净利率稳中有升，账上资金充沛。1）毛利率：24 年同比+1.2pct 至26.8%，主因产能利用率提升。2） 费用率：期间费用率同比+1.1pct 至6.0%，其中管理费用率+1.0pct，主因24 年业绩表现优异，员工薪酬 绩效计提增加。3）归母净利率：24 年同比+0.09pct 至16%，稳中有升。4）现金流： 24 年经营性现金流净额46.17 亿元（yoy+24.97%），货币资金55.9 亿元，账上资金充沛。 公司公布2024 年报：营收240.06 亿元/yoy+19.35%，归母净利润38.40亿元/yoy+20.00%，业绩符合我们 此前预期。单Q4 营收64.95 亿元/yoy+11.88%，归母净利润9.97 亿元/yoy+9.18%，Q4 营收增速较前三季 度有所放缓，主因23Q4 品牌客户去库结束恢复下单形成相对偏高基数；归母净利润增速略低于营收， 主因新工厂产能爬坡导致效率短期波动。 24 年拟派息2.3 元/股，派息率69.89%，分红比例显著提升（2023 年为44%）。 量价齐升，新客户强劲增长。1）分量价看，2024 年运动鞋销量2.23 亿双（yoy+17.53%），人民 ...

文章核心观点 4月17日A股三大指数收盘涨跌不一，沪深300纺织服装指数报903.99点，该指数近期表现不佳，持仓市场板块和行业较为集中，且指数样本有相应调整规则 [1][2] 沪深300纺织服装指数表现 - 4月17日沪深300纺织服装指数报903.99点 [1] - 近一个月下跌16.59%，近三个月下跌24.58%，年至今下跌30.82% [1] 沪深300行业指数介绍 - 将沪深300指数300只样本按行业分类标准分为多个层级行业，以进入各层级行业的全部证券作为样本编制指数，以2004年12月31日为基日，以1000.0点为基点 [1] 沪深300纺织服装指数持仓情况 - 持仓市场板块中深圳证券交易所占比100.00% [1] - 持仓样本行业中鞋帽与配饰占比100.00% [1] 沪深300行业指数样本调整规则 - 指数样本每半年调整一次，实施时间为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日，权重因子随样本定期调整而调整 [2] - 遇沪深300指数调整样本、样本公司行业归属变更、样本退市等情况，指数样本会相应调整，样本公司发生收购等情形参照计算与维护细则处理 [2]

运动鞋行业 - 美国关税风暴对运动鞋市场影响未实际显现，华利集团目前订单正常，各工厂正常生产，客户无取消、减少订单情况，公司也未收到调整出货计划通知 [1] - 以往关税由品牌客户承担，若此次关税大幅提升，品牌客户或转嫁消费者影响购买意愿，也可能与制造商讨论成本问题，华利已拟定不同应对方案并与客户密切沟通 [1] - 4月2日美国宣布对越南进口产品征收46%对等关税，后延迟90天实施，华利称未出现抢出口现象 [1] - 美国市场约占华利集团销售收入的四成，其主要生产基地位于越南，2024年度越南工厂原材料从当地采购金额超采购总额50%，来自中国内地的原材料占比降至约30% [2] - 2024年华利集团营收240.06亿元，同比增长19.35%；归母净利润同比增长20.00%至38.40亿元 [2] - 4月14日，华利集团报收57.13元/股，涨幅1.76% [3] 宏观经济 - 德国经济部称美国贸易政策影响未体现在当前经济指标中，预计未来几个月工业周期将显著减弱 [5] - 广州印发工作要点，提出加快内外贸一体化发展，引导出口转内销，结合“两新”拓展国内市场 [6] 消费人事变动 - 泡泡玛特启动全球组织架构全面升级，高级副总裁文德一兼任集团联席COO，与司德共同负责全球业务管理及运营，文德一负责亚太区和欧洲区，司德负责大中华区和美洲区 [7][8] - Brioni任命新的首席营销官，意大利奢侈男装品牌Flavio Cerbone接任 [9] 农业领域 - 4月14日，全国农产品批发市场猪肉平均价格为20.79元/公斤，较上周五下降0.2% [10] - 4月14日数据显示，3月31日至4月6日一周，日本全国超市销售的5公斤大米平均价格为4214日元（约合200元人民币），创有统计以来最高纪录，连续14周上涨 [11] - 科特迪瓦国务部长表示，若美国对其征收的关税生效，该国可能提高对美出口可可价格 [12] 食品饮料行业 - 2024年，煌上煌营收17.39亿元，同比下降9.44%，归属于上市公司股东的净利润为4032.99万元，同比下降42.86% [13] - 2024年，燕京啤酒营收146.67亿元，同比增长3.2%，归属于上市公司股东的净利润为10.56亿元，同比增长63.74% [14] - 