文章核心观点 3月28日港股三大指数高开低走，恒生科技指数午后一度跌超2%，腾讯持续回购股份，南向资金年内净流入近4300亿港元，介绍了恒生科技指数ETF及其他港股相关ETF [1][2] 港股市场表现 - 3月28日港股三大指数高开低走，恒生科技指数午后一度跌超2% [1] - 盘面上科网股普遍下跌，生物医药股冲高回落，黄金股多数上涨 [1] - 恒生科技指数ETF（513180）午后跟随指数下挫，蔚来、海尔智家等持仓股悉数下跌，同程旅行、携程集团等少数公司上涨 [1] 腾讯公司动态 - 3月19日腾讯控股发布2024年度全年业绩公告，宣布2025年将继续回购股份，预计规模至少800亿港元 [1] - 2025年现金红利增长32%至约410亿港元，总股东回报最少达1210亿港元 [1] - 自3月24日起腾讯控股再度启动回购，已连续4个交易日回购，单日金额均超5亿港元，今年累计回购金额已超160亿港元 [1] 港股资金流向与ETF情况 - 南向资金年内净流入近4300亿港元 [2] - 恒生科技指数ETF（场内：513180；联接A/C：013402/013403）标的指数囊括30家港股科技龙头，软硬科技兼备，成分股聚焦AI产业链上中下游 [2] - 恒生科技指数代表中国AI核心资产，长期有望高景气 [2] - 介绍了恒生医药ETF（159892）、恒生互联网ETF（513330）、港股消费ETF（513230）、港股通汽车ETF（159323）等港股相关ETF [2]

文章核心观点 腾讯控股进行股份回购，今年以来已多次实施，近期连续4日回购，不同阶段回购情况及股价表现各有不同 [1][2] 回购情况 - 3月27日公司以每股502.500 - 515.500港元价格回购98.10万股，回购金额达5.01亿港元 [1] - 自3月24日以来公司连续4日回购，合计回购394.00万股，累计回购金额20.02亿港元 [1] - 今年以来公司累计进行15次回购，合计回购4100.00万股，累计回购金额161.20亿港元 [2] 股价表现 - 3月27日腾讯控股收盘价509.000港元，上涨0.49%，全天成交额89.80亿港元 [1] - 3月24 - 27日期间该股累计下跌0.49% [1] 回购明细 | 日期 | 回购股数（万股） | 回购最高价（港元） | 回购最低价（港元） | 回购金额（万港元） | | --- | --- | --- | --- | --- | | 2025.03.27 | 98.10 | 515.500 | 502.500 | 50059.41 | | 2025.03.26 | 99.00 | 509.500 | 502.000 | 50081.71 | | 2025.03.25 | 98.90 | 515.000 | 501.500 | 50053.72 | | 2025.03.24 | 98.00 | 517.500 | 505.000 | 50052.95 | | 2025.01.16 | 393.00 | 386.400 | 376.800 | 150005.31 | | 2025.01.15 | 396.00 | 385.200 | 373.200 | 150341.52 | | 2025.01.14 | 401.00 | 379.400 | 365.600 | 150110.06 | | 2025.01.13 | 408.00 | 371.200 | 364.800 | 150343.72 | | 2025.01.10 | 401.00 | 379.200 | 370.200 | 150084.80 | | 2025.01.09 | 401.00 | 379.200 | 365.000 | 150060.94 | | 2025.01.08 | 405.00 | 379.200 | 366.000 | 150319.52 | | 2025.01.07 | 393.00 | 392.400 | 376.800 | 150095.97 | | 2025.01.06 | 171.00 | 415.000 | 407.400 | 70103.38 | | 2025.01.03 | 169.00 | 418.600 | 411.200 | 70092.51 | | 2025.01.02 | 168.00 | 424.600 | 413.800 | 70145.43 | [2]

