端收入放量仍未加快，将2025 - 2026年的归母净利润由20.5/24.5亿元下调至18.6/23.9亿元，新增2027年归母净利润预测27.1亿元，同比增长20%/28%/14%，当前股价对应PE估值25.8/20.1/17.7倍，维持“买入”评级 [5] 各业务情况总结 游戏业务 - 2024Q4实现收入12.9亿元，同比增长26.0%、环比下降24%，因Q3《剑网3》15周年庆基数高且部分游戏商业化内容发布减少；2024年新增用户数创新高，《剑网3·无界》上线后月活突破1000万；老游戏稳住基本盘，《解限机》《剑侠情缘·零》等重要游戏2025年上线，《解限机》2月测试效果超预期、位列Steam多个榜单第一，预计2025年游戏业务在高基数下增速回归平稳 [6] WPS业务 - 2024Q4实现收入15.0亿元，同比增长16.8%；个人订阅收入同比增长7.6%（较Q3降速），2024年累计付费用户数同比增长17.5%（高于2024H1）、付费转化率为6.6%（较2024H1提升），AI月活接近2000万，预计2025年进一步提升；企业订阅收入同比增长27.9%（较Q3提速），受益信创周期性回暖及B端SaaS化进程，全年WPS 365同比增速高达149%；2024年底金山办公合同负债21.36亿元，同比增长13%，为B端业务增长提供支撑 [7] 金山云业务 - 小米AI生态、ADAS及大模型训练需求驱动金山云收入提速，2024Q4实现收入22.3亿元，同比增长29.6%，其中AI相关收入同比增长约500%，小米及金山软件收入同比增长76%；归母净利润亏损2.0亿元，较前几季度收窄明显，为金山软件（持股金山云37.4%）带来亏损0.75亿元，后续有望持续减亏 [8] 财务摘要和估值指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|8,534|10,318|11,547|12,862|14,124| |YOY(%)|11.7|20.9|11.9|11.4|9.8| |净利润(百万元)|483|1,552|1,864|2,388|2,712| |YOY(%)|-108.0|220.9|20.1|28.1|13.6| |毛利率(%)|82.4|83.2|81.7|82.7|82.8| |净利率(%)|5.7|15.0|16.1|18.6|19.2| |ROE(%)|2.5|7.9|9.4|11.9|13.5| |EPS(摊薄/元)|0.354|1.161|1.396|1.789|2.032| |P/E(倍)|99.4|31.0|25.8|20.1|17.7| |P/B(倍)|2.1|2.0|2.0|2.0|1.7| [9]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 2024年4季度利润好于预期，总收入同比增21%，游戏和WPS收入分别同比增26%/17%，调整后运营利润同比增47%，超一致预期18% [6] - 2024年游戏业务收入增长31%，运营利润率同比提升15个百分点至42%，预计2025年在新游带动下仍有稳定增长潜力 [2] - WPS AI功能应用有望推动WPS 365及WPS个人订阅业务快速增长，截至2024年12月31日，WPS累计付费用户数达4170万，同比提升17% [2][6] - 微调利润预测，基于2025年游戏/WPS业务10倍/25倍市盈率，以及金山云市值上升，将目标价从33港元上调至50港元，维持买入评级 [2] 各部分总结 财务模型更新 - 金山软件收盘价42.35港元，目标价50港元，潜在涨幅18.1% [1] 盈利预测变动 |项目|2025E新预测（百万元人民币）|2025E前预测（百万元人民币）|变动|2026E新预测（百万元人民币）|2026E前预测（百万元人民币）|变动|2027E新预测（百万元人民币）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|11,495|11,013|4%|12,643|12,142|4%|14,002| |游戏及其他|5,475|5,166|6%|5,609|5,332|5%|5,751| |WPS|6,019|5,846|3%|7,035|6,809|3%|8,251| |毛利润|9,542|8,776|9%|10,508|9,791|7%|11,658| |毛利润率|83%|80%|3.3ppts|83%|81%|2.5ppts|83%| |调整后运营利润|4,079|4,051|1%|4,592|4,586|0%|5,203| |调整后运营利润率|35%|37%|-1.3ppts|36%|38%|-1.4ppts|37%| |调整后净利润|2,756|2,760|0%|3,082|3,088|0%|3,586| |调整后净利润率|24%|25%|-1.1ppts|24%|25%|-1.1ppts|26%|[5] 