4月11日，旺旺饮料上新劲爆能量饮料，已上线天猫官方旗舰店，售价为500ml*3瓶/13.5元 [15] - 4月11日，卫龙推出麻辣牛肉风味亲嘴烧 [16] - 4月11日，新希望活润上新轻食瓶，已上线官方小程序，售价50.4元/3瓶 [17] - 4月10日，百事生可乐柠檬口味上新，已上线京东官方旗舰店，售价330ml*12罐/45.9元 [18] - 近日，李子园推出AD钙奶，已上线淘宝官方旗舰店，售价220ml*12瓶/49.9元 [19][20] 电商零售行业 - 抖音电商一季度为商家节省成本达55亿元，1 - 2月降本超30亿元，3月减免佣金及成本超20亿元 [21] - 4月12日，苏宁易购启动“外贸优品振兴计划”，为外贸企业提供全链路赋能，4 - 5月将在多地举办线下专场咨询会 [22] - 4月12日东方甄选启动“外贸优品入驻”专项行动，已收到22家企业合作申请邮件，正在进一步审核 [23] 纺织鞋服行业 - 2025年3月，我国纺织服装出口同比实现较快增长，按美元计，3月出口234亿美元，同比增长12.9%，较1 - 2月大幅改善16个百分点，一季度累计出口662.8亿美元，同比增长1%，其中纺织品累计出口332.7亿美元，同比增长4%，服装出口330.1亿美元，同比下降1.9% [24] 旅游出行行业 - 今年第一季香港约有1220万访港旅客人次，同比增加9%，3月有382万旅客人次访港，同比升12%，内地旅客925万人次，非内地旅客人次298万，分别按年多6%及18% [25] 奢侈品行业 - 4月10日，Prada集团以12.5亿欧元（约13.75亿美元）收购美国时尚集团Capri旗下的意大利品牌Versace范思哲 [26] 文娱行业 - 第十五届北京国际电影节影片展映开票，“香港电影展——华语力量香江流影”开票3小时几近售罄，该活动带来6部经典中国香港电影 [27][28]

文章核心观点 介绍华利集团2025年4月14日收盘情况、董秘回复投资者问题及当日资金流向信息 [1][2] 收盘情况 - 截至2025年4月14日收盘，华利集团报收于57.13元，上涨1.76%，换手率0.65%，成交量7.55万手，成交额4.28亿元 [1] 董秘回复 - 投资者建议大股东暂停减持计划以稳定股价，董秘表示会转达大股东 [2] - 投资者建议公司重视股票代码域名管理，董秘提醒其他链接不明网站勿随意点击，并指出公司年报披露网址为www.huali-group.com [2] - 投资者询问越南停电对公司影响，董秘称越南工厂供电正常 [2] 资金流向 - 4月14日主力资金净流入188.0万元，占总成交额0.44%；游资资金净流入402.88万元，占总成交额0.94%；散户资金净流出590.88万元，占总成交额1.38% [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 华利集团24年报业绩符合预期，新客户Adidas有望成25年重要增量，盈利能力预计25Q2起改善，新工厂投产加速缓解产能瓶颈，预计关税影响有限，现金分红比例达70%，考虑新工厂投产扰动小幅下调盈利预测，维持“买入”评级[5] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本11.67亿股，流通股本11.6699亿股，市价56.14元，市值655.1538亿元，流通市值655.1495亿元[1] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|20,114|24,006|27,883|32,138|36,715| |增长率yoy%|-2%|19%|16%|15%|14%| |归母净利润（百万元）|3,200|3,840|4,389|5,043|5,683| |增长率yoy%|-1%|20%|14%|15%|13%| |每股收益（元）|2.74|3.29|3.76|4.32|4.87| |每股现金流量|3.17|3.96|4.09|3.74|4.53| |净资产收益率P/E|21%|22%|20%|20%|20%| |P/E|20.5|17.1|14.9|13.0|11.5| |P/B|4.3|3.8|3.0|2.6|2.3|[3] 报告摘要 - 事件：披露24年报，业绩符合预期，24年收入240.6亿元，同比+19.4%，归母净利润38.41亿元，同比+20.0%[5] - 新客户Adidas：有望成25年重要增量，24年销量2.23亿双，同比+17.5%，ASP107.44元，同比+1.6%，前五大客户收入占比79.13%，第一大客户收入占比33.19%，Adidas于24年9月开始出货[5] - 