报告公司投资评级 - 交银国际对腾讯控股的评级为买入，目标价583港元，较收盘价502港元有16.1%的潜在涨幅 [1][4] 报告的核心观点 - 腾讯常青游戏贡献总收入20%，以MOBA、射击类为主，数量和流水有望延续增长趋势，新游储备丰富，腾讯游戏维持行业领先优势，预计2025年游戏收入增9%，贡献总收入30%，基于行业领先能力和AI加持，看好腾讯游戏业务稳健增长趋势，维持买入评级和目标价 [2][7] 各部分总结 财务数据 - 2023 - 2027E收入分别为609,015、660,257、713,818、767,880、818,920百万元人民币，同比增长9.8%、8.4%、8.1%、7.6%、6.6% [3] - 2023 - 2027E净利润分别为157,688、222,703、244,774、268,648、289,453百万元人民币，同比增长37.6%、44.1%、12.0%、11.3%、8.9% [3] - 2023 - 2027E每股盈利分别为16.33、23.53、26.34、29.31、31.91元人民币，同比增长37.6%、44.1%、12.0%、11.3%、8.9% [3] 股份资料 - 52周高位544.00港元，52周低位299.40港元，市值4,554,229.34百万港元，日均成交量27.74百万，年初至今变化20.38%，200天平均价430.08港元 [6] 常青游戏情况 - 2024年4季度公布2023/24年分别有12/14款常青游戏，摊销收入合计约1300/1400亿元，对应游戏收入占比70%+，对腾讯总收入占比20% [7] - 2024年海外/本土常青游戏数量从2023年的4/8个增至5/9个，流水提升42%/3% [7] - 2024年新游中《地下城与勇士：起源》2025年2月流水约7亿美元，《三角洲行动》2024年4季度手游+端游流水超10亿元，均有机会成为潜在常青游戏 [7][11] - 待上线新游超25款，多为头部IP改编，建议关注《王者荣耀：世界》等 [7][11][12] 对标厂商情况 - 基于腾讯常青游戏流水规模筛选出其他厂商2024年季均流水>10亿元的本土/海外手游9/4款 [14] - 不同公司优势品类存差异化，腾讯集中在MOBA、射击品类，网易为MMORPG和休闲派对手游，米哈游为二次元RPG等 [14] - 网易、米哈游、叠纸游戏定位偏垂直，核心用户付费意愿强，ARPPU值高，用户量级低于腾讯头部游戏，休闲向游戏用户规模相对较高 [14] 游戏业务展望 - 预计2025年腾讯游戏收入增9%，贡献总收入30%，本土/海外游戏分别同比增8%/12% [17] - 预计2025年本土手游收入同比增8%，受益于《地下城与勇士》摊销收入和新游增量 [17] - 预计2025年海外手游收入同比增12%，受益于《荒野乱斗》等老游戏运营优化 [17] - 本土市场腾讯市场份额稳定在55%左右，海外市场2022 - 24年复合增速11%，高于大盘7%，预计2025年海外游戏收入占比提升至25% [22]

报告公司投资评级 - 买入 [4] 报告的核心观点 - 预计2025年腾讯游戏收入增9%，贡献总收入30%，本土/海外游戏分别同比增8%/12%，维持583港元目标价及买入评级 [7] 各部分总结 公司基本信息 - 腾讯控股收盘价502港元，目标价583港元，潜在涨幅16.1% [1] - 52周高位544港元，低位299.4港元，市值4554229.34百万港元，日均成交量27.74百万，年初至今变化20.38%，200天平均价430.08港元 [6] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万人民币）|609015|660257|713818|767880|818920| |同比增长（%）|9.8|8.4|8.1|7.6|6.6| |净利润（百万人民币）|157688|222703|244774|268648|289453| |每股盈利（人民币）|16.33|23.53|26.34|29.31|31.91| |同比增长（%）|37.6|44.1|12.0|11.3|8.9| |市盈率（倍）|28.7|19.9|17.8|16.0|14.7| |每股账面净值（人民币）|90.47|111.33|127.04|137.60|144.11| |市账率（倍）|5.18|4.21|3.69|3.41|3.25| |股息率（%）|0.7|0.7|1.0|1.1|1.2|[3] 