股份资料 - 52周高位46.90港元，52周低位20.10港元，市值56,188.29百万港元，日均成交量9.68百万，年初至今变化25.85%，200天平均价32.94港元 [4] 财务数据 损益表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|8,534|10,318|11,495|12,643|14,002| |主营业务成本|(1,503)|(1,737)|(1,953)|(2,135)|(2,344)| |毛利|7,030|8,580|9,542|10,508|11,658| |销售及管理费用|(2,132)|(1,980)|(2,400)|(2,579)|(2,806)| |研发费用|(2,684)|(3,045)|(3,427)|(3,697)|(4,007)| |其他经营净收入/费用|12|92|8|(33)|(76)| |经营利润|2,227|3,647|3,722|4,200|4,768| |Non - GAAP标准下的经营利润|2,541|3,922|4,079|4,592|5,203| |财务成本净额|460|542|619|619|619| |应占联营公司利润及亏损|(1,166)|(904)|(600)|(600)|(600)| |其他非经营净收入/费用|(32)|(154)|20|20|20| |税前利润|1,489|3,131|3,762|4,239|4,808| |税费|(274)|(334)|(618)|(787)|(891)| |非控股权益|(732)|(1,245)|(1,325)|(1,343)|(1,346)| |净利润|483|1,552|1,819|2,109|2,571| |作每股收益计算的净利润|483|1,552|1,819|2,109|2,571| |Non - GAAP标准的净利润|1,976|2,895|2,756|3,082|3,586|[13] 资产负债简表（百万元人民币） |截至12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|8,625|3,522|8,520|12,836|17,438| |应收账款及票据|785|698|1,176|1,357|1,480| |存货|16|11|16|16|16| |其他流动资产|17,467|25,379|24,200|24,115|24,249| |总流动资产|26,893|29,610|33,912|38,324|43,184| |物业、厂房及设备|1,983|2,215|2,167|2,450|2,764| |其他有形资产|93|84|84|84|84| |无形资产|186|186|186|186|186| |合资企业/联营公司投资|4,937|4,316|4,324|4,332|4,341| |其他长期资产|1,102|1,243|1,258|1,275|1,293| |总长期资产|8,301|8,044|8,019|8,327|8,668| |总资产|35,195|37,654|41,932|46,651|51,852| |短期贷款|0|0|0|0|0| |应付账款|533|478|568|671|792| |其他短期负债|4,347|8,238|5,695|6,187|6,724| |总流动负债|4,880|8,717|6,263|6,859|7,516| |长期贷款|2,770|0|0|0|0| |其他长期负债|971|1,155|1,280|1,429|1,595| |总长期负债|3,741|1,155|1,280|1,429|1,595| |总负债|8,621|9,872|7,543|8,288|9,111| |股本|2,193|1,445|1,445|1,445|1,445| |储备及其他资本项目|19,096|20,381|25,741|28,471|31,602| |股东权益|21,289|21,826|27,187|29,916|33,048| |非控股权益|5,284|5,956|7,202|8,447|9,693| |总权益|26,573|27,782|34,388|38,363|42,740|[13] 