盈利能力：Q4受越南、印尼新工厂爬坡影响，预计25Q2起改善，24年毛利率26.8%，同比+1.2pp，净利率15.98%，同比+0.07pp，24Q4毛利率24.09%，同比-2.28pp，净利率15.28%，同比-0.45pp[5] - 新工厂投产：24年总产能2.29亿双，产能利用率96.72%，24年越南3家新工厂、印尼首家工厂投产，25年2月中国新设工厂及印尼另一厂区投产，后续将继续在印尼新建、越南扩建或新建工厂[5] - 关税影响：预计较为有限，销售采取FOB模式，关税由客户承担，原材料采购推进本地化策略，2024年越南工厂当地采购占比超50%，若关税税率大幅上升，品牌方或提价传导，公司订单份额有望提升[5] - 现金分红：拟向全体股东每10股派发现金红利23元，合计派发现金红利26.84亿元，预计占净利润比例70%[5] - 投资建议：华利价值来自成长性及盈利能力，持续拓展高潜力客户，随着产能释放份额有望提升，考虑新工厂投产扰动小幅下调盈利预测，预计25 - 27年收入同比+16%、+15%、+14%，归母净利润43.9、50.4、56.8亿元，同比+14%、+15%、+13%，对应PE15、13、11.5X，维持“买入”评级[5] 财务报表预测 |报表类型|会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债表|货币资金（百万元）|5,588|14,150|16,971|20,106| | |应收账款（百万元）|4,378|4,880|5,625|6,561| | |存货（百万元）|3,121|4,031|4,650|5,312| | |流动资产合计（百万元）|15,389|25,018|29,823|34,671| | |固定资产（百万元）|4,738|4,470|4,300|4,215| | |非流动资产合计（百万元）|7,375|7,423|7,443|7,413| | |资产合计（百万元）|22,765|32,442|37,266|42,084| | |短期借款（百万元）|288|4,923|5,768|6,163| | |应付账款（百万元）|2,410|2,436|2,972|3,442| | |流动负债合计（百万元）|4,935|10,000|11,628|12,734| | |非流动负债合计（百万元）|386|386|386|386| | |负债合计（百万元）|5,321|10,386|12,014|13,120| | |归属母公司所有者权益（百万元）|17,432|22,044|25,241|28,952| | |所有者权益合计（百万元）|17,443|22,055|25,252|28,964| |利润表|营业收入（百万元）|24,006|27,883|32,138|36,715| | |营业成本（百万元）|17,572|20,606|23,766|27,151| | |销售费用（百万元）|76|82|96|95| | |管理费用（百万元）|1,074|1,380|1,575|1,762| | |研发费用（百万元）|375|446|482|551| | |财务费用（百万元）|-84|-157|-200|-160| | |营业利润（百万元）|4,967|5,573|6,400|7,212| | |利润总额（百万元）|4,948|5,556|6,383|7,193| | |所得税（百万元）|1,112|1,167|1,340|1,510| | |净利润（百万元）|3,836|4,389|5,043|5,683| | |归属母公司净利润（百万元）|3,840|4,389|5,043|5,683| |现金流量表|经营活动现金流（百万元）|4,617|4,770|4,362|5,289| | |投资活动现金流（百万元）|-2,165|-768|-740|-737| | |融资活动现金流（百万元）|-1,937|4,559|-801|-1,417|[6] 主要财务比率 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力|营业收入增长率|19.4%|16.2%|15.3%|14.2%| | |EBIT增长率|23.2%|11.0%|14.5%|13.7%| | |归母公司净利润增长率|20.0%|14.3%|14.9%|12.7%| |获利能力|毛利率|26.8%|26.1%|26.1%|26.1%| | |净利率|16.0%|15.7%|15.7%|15.5%| | |ROE|22.0%|19.9%|20.0%|19.6%| | |ROIC|31.7%|22.0%|21.6%|21.5%| |偿债能力|资产负债率|23.4%|32.0%|32.2%|31.2%| | |债务权益比|4.1%|24.3%|24