常青游戏情况 - 2023/24年分别有12/14款常青游戏，摊销收入约1300/1400亿元，对应游戏收入占比72/71%，对腾讯总收入占比20%/20% [7][8] - 2024年《地下城与勇士：起源》2月流水约7亿美元，《三角洲行动》4季度手游+端游流水超10亿元，均有机会成常青游戏 [7][11] - 待上线新游超25款，多为头部IP改编，建议关注《王者荣耀：世界》等 [7][11] - 海外常青游戏从2023年4个增至2024年5个，流水提升42%；本土从8个升至9个，流水提升3% [11] 对标厂商分析 - 筛选出其他厂商2024年季均流水>10亿元的本土9款、出海4款手游 [14] - 腾讯常青游戏集中在MOBA、射击品类，网易为MMORPG和休闲派对手游，米哈游为二次元RPG等 [14] - 网易、米哈游、叠纸游戏定位垂直，核心用户付费意愿强，用户量级低于腾讯头部游戏；休闲向游戏用户规模相对较高 [14] 游戏市场表现 - 预计2025年腾讯游戏收入增9%，本土/海外游戏分别同比增8%/12% [17] - 本土市场份额稳定在55%左右，海外市场2022 - 24年复合增速11%，高于大盘7%，预计2025年海外游戏收入占比提升至25% [22] 游戏储备情况 - 储备多款游戏，如《王者万象棋》《星之破晓》等，部分游戏处于测试或待上线阶段 [26]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 预期游戏增速持续提升，预计24 - 26年IFRS归母净利润为1941/2261/2501亿元，24 - 26年non - IFRS归母净利润为2227/2576/2856亿元，采用SOTP估值，给予对应目标价559.92港币（517.04人民币，HKD/RMB = 0.92） [3] 各部分总结 公司主要财务信息 - 2022 - 2026E营业收入分别为5545.52亿、6090.15亿、6602.57亿、7377.70亿、8073.70亿元，同比增长分别为 - 1.21%、9.82%、8.41%、11.74%、9.43% [4] - 2022 - 2026E营业利润分别为1000.17亿、1527.84亿、2000.97亿、2290.61亿、2570.41亿元，同比增长分别为 - 14.32%、52.76%、30.97%、14.47%、12.22% [4] - 2022 - 2026E归属母公司净利润分别为1882.43亿、1152.16亿、1940.73亿、2260.83亿、2500.91亿元，同比增长分别为 - 16.27%、 - 38.79%、68.44%、16.49%、10.62% [4] 股价及表现 - 2025年03月25日股价502港元，目标价格559.92港元，52周最高价/最低价547/283.55港元 [8] - 1周、1月、3月、12月绝对表现%分别为 - 7.21、3.55、19.52、75.45，相对表现%分别为 - 1.57、2.2、3.37、33.74，恒生指数%分别为 - 5.64、1.35、16.15、41.71 [5] 24Q4财务情况 - 营业收入1724亿（yoy + 11%，qoq + 3%），毛利率为53%（yoy + 2.6pp，qoq - 0.6pp） [8] - 归母净利润（IFRS）为513亿（yoy + 90%，qoq - 4%）；归母净利润（Non - IFRS）为553亿（yoy + 30%，qoq - 8%） [8] 24Q4各业务收入情况 - 增值服务收入790亿（yoy + 14%，qoq - 4%），游戏收入492亿（yoy + 20%，qoq - 5%），递延1001亿，qoq - 65亿。国际市场游戏收入160亿（yoy + 15%），本土市场游戏收入332亿（yoy + 23%）。