现金流量表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前利润|1,489|3,131|3,762|4,239|4,808| |合资企业/联营公司收入调整|1,166|1,146|1,146|1,146|1,146| |折旧及摊销|208|280|309|342|378| |营运资本变动|664|254|1,334|618|533| |利息调整|(460)|(542)|(619)|(619)|(619)| |税费|(274)|(334)|(618)|(787)|(891)| |其他经营活动现金流|696|653|226|257|164| |经营活动现金流|3,489|4,587|5,541|5,195|5,518| |资本开支|(457)|(232)|48|(283)|(314)| |投资活动|(1,704)|1,448|19|19|19| |其他投资活动现金流|(4,315)|(9,840)|(105)|(110)|(116)| |投资活动现金流|(6,476)|(8,624)|(38)|(374)|(411)| |负债净变动|(22)|0|0|0|0| |权益净变动|1,276|(300)|(300)|(300)|(300)| |股息|(526)|(185)|(185)|(185)|(185)| |其他融资活动现金流|(73)|(599)|0|0|0| |融资活动现金流|656|(1,084)|(485)|(485)|(485)| |汇率收益/损失|(20)|16|(20)|(20)|(20)| |年初现金|10,977|8,625|3,522|8,520|12,836| |年末现金|8,625|3,522|8,520|12,836|17,438|[14] 财务比率 |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |核心每股收益（人民币）|0.353|1.180|1.347|1.567|1.912| |全面摊薄每股收益（人民币）|0.353|1.146|1.347|1.567|1.912| |Non - GAAP标准下的每股收益（人民币）|1.443|2.139|2.042|2.290|2.667| |每股股息（人民币）|0.384|0.136|0.137|0.137|0.137| |每股账面值（人民币）|15.544|16.124|20.143|22.232|24.577| |毛利率（%）|82.4|83.2|83.0|83.1|83.3| |EBIT利润率（%）|26.1|35.3|32.4|33.2|34.1| |净利率（%）|5.7|15.0|15.8|16.7|18.4| |Non - GAAP标准毛利率（%）|82.4|83.2|83.0|83.1|83.3| |Non - GAAP标准经营利润率（%）|29.8|38.0|35.5|36.3|37.2| |Non - GAAP标准净利率（%）|23.2|28.1|24.0|24.4|25.6| |ROA（%）|1.4|4.3|4.6|4.8|5.2| |ROE（%）|1.9|5.7|5.9|5.8|6.3| |ROIC（%）|7.1|11.5|10.2|9.6|9.8| |净负债权益比（%）|净现金|净现金|净现金|净现金|净现金| |流动比率|5.5|3.4|5.4|5.6|5.7|[14] 交银国际互联网及教育行业覆盖公司 |股票代码|公司名称|评级|收盘价（交易货币）|目标价（交易货币）|潜在涨幅|发表日期|子行业| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |BIDU US|百度|买入|98.24|111.00|13.0%|2025年02月19日|广告| |TME US|腾讯音乐|买入|14.71|17.00|15.6%|2025年03月19日|文娱内容| |YY US|欢聚集团|买入|46.88|63.00|34.4%|2025年02月26日|文娱内容| |9899 HK|网易云音乐|买入|161.00|184.00|14.3%|2025年02月25日|文娱内容| |BILI US|哔哩哔哩|买入|21.23|26.00|22.5%|2025年02月21日|文娱内容| |IQ US|爱奇艺|买入|2.48|2.70|8.9%|2025年02月19日|文娱内容| |1024 HK|快手|买入|65.70|54.00|-17.8%|2024年08月21日|文娱内容| |MOMO US|挚文集团|中性|6.90|7.20|4.3%|2025年03月14日|文娱内容| |