.5%|22.8%| | |流动比率|3.1|2.5|2.6|2.7| | |速动比率|2.5|2.1|2.2|2.3| |营运能力|总资产周转率|1.1|0.9|0.9|0.9| | |应收账款周转天数|61|60|59|60| | |应付账款周转天数|43|42|41|43| | |存货周转天数|60|62|66|66| |每股指标（元）|每股收益|3.29|3.76|4.32|4.87| | |每股经营现金流|3.96|4.09|3.74|4.53| | |每股净资产|14.94|18.89|21.63|24.81| |估值比率|P/E|17|15|13|12| | |P/B|4|3|3|2| | |EV/EBITDA|28|26|23|20|[6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司新客户扩展顺利、老客户份额提升，积极扩张产能满足客户需求，精细化管理下盈利稳健，在贸易摩擦下仍具增长韧性 [8] 根据相关目录分别进行总结 个股表现 - 2024年4月至2025年4月期间，华利集团股价从-23%逐步上升至27% [3] 公司基本情况 - 最新收盘价56.14元，总股本和流通股本均为11.67亿股，总市值和流通市值均为655亿元，52周内最高/最低价为79.34/48.22元，资产负债率23.4%，市盈率17.06，第一大股东为俊耀集团有限公司 [4] 事件回顾 - 2024年公司收入240.1亿元，同比+19%；归母净利润38.4亿元，同比+20%；扣非归母净利润37.8亿元，同比+19%；24Q4收入65亿元，同比+12%，归母净利润10亿元，同比+9%；公司拟每10股派发现金红利23元，收入业绩符合此前业绩快报，分红率超预期 [5] 事件点评 - 销量快速增长，新客户表现靓丽，2024年销售运动鞋2.23亿双，同增18%，销售单价同比略有增长，主要以销量贡献；前五大客户收入190.0亿元，同比增长15%，占销售总额比例79.13%，占比有所下降，前五大以外客户销售收入50.1亿元，同比增长41%；2025年新合作客户Adidas预计订单快速增长，On、NB、Reebok等客户订单仍强劲增长，前四大客户占比预计下降 [6] - 产能爬坡影响24Q4毛利率，盈利稳定，2024年毛利率同比+1.2pct至26.8%，24Q4毛利率同比-2.3pct至24.1%；2024年销售/管理/财务费用率分别同比持平/+1.0pct/+0.1pct至0.3%/4.5%/-0.4%，管理费用率提升主要系薪酬绩效增加以及新增计提员工长期服务金；2024年净利率同比+0.1pct至16% [7] - 产能保持扩张，2024年总产能/总产量分别为2.29/2.21亿双，产能利用率为97%；2024年新开越南工厂3家、印尼工厂1家，25Q1有印尼及国内新工厂开始投产；未来仍有持续扩产计划 [7] 盈利预测及投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为44.3亿元/51.0亿元/58.8亿元，对应PE分别为15倍/13倍/11倍，维持“买入”评级 [8] 盈利预测和财务指标 |年度|2024N|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|24006|27547|31301|35565| |增长率(%)|19.35|14.75|13.63|13.63| |EBITDA（百万元）|5663.03|6146.18|6964.78|7834.80| |归属母公司净利润（百万元）|3840.33|4426.88|5104.45|5881.80| |增长率(%)|20.00|15.27|15.31|15.23| |EPS(元/股)|3.29|3.79|4.37|5.04| |市盈率（P/E）|17.06|14.80|12.83|11.14| |市净率（P/B）|3.76|3.00|2.43|1.99| |EV/EBITDA|15.31|9.00|7.23|5.85| [10] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为19.4%、14.7%、13.6%、13.6%，营业利润增长率分别为22.5%、15.2%、15.3%、15.2%，归属于母公司净利润增长率分别为20.0%、15.3%、15.3%、15.2% [13] - 获利能力方面，2024 - 2027年毛利率分别为26.8%、26.1%、26.1%、26.1%，净利率分别为16.0%、16.1%、16.3%、16.5%，ROE分别为22.0%、20.3%、18.9%、17.9%，ROIC分别为20.7%、19.6%、18.2%、17.1% [13] - 