报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 15.82 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 西部矿业 2024 年营收 500.26 亿元（yoy+17.02%），归母净利 29.32 亿元（yoy+5.10%），扣非净利 29.47 亿元（yoy+15.30%），低于预期，主因冶炼亏损、资产减值损失超预期 [1] - 2024Q4 铜冶炼加工费下滑、大额资产减值损失拖累业绩，Q4 归母净利环比下滑 82.09% [2] - 公司是 A 股稀缺高分红铜矿公司，2024 年度分红率 81%，2022 - 2024 年平均分红率 52% [3] - 核心资产玉龙铜矿三期扩产稳步推进，投产后铜产能有望提升至 18 - 20 万吨，驱动公司成长 [4] - 考虑关税摩擦和铜冶炼加工费情况，下调 2025 - 2026 年铜价假设，上调国内铜精矿计价系数，预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.52、1.78、2.24 元 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027E 营业收入分别为 427.48 亿、500.26 亿、658.52 亿、688.66 亿、720.31 亿元，增速分别为 7.51%、17.02%、31.64%、4.58%、4.60% [7][19] - 2023 - 2027E 归属母公司净利润分别为 27.89 亿、29.32 亿、36.11 亿、42.42 亿、53.43 亿元，增速分别为 -19.06%、5.10%、23.18%、17.48%、25.94% [7][19] - 2023 - 2027E EPS 分别为 1.17、1.23、1.52、1.78、2.24 元 [7][19] 可比公司估值 - 2025E 可比公司 Wind 一致预期 PE 均值为 10.5X，紫金矿业 11.7X，洛阳钼业 9.7X，金诚信 10.3X [13] 基本数据 - 目标价 15.82 元，截至 4 月 16 日收盘价 14.90 元，市值 355.07 亿元，6 个月平均日成交额 5.9833 亿元，52 周价格范围 14.26 - 21.46 元，BVPS 7.17 元 [9]

青海树人律师事务所 关于西部矿业集团有限公司及其 一致行动人青海西矿资产管理有限公司增持 西部矿业股份有限公司股份的 专项核查意见 青海树人律师事务所（以下简称"本所"）接受西部矿业股份有限公司（以 下简称"西部矿业"或"公司"）委托，根据《中华人民共和国公司法》(以下 简称"《公司法》")、《中华人民共和国证券法》(以下简称"《证券法》")、 《上市公司收购管理办法》(以下简称"《收购管理办法》")等法律、法规和其 他规范性文件，就西部矿业控股股东西部矿业集团有限公司（以下简称"西矿集 团"）及其一致行动人青海西矿资产管理有限公司（以下简称"西矿资管"）增 持西部矿业(以下简称"本次增持")相关事宜，出具本法律意见书。 声 明 对本法律意见书的出具，本所律师声明如下： 1.本所律师依据《公司法》《证券法》《收购管理办法》以及中国证券监督 管理委员会的相关规定及本法律意见书出具日以前已经发生或者存在的事实，严 格履行了法定职责，遵循了勤勉尽责和诚实信用原则，进行了充分的核查验证， 保证本法律意见书所认定的事实真实、准确、完整，所发表的结论性意见合法、 准确，不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。 2.西部矿 ...

证券代码：601168 证券简称：西部矿业 公告编号：临 2025-025 西部矿业股份有限公司 重要内容提示： ●增持计划基本情况：公司于 2025 年 4 月 8 日披露了《西部矿业关于控 股股东及其一致行动人增持公司股份暨后续增持计划的公告》（详见临时公告 2025-013 号），公司控股股东西部矿业集团有限公司（以下简称"西矿集团"）及 其一致行动人青海西矿资产管理有限公司（以下简称"西矿资产"）计划自 2025 年 4 月 7 日起 3 个月内通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式累计 增持公司总股本的 0.15%-0.222%的股份，即 3,574,500 股-5,290,023 股。 ●增持计划实施情况：根据控股股东西矿集团一致行动人西矿资产的通知， 截至 4 月 17 日，本次增持计划已实施完毕。西矿资产累计增持 6,458,044 股（含 首次增持 1,167,944 股），占公司总股本的 0.271%，增持金额合计为 9,674.70 万元，全部为自有资金。 ●增持计划实施前，西矿集团及其一致行动人西矿资产持有公司股份 731,952,122 股，占公司总股本的 30.72%。本次增 ...

西部矿业（601168）公告，公司控股股东及其一致行动人增持计划已实施完毕。西矿资产累计增持 645.8万股，占公司总股本的0.271%，增持金额合计为9674.7万元，全部为自有资金。增持计划实施 前，西矿集团及其一致行动人西矿资产持有公司股份7.32亿股，占公司总股本的30.72%。本次增持计划 实施后，西矿集团及其一致行动人西矿资产持有公司股份7.37亿股，占公司总股本的30.93%。 ...