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 2024年4季度利润好于预期，总收入同比增21%，游戏和WPS收入分别同比增26%/17%，调整后运营利润同比增47%，超一致预期18%，因费用率优化 [6] - 2024年游戏业务在新游带动下收入增长31%，运营利润率同比提升15个百分点至42%，预计2025年在新游带动下仍有稳定增长潜力 [2] - WPS AI功能应用有望推动WPS 365及WPS个人订阅业务快速增长，截至2024年12月31日，WPS累计付费用户数达4170万，同比提升17% [2][6] - 微调利润预测，基于2025年游戏/WPS业务10倍/25倍市盈率，以及金山云市值上升，将目标价从33港元上调至50港元，维持买入评级 [2] 相关目录总结 财务模型更新 - 金山软件收盘价42.35港元，目标价50港元，潜在涨幅18.1% [1] 盈利预测变动 |项目|2025E新预测（百万元人民币）|2025E前预测（百万元人民币）|变动|2026E新预测（百万元人民币）|2026E前预测（百万元人民币）|变动|2027E新预测（百万元人民币）|2027E前预测（百万元人民币）|变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|11,495|11,013|4%|12,643|12,142|4%|14,002|NA|NA| |游戏及其他|5,475|5,166|6%|5,609|5,332|5%|5,751|NA|NA| |WPS|6,019|5,846|3%|7,035|6,809|3%|8,251|NA|NA| |毛利润|9,542|8,776|9%|10,508|9,791|7%|11,658|NA|NA| |毛利润率|83%|80%|3.3ppts|83%|81%|2.5ppts|83%|NA|NA| |调整后运营利润|4,079|4,051|1%|4,592|4,586|0%|5,203|NA|NA| |调整后运营利润率|35%|37%|-1.3ppts|36%|38%|-1.4ppts|37%|NA|NA| |调整后净利润|2,756|2,760|0%|3,082|3,088|0%|3,586|NA|NA| |调整后净利润率|24%|25%|-1.1ppts|24%|25%|-1.1ppts|26%|NA|NA| [5] 股份资料 - 52周高位46.90港元，52周低位20.10港元，市值56,188.29百万港元，日均成交量9.68百万，年初至今变化25.85%，200天平均价32.94港元 [4] 财务数据 损益表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|8,534|10,318|11,495|12,643|14,002| |主营业务成本|(1,503)|(1,737)|(1,953)|(2,135)|(2,344)| |毛利|7,030|8,580|9,542|10,508|11,658| |销售及管理费用|(2,132)|(1,980)|(2,400)|(2,579)|(2,806)| |研发费用|(2,684)|(3,045)|(3,427)|(3,697)|(4,007)| |其他经营净收入/费用|12|92|8|(33)|(76)| |经营利润|2,227|3,647|3,722|4,200|4,768| |Non - GAAP标准下的经营利润|2,541|3,922|4,079|4,592|5,203| |财务成本净额|460|542|619|619|619| |应占联营公司利润及亏损|(1,166)|(904)|(600)|(600)|(600)| |其他非经营净收入/费用|(32)|(154)|20|20|20| |税前利润|1,489|3,131|3,762|4,239|4,808| |税费|(274)|(334)|(618)|(787)|(891)| |非控股权益|(732)|(1,245)|(1,325)|(1,343)|(1,346)| |净利润|483|1,552|1,819|2,109|2,571| |作每股收益计算的净利润|483|1,552|1,819|2,109|2,571| |Non - GAAP标准的净利润|1,976|2,895|2,756|3,082|3,586| [13] 资产负债简表（百万元人民币） |截至12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|8,625|3,522|8,520|12,836|17,438| |应收账款及票据|785|698|1,176|1,357|1,480| |存货|16|11|16|16|16| |其他流动资产|17,467|25,379|24,200|24,115|24,249| |总流动资产|26,893|29,610|33,912|38,324|43,184| |物业、厂房及设备|1,983|2,215|2,167|2,450|2,764| |其他有形资产|93|84|84|84|84| |无形资产|186|186|186|186|186| |合资企业/联营公司投资|4,937|4,316|4,324|4,332|4,341| |其他长期资产|1,102|1,243|1,258|1,275|1,293| |总长期资产|8,301|8,044|8,019|8,327|8,668| |总资产|35,195|37,654