偿债能力方面，2024 - 2027年资产负债率分别为23.4%、19.2%、19.2%、16.7%，流动比率分别为3.12、3.97、4.16、5.02 [13] - 营运能力方面，2024 - 2027年应收账款周转率分别为5.90、5.91、6.01、6.01，存货周转率分别为5.99、6.10、6.18、6.16，总资产周转率分别为1.14、1.11、1.04、0.98 [13] - 每股指标方面，2024 - 2027年每股收益分别为3.29、3.79、4.37、5.04，每股净资产分别为14.94、18.73、23.10、28.14 [13] - 估值比率方面，2024 - 2027年PE分别为17.06、14.80、12.83、11.14，PB分别为3.76、3.00、2.43、1.99 [13] - 现金流量表方面，2024 - 2027年经营活动现金流净额分别为4617、3755、5776、4940百万元，投资活动现金流净额分别为-2165、-1025、-813、-400百万元，筹资活动现金流净额分别为-1937、-22、-22、-22百万元，现金及现金等价物净增加额分别为549、2708、4941、4518百万元 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司新客户扩展顺利、老客户份额提升，积极扩张产能满足客户需求，精细化管理下盈利稳健，在贸易摩擦下仍具增长韧性 [8] 根据相关目录分别进行总结 个股表现 - 2024年4月至2025年4月期间，公司股价从-23%逐步上升至27% [3] 公司基本情况 - 最新收盘价56.14元，总股本和流通股本均为11.67亿股，总市值和流通市值均为655亿元，52周内最高/最低价为79.34/48.22元，资产负债率23.4%，市盈率17.06，第一大股东为俊耀集团有限公司 [4] 事件回顾 - 2024年公司收入240.1亿元，同比+19%；归母净利润38.4亿元，同比+20%；扣非归母净利润37.8亿元，同比+19%；其中24Q4收入65亿元，同比+12%，归母净利润10亿元，同比+9%；公司拟每10股派发现金红利23元，收入业绩符合此前业绩快报，分红率超预期 [5] 事件点评 - 销量快速增长，新客户表现靓丽，2024年销售运动鞋2.23亿双，同增18%，销售单价同比略有增长，主要以销量贡献；前五大客户收入190.0亿元，同比增长15%，占销售总额比例79.13%，占比有所下降，前五大以外客户销售收入50.1亿元，同比增长41%；2025年新合作客户Adidas预计订单快速增长，On、NB、Reebok等客户订单仍强劲增长，前四大客户占比预计下降 [6] - 产能爬坡影响24Q4毛利率，盈利稳定，2024年毛利率同比+1.2pct至26.8%，其中24Q4毛利率同比-2.3pct至24.1%；2024年销售/管理/财务费用率分别同比持平/+1.0pct/+0.1pct至0.3%/4.5%/-0.4%，管理费用率提升主要系薪酬绩效增加以及新增计提员工长期服务金；2024年净利率同比+0.1pct至16% [7] - 产能保持扩张，2024年总产能/总产量分别为2.29/2.21亿双，产能利用率为97%，处于饱和状态；2024年新开越南工厂3家、印尼工厂1家，25Q1有印尼及国内新工厂开始投产；未来仍有持续扩产计划 [7] 盈利预测及投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为44.3亿元/51.0亿元/58.8亿元，对应PE分别为15倍/13倍/11倍，维持“买入”评级 [8] 盈利预测和财务指标 | 年度 | 营业收入（百万元） | 增长率(%) | EBITDA（百万元） | 归属母公司净利润（百万元） | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率（P/E） | 市净率（P/B） | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2024N | 24006 | 19.35 | 5663.03 | 3840.33 | 20.00 | 3.29 | 17.06 | 3.76 | 15.31 | | 2025E | 27547 | 14.75 | 6146.18 | 4426.88 | 15.27 | 3.79 | 14.80 | 3.00 | 9.00 | | 2026E | 31301 | 13.63 | 6964.78 | 5104.45 | 15.31 | 4.37 | 12.83 | 2.43 | 7.23 | | 