Q4社交网络收入298亿（yoy + 6%，qoq - 3%） [8] - 营销服务收入350亿（yoy + 17%，qoq + 17%），预期25Q1营销收入达308亿（yoy + 16%，qoq - 12%），25全年广告收入有望达15%增长 [8] - 金融科技及企业服务收入561亿（yoy + 3%，qoq + 6%），金融科技服务收入增长得益于理财及消费贷款服务收入增长，商业支付服务收入同比大致稳定；企业服务收入增长得益于商家技术服务费及企业微信收入增长 [8] 盈利预测（原始报表） - 25Q1 - 25Q4及24E、25E、26E营业收入分别为1786.10亿、1820.15亿、1855.16亿、1916.29亿、6602.57亿、7377.70亿、8073.70亿元 [9] - 各业务在不同时期有相应的收入、毛利率及同比增长预测 [9] 估值数据 - 对泛娱乐、游戏、视频等主营业务进行估值，给出股权比例、估值、归属腾讯、人民币/每股、估值占比、P/S、PE等数据 [10][11] 可比公司估值情况 - 列出游戏、视频、社交广告、支付、金融、云等可比公司的市值、营业总收入、归母净利润、PS、PE等数据 [11] 财务报表预测与比率分析（标准化报表） - 给出2022 - 2026E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、每股指标、估值比率等主要财务比率 [12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 预期游戏增速持续提升，预计24 - 26年IFRS归母净利润为1941/2261/2501亿元，24 - 26年non - IFRS归母净利润为2227/2576/2856亿元，采用SOTP估值，给予对应目标价559.92港币 [3] 各部分总结 公司主要财务信息 - 2022 - 2026E营业收入分别为5545.52亿、6090.15亿、6602.57亿、7377.70亿、8073.70亿元，同比增长分别为 - 1.21%、9.82%、8.41%、11.74%、9.43% [4] - 2022 - 2026E营业利润分别为1000.17亿、1527.84亿、2000.97亿、2290.61亿、2570.41亿元，同比增长分别为 - 14.32%、52.76%、30.97%、14.47%、12.22% [4] - 2022 - 2026E归属母公司净利润分别为1882.43亿、1152.16亿、1940.73亿、2260.83亿、2500.91亿元，同比增长分别为 - 16.27%、 - 38.79%、68.44%、16.49%、10.62% [4] 股价及表现 - 2025年03月25日股价502港元，目标价格559.92港元，52周最高价/最低价547/283.55港元 [8] - 1周、1月、3月、12月绝对表现%分别为 - 7.21、3.55、19.52、75.45，相对表现%分别为 - 1.57、2.2、3.37、33.74，恒生指数%分别为 - 5.64、1.35、16.15、41.71 [5] 24Q4财务情况 - 营业收入1724亿（yoy + 11%，qoq + 3%），毛利率为53%（yoy + 2.6pp，qoq - 0.6pp） [8] - 归母净利润（IFRS）为513亿（yoy + 90%，qoq - 4%）；归母净利润（Non - IFRS）为553亿（yoy + 30%，qoq - 8%） [8] - 增值服务收入790亿（yoy + 14%，qoq - 4%），游戏收入492亿（yoy + 20%，qoq - 5%），递延1001亿，qoq - 65亿，国际市场游戏收入160亿（yoy + 15%），本土市场游戏收入332亿（yoy + 23%），Q4社交网络收入298亿（yoy + 6%，qoq - 3%） [8] - 营销服务收入350亿（yoy + 17%，qoq + 17%），预期25Q1营销收入达308亿（yoy + 16%，qoq - 12%），25全年广告收入有望达15%增长 [8] - 金融科技及企业服务收入561亿（yoy + 3%，qoq + 6%），金融科技服务收入增长得益于理财及消费贷款服务收入增长，商业支付服务收入同比大致稳定，企业服务收入增长得益于商家技术服务费及企业微信收入增长 [8] 盈利预测（原始报表） - 25Q1 - 25Q4E及24E、25E、26E营业收入分别为1786.10亿、1820.15亿、1855.16亿、1916.29亿、6602.57亿、7377.70亿、8073.70亿元 [9] - 各业务收入及毛利率、同比增长均有相应预测 [9] 估值数据 - 对泛娱乐、游戏、视频等主营业务进行估值，给出股权比例、估值、归属腾讯、人民币/每股、估值占比、P/S、PE等数据 [10][11] 可比公司估值情况 - 列出游戏、视频、社交广告、支付、金融、云等可比公司的市值、营业总收入、归母净利润、PS、PE等数据 [11] 