|41,932|46,651|51,852| |短期贷款|0|0|0|0|0| |应付账款|533|478|568|671|792| |其他短期负债|4,347|8,238|5,695|6,187|6,724| |总流动负债|4,880|8,717|6,263|6,859|7,516| |长期贷款|2,770|0|0|0|0| |其他长期负债|971|1,155|1,280|1,429|1,595| |总长期负债|3,741|1,155|1,280|1,429|1,595| |总负债|8,621|9,872|7,543|8,288|9,111| |股本|2,193|1,445|1,445|1,445|1,445| |储备及其他资本项目|19,096|20,381|25,741|28,471|31,602| |股东权益|21,289|21,826|27,187|29,916|33,048| |非控股权益|5,284|5,956|7,202|8,447|9,693| |总权益|26,573|27,782|34,388|38,363|42,740| [13] 现金流量表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前利润|1,489|3,131|3,762|4,239|4,808| |合资企业/联营公司收入调整|1,166|1,146|1,146|1,146|1,146| |折旧及摊销|208|280|309|342|378| |营运资本变动|664|254|1,334|618|533| |利息调整|(460)|(542)|(619)|(619)|(619)| |税费|(274)|(334)|(618)|(787)|(891)| |其他经营活动现金流|696|653|226|257|164| |经营活动现金流|3,489|4,587|5,541|5,195|5,518| |资本开支|(457)|(232)|48|(283)|(314)| |投资活动|(1,704)|1,448|19|19|19| |其他投资活动现金流|(4,315)|(9,840)|(105)|(110)|(116)| |投资活动现金流|(6,476)|(8,624)|(38)|(374)|(411)| |负债净变动|(22)|0|0|0|0| |权益净变动|1,276|(300)|(300)|(300)|(300)| |股息|(526)|(185)|(185)|(185)|(185)| |其他融资活动现金流|(73)|(599)|0|0|0| |融资活动现金流|656|(1,084)|(485)|(485)|(485)| |汇率收益/损失|(20)|16|(20)|(20)|(20)| |年初现金|10,977|8,625|3,522|8,520|12,836| |年末现金|8,625|3,522|8,520|12,836|17,438| [14] 财务比率 |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股指标（人民币）| | | | | | |核心每股收益|0.353|1.180|1.347|1.567|1.912| |全面摊薄每股收益|0.353|1.146|1.347|1.567|1.912| |Non - GAAP标准下的每股收益|1.443|2.139|2.042|2.290|2.667| |每股股息|0.384|0.136|0.137|0.137|0.137| |每股账面值|15.544|16.124|20.143|22.232|24.577| |利润率分析（%）| | | | | | |毛利率|82.4|83.2|83.0|83.1|83.3| |EBIT利润率|26.1|35.3|32.4|33.2|34.1| |净利率|5.7|15.0|15.8|16.7|18.4| |利润率分析（%） - Non - GAAP标准| | | | | | |毛利率|82.4|83.2|83.0|83.1|83.3| |经营利润率|29.8|38.0|35.5|36.3|37.2| |净利率|23.2|28.1|24.0|24.4|25.6| |盈利能力（%）| | | | | | |ROA|1.4|4.3|4.6|4.8|5.2| |ROE|1.9|5.7|5.9|5.8|6.3| |ROIC|7.1|11.5|10.2|9.6|9.8| |其他| | | | | | |净负债权益比（%）|净现金|净现金|净现金|净现金|净现金| |流动比率|5.5|3.4|5.4|5.6|5.7| [14] 交银国际互联网及教育行业覆盖公司 |股票代码|公司名称|评级|收盘价（交易货币）|目标价（交易货币）|潜在涨幅|发表日期|子行业| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |3888 