2027E | 35565 | 13.63 | 7834.80 | 5881.80 | 15.23 | 5.04 | 11.14 | 1.99 | 5.85 | [10] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为19.4%、14.7%、13.6%、13.6%，营业利润增长率分别为22.5%、15.2%、15.3%、15.2%，归属于母公司净利润增长率分别为20.0%、15.3%、15.3%、15.2% [13] - 获利能力方面，2024 - 2027年毛利率分别为26.8%、26.1%、26.1%、26.1%，净利率分别为16.0%、16.1%、16.3%、16.5%，ROE分别为22.0%、20.3%、18.9%、17.9%，ROIC分别为20.7%、19.6%、18.2%、17.1% [13] - 偿债能力方面，2024 - 2027年资产负债率分别为23.4%、19.2%、19.2%、16.7%，流动比率分别为3.12、3.97、4.16、5.02 [13] - 营运能力方面，2024 - 2027年应收账款周转率分别为5.90、5.91、6.01、6.01，存货周转率分别为5.99、6.10、6.18、6.16，总资产周转率分别为1.14、1.11、1.04、0.98 [13] - 每股指标方面，2024 - 2027年每股收益分别为3.29、3.79、4.37、5.04，每股净资产分别为14.94、18.73、23.10、28.14 [13] - 估值比率方面，2024 - 2027年PE分别为17.06、14.80、12.83、11.14，PB分别为3.76、3.00、2.43、1.99 [13] - 现金流量表方面，2024 - 2027年净利润分别为3836、4427、5104、5882百万元，经营活动现金流净额分别为4617、3755、5776、4940百万元，投资活动现金流净额分别为 - 2165、 - 1025、 - 813、 - 400百万元，筹资活动现金流净额分别为 - 1937、 - 22、 - 22、 - 22百万元，现金及现金等价物净增加额分别为549、2708、4941、4518百万元 [13]

理财金额与限制 - 2025年度公司委托理财及现金管理预计交易金额不超55亿元，闲置募集资金现金管理不超20亿元[2] - 截至公告披露日，最近十二个月闲置募集资金委托理财未到期余额17.2亿元[11] 赎回与收益情况 - 公司近期赎回闲置募集资金理财产品本金5900万元，收益48.51万元[4] - 富邦华一银行产品购买金额3700万元，年化收益率2.19%，收益46.41万元[5] - 中国银行产品购买金额2200万元，年化收益率0.2%，收益2.10万元[5] 新投资情况 - 公司用3700万元闲置募集资金购买玉山银行产品，预期年化收益率0.3%-2.4%[7] - 华利集团多项购买各银行产品，合计金额172000[12][16] 理财策略 - 公司采取多项措施防控委托理财投资风险[9] - 委托理财不影响公司日常经营和主营业务，可提高资金效率增加收益[10]

报告公司投资评级 - 维持强烈推荐评级 [1][11] 报告的核心观点 - 24Q4公司收入和净利润分别同比+12%、+9%，新工厂投产效率较低拖累利润表现；新客户订单规模快速扩张，产能加速拓展，开发超临界发泡技术强化获取优质订单能力；预计25 - 27年公司归母净利润规模为43.4亿元、49.4亿元、56.4亿元，同比增速为13%、14%、14%；当前市值对应25PE15X、26PE13X [1] 各部分总结 业绩表现 - 2024年公司收入240.1亿元，同比增加19.35%，销售运动鞋2.23亿双，同比增加17.5%；归母净利润38.4亿元，同比增加20.0%；扣非净利润37.8亿元，同比增长18.8%；拟每10股派发现金红利23元（含税），分红比例约70% [2] - 24Q4实现收入64.95亿元，同比+11.9%；归母净利润9.97亿元，同比+9.2%；扣非净利润9.78亿元，同比增长5.2%；新工厂投产效率较低拖累业绩表现 [2] - 2024年前五大客户合计占比下降3.3pct至79.1%，客户一订单收入79.67亿元（+4.7%，占比33.2%），客户二订单收入51.33亿元（+26.4%，占比21.4%），客户三订单收入29.92亿元（+26.4%，占比12.5%），客户四订单收入15.14亿元（+8%，占比6.3%），客户五订单收入13.90亿元（+30%，占比5.8%） [2] - 2024年运动休闲鞋营收209.6亿元（+17.88%，占比87.4%），户外鞋靴营收8.98亿元（-33.7%，占比3.7%），运动凉鞋及拖鞋营收20.7亿元（+125.8%，占比8.6%） [3] 