财务报表预测与比率分析（标准化报表） - 给出2022 - 2026E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、每股指标、估值比率等主要财务比率 [12][13]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕腾讯控股2024年第四季度及全年业绩、AI进展和机器人投资展开，指出其业绩增长良好，AI技术有突破且应用拓展，还涉足智能机器人领域 [3][4][6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告日期为2025年3月25日，研究对象为腾讯控股（700.HK），行业为TMT，股价513港元，市值4.718万亿港元，总股本91.97亿，52周高/低为547港元/294港元，每股净资产107.99港元 [1][2] 业绩情况 - 2024Q4公司收入1724亿元人民币，同比增长11%，环比增长3%；全年总收入6603亿元，同比增长8% [3] - 2024Q4归母净利润513亿元人民币，同比增长90%；全年1941亿元，同比增长68% [3] - 2024Q4 Non - GAAP归母净利润553亿元人民币，同比增长30%；全年2227亿元，同比增长41% [3] - 2024年资本支出768亿元，同比增长221%，2025年将小幅增长且更注重高效产出 [3] AI进展 - 腾讯自研深度思考模型混元T1正式版上线，采用Hybrid - Mamba - Transformer架构，首字响应速度达秒级，长文本推理能力行业领先，在权威测试中得分87.2分，已开放API，接入多个场景，将拓展跨模态场景并共建生态，2024年AI研发投入706.9亿元，2025年开支预计加码 [4] - 微信正在内测将腾讯元宝深度整合至聊天界面，目前仅对部分用户开放，功能远超传统助手，3月日活激增超20倍，若全面开放可能重构行业格局 [5] 机器人投资 - 2025年3月24日腾讯领投智能机器人公司智元机器人，认缴出资额166万元，持股比例2%，公司定位为合作伙伴，通过技术支持生态建设 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9][37] 报告的核心观点 - 腾讯2024Q4营收利润超预期，各业务表现良好，未来增长空间大，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 营收保持增长，利润大超预期 - 2024Q4营业收入1724亿元，同比增9.71%，高于彭博一致预期1687亿元；非公认会计准则下归母净利润553.12亿元，同比增29.6%，高于彭博一致预期533亿元 [9][16] 网络游戏业务收入超预期，未来增长空间良好 - 2024Q4网络游戏收入493亿元，同比增20.1%，高于彭博一致预期472亿元；本土市场游戏收入333亿元，同比增23.3%，环比降10.7%，高于彭博一致预期325亿元；国际市场游戏收入160亿元，同比增15.1%，环比增10.3%，高于彭博一致预期155亿元 [20] - 腾讯游戏业务2025年下半年将迎长线运营机遇，2025年春节期间国内游戏表现良好，成熟长线产品表现稳健 [20] 社交网络收入同比提升，在线音乐业务显著增长 - 2024Q4社交网络收入298亿元，同比增5.7%，环比降3.6%，高于彭博一致预期296亿元 [23] - 长视频服务会员数1.13亿，同比降3.4%；音乐付费会员数1.21亿，同比增13.4%，腾讯音乐在线音乐业务持续增长，全年订阅收入达152.3亿元，同比增25.9%；视频号总用户使用时长同比显著增长；QQ移动终端月活账户同比降5.4% [24] 广告收入毛利双升，广告业务增长空间广阔 - 2024Q4广告营收350亿元，同比增17.5%，环比增1.7%，高于彭博一致预期339亿元 [25] - 腾讯广告业务长期增长空间广阔，有望向Meta广告变现水平靠拢，拥有独特数据组合支撑精准投放和深度挖掘，未来有望保持长期增长 [25] 金融科技业务持续增长，支付业务逐步改善 - 2024Q4金融科技及企业服务收入561亿元，同比增3.2%，环比增5.7%，高于彭博一致预期559亿元 [27] - 腾讯支付业务逐步改善，2024Q4商业支付收入同比持平，交易笔数加速增长，未来支付业务有望更好表现 [27] 