HK|金山软件|买入|42.35|50.00|18.1%|2025年03月20日|游戏| |其他公司信息（略）| | | | | | | | [11]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年收益为103.17904亿元，较2023年的85.33611亿元同比增长21%[3] - 2024年营运溢利为36.46623亿元，较2023年的22.26882亿元同比增长64%[3] - 2024年母公司拥有人应占溢利为15.51613亿元，较2023年的4.83457亿元同比增长221%[3] - 2024年每股基本盈利为1.16元，较2023年的0.36元同比增长222%[3] - 2024年每股摊薄盈利为1.11元，较2023年的0.34元同比增长226%[3] - 2024年末非流动资产总额为80.44078亿元，较2023年末的83.01498亿元有所下降[6] - 2024年末流动资产总额为302.40397亿元，较2023年末的268.93214亿元有所上升[6] - 2024年末流动负债总额为87.16614亿元，较2023年末的48.80438亿元有所上升[8] - 2024年公司本年度溢利为2797096千元人民币，2023年为1215188千元人民币，同比增长129.9%[10] - 2024年公司本年度其他综合收益（除税后）为56215千元人民币，2023年为70482千元人民币，同比下降20.2%[10] - 2024年公司本年度综合收益总额为2853311千元人民币，2023年为1285670千元人民币，同比增长121.9%[10] - 2024年母公司拥有人应占本年度溢利为1602668千元人民币，2023年为542660千元人民币，同比增长195.3%[10] - 2024年非控股权益应占本年度溢利为1250643千元人民币，2023年为743010千元人民币，同比增长68.3%[10] - 2024年指定为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的权益投资公允价值变动（扣除税项）为 - 654千元人民币，2023年为195千元人民币[10][11] - 2024年呈列货币换算差额为37293千元人民币，2023年为 - 29429千元人民币[11] - 2024年分占联营公司其他综合收益为16776千元人民币，2023年为71296千元人民币，同比下降76.5%[10][11] - 2024年派付予非控股权益之股息为690855千元人民币[11] - 2024年已宣派2023年末期股息为170337千元人民币[11] - 2023年1月1日母公司拥有人应占权益总额为24,156,467千元人民币[12] - 2023年12月31日母公司拥有人应占权益总额为26,573,257千元人民币[12] - 2024年经营活动所得现金流量净额为4,587,160千元人民币，2023年为3,488,746千元人民币[13] - 2024年投资活动耗用现金流量净额为8,523,733千元人民币，2023年为6,476,034千元人民币[13] - 2024年融资活动（耗用）╱所得现金流量净额为1,083,680千元人民币，2023年为655,863千元人民币[13] - 2024年末现金及现金等值项目为3,703,586千元人民币，2023年末为8,707,372千元人民币[13] - 2024年除税前溢利为3131254千元，2023年为1488852千元[22][24] - 2024年雇员福利开支（包括董事酬金）为4070898千元，2023年为3765451千元[26] - 2024年其他亏损净额为153770千元，2023年为32160千元[22][24][29] - 2024年工资及薪金为3032313千元，2023年为2786571千元[26] - 2024年社会保成本及员工福利为472344千元，2023年为409172千元[26] - 2024年中国内地即期所得税423,919千元，香港即期所得税14,956千元，其他地区即期所得税14,740千元，本年度税项总支出334,158千元[42] - 2024年每股基本盈利按母公司普通权益持有人应占溢利1,551,613千元及1,332,588,014股普通股加权平均数计算，每股摊薄盈利按调整后盈利1,486,958千元及1,335,207,845股计算[44][45] - 2024年末应收贸易账款扣除亏损拨备后为698,070千元，其中0 - 30日为211,974千元[47] - 2024年末应付贸易账款为478,381千元，其中0 - 30日为165,181千元[48] - 2024年第四季度收益为27.925亿元，同比增长21%，环比下降4%[59] - 