盈利能力 - 2024年毛利率提升1.2pct至26.8%，运动休闲鞋毛利率27.2%（+1.1pct），户外鞋靴毛利率21.6%（+2.88pct），运动凉鞋及拖鞋毛利率24.4%（+0.2pct）；期间费用率提升1.13pct至6.0%，主要是管理费用率+1.05pct（计提的薪酬绩效增加）；净利率上升0.07pct至15.98% [4] - 24Q4毛利率下降2.28pct至24.1%，期间费用率升0.06pct至2.78%，净利率下降0.45pct至15.3%；主要受新工厂投产效率低拖累 [4] 现金流及存货周转 - 2024年经营活动净现金流同比增加24.97%至46.17亿元 [4] - 2024年存货周转天数为60天，同比-3天；应收账款周转天数为61天，同比-1天 [4] 产能扩张 - 2024年越南3家新工厂、印尼第一家工厂投产，超临界物理发泡中底量产产线在越南投产；2025年2月中国新设工厂及印尼生产基地另一厂区投产 [11] - 2024年越南工厂所需原材料50%以上在当地采购，降低采购成本与关税风险 [11] 盈利预测及投资建议 - 预计2025 - 2027年公司收入规模为274.1亿元、310.7亿元、350.4亿元，同比增速为14%、13%、13%；归母净利润规模为43.4亿元、49.4亿元、56.4亿元，同比增速为13%、14%、14%；当前市值对应2025PE15X、2026PE13X，维持强烈推荐评级 [11] 财务数据 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|20114|24006|27407|31067|35036| |同比增长|-2%|19%|14%|13%|13%| |营业利润(百万元)|4056|4967|5613|6391|7293| |同比增长|-1%|22%|13%|14%|14%| |归母净利润(百万元)|3200|3840|4340|4941|5638| |同比增长|-1%|20%|13%|14%|14%| |每股收益(元)|2.74|3.29|3.72|4.23|4.83| |PE|20.5|17.1|15.1|13.3|11.6| |PB|4.3|3.8|3.4|3.0|2.7|[10] 主要财务比率 | | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 年成长率 | | | | | | | 营业总收入 | -2% | 19% | 14% | 13% | 13% | | 营业利润 | -1% | 22% | 13% | 14% | 14% | | 归母净利润 | -1% | 20% | 13% | 14% | 14% | | 获利能力 | | | | | | | 毛利率 | 25.6% | 26.8% | 26.8% | 26.9% | 27.0% | | 净利率 | 15.9% | 16.0% | 15.8% | 15.9% | 16.1% | | ROE | 22.6% | 23.6% | 23.8% | 24.3% | 24.4% | | ROIC | 21.0% | 22.4% | 23.0% | 23.3% | 23.6% | | 偿债能力 | | | | | | | 资产负债率 | 22.3% | 23.4% | 24.2% | 22.8% | 21.6% | | 净负债比率 | 4.1% | 1.5% | 3.0% | 2.5% | 2.1% | | 流动比率 | 3.1 | 3.1 | 3.0 | 3.2 | 3.5 | | 速动比率 | 2.5 | 2.5 | 2.4 | 2.5 | 2.8 | | 营运能力 | | | | | | | 总资产周转率 | 1.1 | 1.1 | 1.1 | 1.2 | 1.2 | | 存货周转率 | 5.8 | 6.0 | 6.0 | 6.0 | 6.0 | | 应收账款周转率 | 5.8 | 5.9 | 5.8 | 5.8 | 5.8 | | 应付账款周转率 | 9.1 | 8.4 | 7.8 | 7.7 | 7.7 | | 每股资料(元) | | | | | | | EPS | 2.74 | 3.29 | 3.72 | 4.23 | 4.83 | | 每股经营净现金 | 3.17 | 3.96 | 3.70 | 4.28 | 4.88 | | 每股净资产 | 12.95 | 14.94 | 16.36 | 18.54 | 21.05 | | 每股股利 | 1.20 | 2.30 | 2.05 | 2.33 | 2.66 | | 估值比率 | | | | | | | PE | 20.5 | 17.1 | 15.1 | 13.3 | 11.6 | | PB | 4.3 | 3.8 | 3.4 | 3.0 | 2.7 | | EV/EBITDA | 14.5 | 12.1 | 10.3 | 9.0 | 8.0 |[14]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 2024年公司越南及印尼新工厂顺利投产，产能提升，受益于核心客户去库存结束后恢复正常下单及新品牌客户持续放量，实现量价齐升，预计2025 - 2027年每股收益分别为3.69、4.25和4.76元，4月10日收盘价对应2025 - 2027年PE为14.6、12.7、11.3倍 [9] 事件描述 - 4月10日公司披露2024年年报，2024年实现营业收入240.06亿元，同比增长19.35%，归母净利润38.40亿元，同比增长20.00%，扣非净利润37.81亿元，同比增长18.83%，拟向全体股东每10股派发现金红利23元（含税），派息率69.89% [1] 事件点评 市场数据 - 2024年公司实现量价齐升，业绩增速逐季放缓，营收240.06亿元，同比增长19.35%，鞋履销售量2.23亿双，同比增长17.53%，人民币均价约107元/双，同比增长约1.6%，分季度看，24Q1 - 24Q4营收同比增长30.15%、20.83%、18.50%、11.88%，归母净利润同比增长63.67%、11.94%、16.07%、9.18% [3] 产品与客户 - 分产品看，2024年运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋分别实现营收209.91、8.98、20.70亿元，同比增长17.88%、 - 33.70%、125.76%，占公司收入比重87.4%、3.7%、8.6%，运动凉鞋/拖鞋收入大幅上涨因UGG等品牌拖鞋款形体订单大幅增加，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋毛利率分别为27.2%、21.6%、24.4%，同比提升1.09pct、2.88pct、0.18pct；公司客户涵盖大多数全球知名运动休闲品牌，前五大客户销售收入占比合计79.13%，同比下滑3.2pct [4] 产能与利用率 - 公司主要生产基地位于越南北部和中部区域、印尼，2024年越南3家新工厂及印尼工厂投产，合计产能2.29亿双，同比增长3.3%，产能利用率96.72%，同比提升10.06pct [5] 盈利能力与费用率 - 2024年公司毛利率同比提升1.2pct至26.8%，期间费用率合计提升1.1pct至6.0%，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.3%/4.5%/1.6%/ - 0.4%，管理费用率上升主因公司收入和净利润上升，计提的薪酬绩效增加及新增计提员工长期服务金，综合影响下，2024年归母净利率为16.0%，同比提升0.1pct [5][8] 存货与现金流 - 截至2024年末，公司存货31.21亿元，同比增长13.85%，存货周转天数60天，同比减少2天，2024年公司经营活动现金流净额为46.17亿元，同比增长24.97% [8] 财务数据与估值 财务报表预测和估值数据汇总 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|20,114|24,006|27,383|31,283|35,071| |YoY(%)|-2.2|19.4|14.1|14.2|12.1| |净利润(百万元)|3,200|3,840|4,311|4,955|5,560| |YoY(%)|-0.9|20.0|12.2|14.9|12.2| |毛利率(%)|25.6|26.8|26.5|26.7|26.8| |EPS(摊薄/元)|2.74|3.29|3.69|4.25|4.76| |ROE(%)|21.2|22.0|19.8|19.2|18.2| |净利率(%)|15.9|16.0|15.7|15.8|15.9| |资产负债率(%)|22.3|23.4|17.8|18.3|15.4| |流动比率|3.1|3.1|4.3|4.4|5.4| |速动比率|2.4|2.4|3.4|3.6|4.5| |总资产周转率|1.1|1.1|1.1|1.1|1.0| |应收账款周转率|5.8|5.9|6.4|6.0|6.1| |应付账款周转率|9.1|8.4|8.9|8.8|8.7| |P/E(倍)|19.7|16.4|14.6|12.7|11.3| |P/B(倍)|4.2|3.6|2.9|2.4|2.1| [11][15][17]