2024Q4运营数据有所增长 - 微信（含海外版WeChat）合并MAU达13.85亿，同比增3%，高于彭博一致预期13.72亿；QQ移动终端MAU5.24亿，同比降5.4%，低于彭博一致预期5.62亿；收费增值服务注册账户数2.62亿，同比增8%，低于彭博一致预期2.65亿 [29] 增值服务业务及广告业务主要拉动整体毛利率提升 - 2024Q4总体毛利率52.57%，同比升2.59pct，环比降0.56pct，主要因本土市场游戏、国际市场游戏、视频号及微信搜一搜高毛利率收入来源增长 [31] - 2024Q4增值服务毛利率55.88%，同比升2.19pct，环比降1.57pct，因本土市场游戏及国际市场游戏收入增长 [31] - 2024Q4广告业务毛利率57.70%，同比升0.90pct，环比升4.71pct，得益于视频号、小程序及微信搜一搜的收入增长 [31] - 2024Q4金融科技及企业服务毛利率47.14%，同比升3.27pct，环比降0.65pct，因理财服务和消费贷款服务收入增长及云服务成本效益提升 [31] 销售费用率同比下降，管理费用率同比上升 - 2024Q4销售费用102.85亿，同比降6.3%，销售费用率同比降1.1pct，环比升0.4pct，得益于业务推广和营销策略优化 [33] - 2024Q4管理费用314.03亿，同比升15.6%，环比增8.1%，管理费用率同比升0.7pct，环比升0.8pct，因研发开支及雇员成本增加 [33] 盈利预测与评级 - 将2025 - 2026年经调整净利润由2406/2653亿元提高为2441/2693亿元，预计2027年经调整净利润为2984亿元，对应2025 - 2027年PE（Non - IFRS）为18/16/15倍 [9][37] - 公司业务壁垒坚实，生态强大，视频号、小程序和金融科技等业务收入整体维持增长，维持“买入”评级 [9][37]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9][34] 报告的核心观点 - 2024Q4腾讯营收和利润超预期，各业务表现良好，未来增长空间大，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 营收保持增长，利润大超预期 - 2024Q4公司营收1724亿元，同比增9.71%，高于预期；非公认会计准则下归母净利润553.12亿元，同比增29.6%，高于预期 [9][12] 网络游戏业务收入超预期，未来增长空间良好 - 2024Q4网络游戏收入493亿元，同比增20.1%，高于预期；本土游戏收入333亿元，同比增23.3%，国际游戏收入160亿元，同比增15.1%，均高于预期 [9][16] - 2025年下半年游戏业务或迎长线运营机遇，春节期间国内游戏表现好，成熟产品表现稳健 [16] 社交网络收入同比提升，在线音乐业务显著增长 - 2024Q4社交网络收入298亿元，同比增5.7%，高于预期，受手游虚拟道具等收入增长带动，部分被直播服务收入下降抵销 [19] - 长视频服务会员数同比降3.4%，音乐付费会员数同比增13.4%，腾讯音乐在线音乐业务持续增长，视频号总用户使用时长同比显著增长，QQ移动终端月活账户同比降5.4% [20] 广告收入毛利双升，广告业务增长空间广阔 - 2024Q4广告营收350亿元，同比增17.5%，高于预期，毛利率57.70%，同比升0.90pct，环比升4.71pct [9][21] - 腾讯广告业务长期增长空间广阔，有望向Meta靠拢，支付和小程序数据支撑精准投放和深度挖掘，未来有望保持增长 [21] 金融科技业务持续增长，支付业务逐步改善 - 2024Q4金融科技及企业服务收入561亿元，同比增3.2%，高于预期，毛利率47.14%，同比升3.27pct [9][23] - 2024Q4商业支付收入同比持平，交易笔数加速增长，消费市场回暖及业务优化有望使支付业务表现更好 [23] 2024Q4运营数据有所增长 - 微信（含WeChat）合并MAU达13.85亿，同比增3%，高于预期；QQ移动终端MAU5.24亿，同比降5.4%，低于预期；收费增值服务注册账户数2.62亿，同比增8%，低于预期 [26] 增值服务业务及广告业务主要拉动整体毛利率提升 - 2024Q4总体毛利率52.57%，同比升2.59pct，增值服务毛利率55.88%，同比升2.19pct，广告业务毛利率57.70%，同比升0.90pct，金融科技及企业服务毛利率47.14%，同比升3.27pct [28] 销售费用率同比下降，管理费用率同比上升 - 2024Q4销售费用102.85亿，同比降6.3%，销售费用率同比降1.1pct；管理费用314.03亿，同比升15.6%，管理费用率同比升0.7pct [29] 盈利预测与评级 - 将2025 - 2026年经调整净利润由2406/2653亿元提高为2441/2693亿元，预计2027年经调整净利润为2984亿元，对应2025 - 2027年PE（Non - IFRS）为18/16/15倍 [9][34] - 公司业务壁垒坚实，生态强大，业务收入整体增长，维持“买入”评级 [9][34]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 腾讯24Q4业绩与资本开支均超预期，AI生态加速建设，上调25 - 26年调整后归母净利润，新增27年预测，SOTP估值法下目标价684港元，上升空间34%，维持买入评级 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年营业收入分别为6090亿、6603亿、7199亿、7794亿、8333亿元，同比增长率分别为9.8%、8.4%、9.0%、8.3%、6.9% [4] - 调整后归母净利润分别为1577亿、2227亿、2513亿、2822亿、3113亿元，同比增长率分别为36.4%、41.2%、12.8%、12.3%、10.3% [4] - 每股收益分别为16.68元/股、24.03元/股、27.32元/股、30.69元/股、33.85元/股，净资产收益率分别为19.50%、22.40%、20.90%、19.73%、18.49% [4] - 市盈率分别为28、20、17、15、14 [4] 公司点评 - 24Q4实现营业收入1742亿元，同比增长11%，超彭博一致预期2%；调整后归母净利润553亿元，同比增长30%，超一致预期4%，游戏、广告、FBS收入均超预期 [7] - 24年全年实现营业收入6603亿元，同比增长8%；调整后归母净利润2227亿元，同比增长41% [7] - 游戏24Q4国内海外均超预期，国内/海外分别同比增长23%/15%，国内游戏收入历史新高，24年递延储备将支撑25年增长，25年关注《无畏契约手游》等重点管线 [7] - 广告24Q4超预期，同比增长17%，视频号广告收入同比增长超60%，小程序广告收入快速增长，微信搜一搜广告收入同比翻倍 [7] - 金融科技边际改善，SaaS持续变现，金融科技与企业服务收入24Q4同比增长3%，企业微信收入同比增长翻倍，腾讯会议收入同比增长超40%，24年AI云收入增长翻倍 [7] - 24Q4资本开支超预期，24年全年为768亿元，占收入比例12%；指引25年资本开支占收入比例低双位数，24年回购为1120亿港元，25年计划回购不低于800亿港元，派发24年末期股息约410亿港元，同比增长28% [7] - AI加速布局全面赋能，自研混元模型与外接DeepSeek双线推进，加大AI原生产品投入，云收入将加速，AI提升广告业务效率、延长游戏生命周期 [7] 公司盈利预测 - 2022 - 2027年增值服务收入分别为2876亿、2984亿、3192亿、3426亿、3690亿、3910亿元，网络游戏收入分别为1709亿、1799亿、1975亿、2155亿、2317亿、2461亿元等 [8] - 各业务收入同比增长率呈现不同变化趋势，如网络广告2023 - 2027年同比增长率分别为23%、20%、15%、12%、10% [8] - 毛利润、营业利润、归母净利润等指标在不同年份有相应增长及变化 [8] 公司SOTP估值 - 2025E增值业务 + 广告收入4826亿人民币，利润1552亿人民币，25x PE，市值38803亿人民币，股价457港元；金融科技收入1704亿人民币，6x PS，市值10227亿人民币，股价120港元等 [9] - 合计市值58069亿人民币，股价684港元 [9] 合并利润表 - 2023 - 2027年收入分别为6090亿、6603亿、7199亿、7794亿、8333亿元，营业成本分别为 - 3159亿、 - 3110亿、 - 3340亿、 - 3474亿、 - 3663亿元等 [10] - 各利润指标如毛利润、经营利润、税前利润等在不同年份有相应数值及变化 [10]