2024年第四季度收益成本为4.491亿元，同比增长9%，环比下降2%；毛利为23.433亿元，同比增长24%，环比下降5%；毛利率为84%，同比增长2个百分点，环比持平[61] - 2024年第四季度研发成本为7.304亿元，同比增长7%，环比下降15%[63] - 2024年第四季度销售及分销开支为3.403亿元，同比下降10%，环比下降7%[64] - 2024年第四季度行政开支为1.527亿元，同比下降11%，环比下降8%[65] - 2024年第四季度股份酬金成本为0.593亿元，同比下降23%，环比增长2%[66] - 2024年第四季度扣除股份酬金成本前的营运溢利为11.662亿元，同比增长47%，环比下降3%[67] - 2024年收益为10317.9百万元，较上年同期增长21%[75] - 2024年毛利为8580.5百万元，较上年同期增长22%，毛利率为83%，上升1个百分点[76] - 2024年研发成本为3045.4百万元，较上年同期增长13%[77] - 2024年销售及分销开支为1345.9百万元，较上年同期减少8%[78] - 2024年扣除股份酬金成本前的营运溢利较上年同期增长54%至3922.5百万元[82] - 2024年母公司拥有人应占溢利为1551.6百万元，上年为483.5百万元[86] - 2024年扣除股份酬金成本前母公司拥有人应占溢利为1719.6百万元，上年为684.5百万元[87] - 截至2024年末，现金及银行存款和受限制现金分别为23815.0百万元和5.8百万元，合共占总资产62%[90] - 2024年末资产负债率为26%，2023年末为24%[90] - 2024年经营活动产生的现金净额为4587.2百万元，2023年为3488.7百万元[93] - 2024年公司首次实现百亿营收里程碑，年度总收益为103.179亿元，同比增长21%[96] - 2024年集团经营溢利升至36.466亿元，劲增64%，经营溢利率提升至35%，2023年为26%[96] - 2024年集团全职雇员约8047名，2023年为7172名；2024年和2023年员工成本分别约为40.709亿元和37.655亿元[101] - 2024年公司按约4.356亿港元成本总额于联交所购回2106.28万股自有普通股[102] 股息相关情况 - 董事会建议2024年末期股息为每股0.15港元，2023年为每股0.14港元[5] - 2024年建议末期股息按年末已发行股本派每股0.15港元，扣除年末信托持有股份股息后为184,613千元[42] 业务线数据关键指标变化 - 2024年办公软件及服务收益为51.21075亿元，网络及其他游戏收益为51.96829亿元[9] - 2024年办公软件及服务销售为5121075千元，娱乐软件及其他销售为5196829千元，总计10317904千元；2023年对应数据分别为4556513千元、3977098千元、8533611千元[22][24] - 2024年办公软件及服务分部业绩为1443645千元，娱乐软件及其他为2200437千元，总计3644082千元；2023年对应数据分别为1130220千元、1092294千元、2222514千元[22][24] - 2024年第四季度办公软件及服务业务收益为15.012亿元，同比增长17%，环比增长24%[59] - 2024年第四季度网络游戏及其他业务收益为12.913亿元，同比增长26%，环比下降24%[60] - 2024年办公软件及服务业务收益为51.211亿元，增长12%；网络游戏及其他业务收益达51.968亿元，显著增长31%[96] 股份计划相关情况 - 2024年二零一一年购股计划下一月一日和十二月三十一日尚未行使的购股权数目为2529800，加权平均行使价为每股20.25港元；2023年对应数据分别为3129800、20.73港元[30] - 2024年二零二一年购股计划下一月一日和十二月三十一日尚未行使的购股权数目为5500000，加权平均行使价为每股31.69港元；十二月三十一日可行使的购股权数目为2200000；2023年对应数据分别为5500000、31.69港元、1100000[33][34][36] - 2024年股份奖励计划下一月一日尚未行使的奖励股份数目为4182220，年内授出130000，没收58000，归属937374，十二月三十一日尚未行使3316846；2023年对应数据分别为5999660、2079400、637340、3259500、4182220[37] - 2024年股份计划自5月23日起十年内有效，授出股份总数不超采纳日已发行股份总数的5%，可能发行新股份总数不超5月23日已发行股份的10%，年内授出奖励股份1,527,400股[38] 可换股债券相关情况 - 2020年公司发行31亿港元五年期可换股债券，年息0.625厘，到期未转换按本金105.85%外加应计及未付利息赎回[50] - 2024年6月8日可换股债券换股价调整为每股34.77港元，按此价悉数转换可换约89,157,320股股份[51] - 2024年无转换或赎回2020年可换股债券[52] 业务运营相关情况 - 2024年12月全球WPS Office月活跃设备数为6.32亿，同比增长6%，环比增长3%；累计付费用户数为4170万，同比增长17%[54] - 2024年底WPS PC端国内日活设备数突破1亿[97] 公司未来规划 - 2025年计划推出多款新游戏，科幻机甲游戏《解限机》上半年上线，《剑侠情缘•零》将发布，射击游戏《兽猎突袭》4月在Steam等平台上线[99] - 2025年公司将深化AI技术在办公领域应用，强化WPS 365能力，推进全球化布局；网络游戏业务执行精品化战略，拓展新赛道[100] 公司基本信息及治理情况 - 公司于1998年3月20日根据英属处女群岛公司法注册成立，2005年11月15日迁册至开曼群岛，2007年10月9日股份于港交所主板上市[15] - 集团主要从事研发及提供办公产品及服务、研发游戏及提供端游和手游服务[17] - 集团本年度财务报表首次采纳多项经修订国际财务报告会计准则，且无重大财务影响[18] - 集团按产品及服务划分业务单元，有两个可呈报经营分部，以经调整除税前溢利评估分部表现[21] - 集团中国附属公司一般按25%缴企业所得税，香港利得税按16.5%计提，一附属公司首200万港元应课税溢利按8.25%缴税，其余按16.5%缴税[40] - 审核委员会于2007年成立，截至2024年12月31日由三名独立非执行董事组成[107] - 公司董事确认遵守上市规则附录C1的企业管治守则第二部分所有适用守则条文，除守则第D.1.2条外[109] - 公司管理层目前每季向董事会汇报集团表现、现状和前景[109] - 公司将在联交所网站及公司网站公布上市规则规定的所有财务及其他相关资料[111] - 公告日期，执行董事为邹涛先生，非执行董事为雷军先生、求伯君先生和姚磊文先生，独立非执行董事为王舜德先生、陈作涛先生和武文洁女士[111] 股份过户及登记相关情况 - 为确定股东出席股东大会投票资格，2025年5月16日下午4时30分前交回股份过户文件，5月19 - 22日暂停办理过户登记，记录日期为5月22日[105] - 为确定股东收取末期股息权利，2025年6月2日下午4时30分前交回股份过户文件，6月3 - 6日暂停办理过户登记，记录日期为6月6日[106]

文章核心观点 青海省委书记、省长与小米集团雷军座谈，双方希望深化合作，实现互利共赢，助力青海经济社会高质量发展 [1] 分组1 - 青海省委书记、省长希望双方以习近平总书记在民营企业座谈会上的重要讲话精神为指引，深化合作，加大在青海投资布局力度，发展以绿色算力为引领的新质生产力 [1] - 雷军表示青海清洁能源、绿色算力产业发展优势明显、潜力巨大，将发挥金山软件优势，在人工智能、数字办公等领域深化合作 [1]

投资评级 - 维持金山软件"买入"评级 [3] 核心观点 - 金山软件的游戏、办公和云业务在2025年均有良好发展前景 [1][2] - 游戏业务通过经典IP和创新持续吸引玩家，办公业务通过AI和订阅制转型提升盈利能力，云业务通过生态合作实现收入增长 [1][2][3] 游戏业务 - 《剑网3》历经15年仍保持强劲吸金能力，2024年6月《剑网3无界》移动端上线，首月月活用户达1146万，其中691万为回归玩家 [1] - 2025年公司储备5款游戏，包括自研的《解限机》《剑侠情缘·零》和代理的《封神再临》《此间山海》，预计将推动游戏业务增长 [1] - 游戏出海战略持续推进，剑侠IP在东南亚市场表现强劲，新品类游戏如《尘白禁区》全球上线 [1][2] 办公业务 - WPS AI 2.0发布，新增AI写作助手、AI阅读助手等功能，提升用户粘性和付费转化 [2] - 2025年信创节奏有望改善，B端授权业务营收预计恢复正增长，海外C端市场仍有较大发展空间 [2] - WPS 365整合文档、AI和协作功能，全面覆盖组织办公需求，推动B端订阅SaaS转型 [2] 联营公司 - 金山云盈利能力持续改善，2025-2027年来自小米和金山软件的收入上限分别为27.8亿、37.4亿和48.1亿元 [2] - 猎豹移动向AI转型，机器人及大模型业务发展前景良好，AI业务营收占比有望持续提升 [2] 盈利预测 - 2024-2026年金山软件归母净利润预测上调至15.2亿、20.7亿和24.8亿元，同比增速分别为214%、36%和20% [3] - 2024-2026年营业收入预计分别为102.28亿、119.77亿和137.18亿元，同比增速分别为19.9%、17.1%和14.5% [3]