纪要涉及的公司 西部矿业 纪要提到的核心观点和论据 - **2024年业绩情况**：营收500亿元，同比增长17%；利润总额59.92亿元，同比增长27%；净利润52.94亿元，同比增长25%；归母净利润29.32亿元，同比增长5%；经营性现金流82.46亿元，同比增长32%；加权平均净资产收益率18.23%，每股收益1.23元；年度分红计划23.83亿元，占归母净利润81% [2][3] - **2024年产量情况**：矿产铜计划15.87万吨，实际完成17.75万吨，同比增长40%；锌计划10.7万吨，实际完成10.7万吨；铅计划5.39万吨，实际完成5.39万吨；铁精粉计划143万吨，实际生产137万吨；冶炼铜计划21.78万吨，实际完成26.4万吨；高纯氢氧化镁生产11.48万吨，氧化镁13.9万吨 [3][4] - **2025年规划**：营收目标555亿元，总利润目标51亿元；主要产品生产目标为矿产铜16.82万吨、精炼锌12.46万吨、铅1.1万吨、铁精粉145万吨、镍1563吨等；冶炼产能为35万冶炼铜、20万锌和24万铅 [4] - **减值计提及亏损情况**：2024年计提减值准备5.6亿元，包括固定资产减值3.8亿元、无形资产减值4100万元、存货跌价准备1.4亿元；青海铜业全年亏损6.8亿元，2025年一季度已显著减亏 [2][5] - **玉龙三期工程进展**：2025年7 - 8月预计可达基建条件，2026年下半年投产，2027年底完全达产，实现年产18 - 20万吨铜的增量 [3][6] - **铜价预期**：2025年预算铜价假设较2024年有所下调，但仍高于2023年，预计7万多元/吨，低于当前市场价，整体利润预期保守 [3][7] - **产量情况**：2025年铜矿产量预计增加，不存在明显下滑；新投产选厂150万吨规模预计贡献4.6万吨铅锌产能 [9][12] - **成本情况**：矿山单位成本稳定；冶炼加工成本约5000元，与行业优秀企业有提升空间，2025年将优化指标降低成本；2025年将大幅减少亏损 [11][18][19] - **分红规划**：若无重大变动，将维持高水平分红比率，2025年分红比例继续保持 [24] - **负债率控制**：持续压降负债率，带息负债利率从3.1%降至2.8%，压缩矿产资源开发规模 [25] - **资源拓展**：成立专门项目组，在拉萨和格尔木地区负责资源拓展工作 [26] - **大股东情况**：大股东持股比例从2019年的28.21%增至31%左右，2025年4月再次启动增持 [3][27][28] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **项目建设**：开展多个下属矿山和联营单位工程，提升选矿工艺处理能力和各类金属年产能 [4] - **会东大梁矿山**：服务年限还剩四年，新增储量约2万吨，若找到新资源生命周期可能延长 [13] - **青海铜业冶炼场**：2024年底产能从15万吨扩至20万吨，通过优化电解工艺流程实现；总产能20万吨，精炼8万吨，全流程12万吨 [14][15] - **冶炼产能利用率**：理论上可超设计产能利用率达120%，但未来一段时间保持在中天新冶75万吨规模 [17] - **青海铜业原料及库存**：每月需约1万吨铜金矿石原料，要求尽量保持零库存 [20] - **2024年矿产品成本**：玉龙铜业矿产铜成本约3万元/吨，西部同业及其他小型矿山约35000元/吨；金顶山铅锌矿成本三四千元/吨，惠东铅锌矿成本较高 [21] - **东台吉乃尔碳酸锂项目**：2024年营收14.78亿元，归母净利润5.9亿元，对公司利润贡献约1.6亿元；生产1.42万吨，销售约1.7万吨，年底库存约380吨，成本约3.4万元/吨 [22][23]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][12] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年度报告，业绩稳定扩张，矿山产能持续增长，冶炼系统全面优化，提质增效重回报行动有效执行 [3] - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入分别为564.7亿元、605.8亿元、630.2亿元；归母净利润分别为46.24亿元、51.18亿元和55.47亿元；EPS分别为1.94元、2.15元和2.33元，对应PE分别为7.81x、7.05x和6.51x [12] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 公司在全国范围内形成稳定矿山运营布局，实现产业链纵向一体化布局，业务涵盖矿山采选、有色冶炼、金融贸易、盐湖化工等领域，在有色金属和黑色金属开采上有显著优势，主要涉及铜、铅、锌、铁等资源类产品 [6] 事件 - 公司2024年实现营业收入500.26亿元，同比增长17%；归母净利润29.32亿元，同比增长5%；基本每股收益+5%至1.23元；经营性现金流量净额+32%至82.46亿元；计划分红23.83亿元，股利支付率达81.3%，股息率为6.22% [3] 业务情况 铜业务 - 铜板块（采选 + 冶炼）为业务支柱，2024年营收382.49亿元，营收占比76.46%，毛利66.72亿元，毛利占比67.01% [4] - 2024年公司矿产铜产量同比增长35%至17.75万吨，矿产伴生钼产量同比增长18%至4009吨 [4] - 子公司玉龙铜业为核心铜矿山，2024年矿产铜产量同比增长39%至15.91万吨，占公司矿产铜产量90% [4] - 2024年玉龙铜业选矿一车间铜、钼回收率较技改前分别提升5.92%和1.08%，新疆瑞伦铜镍矿铜、镍回收率分别提升5.55个百分点及1.32个百分点 [4] - 玉龙铜矿三期改扩建项目前期手续办理中，建成后玉龙铜矿铜金属年产能将达18 - 20万吨，公司合计铜产能将达23万吨左右，较当前产能增长约20% [4] 其他金属业务 - 2024年公司铅锌精矿受技改项目影响，铅精矿产量同比减少11%至5.4万吨，锌精矿产量同比减少11%至10.71万吨，但后期铅锌精矿产出有望增长 [5] - 2024年铁精粉产量同比增长15%至137.69万吨，银精矿产量同比增长6%至130.83吨，金精矿产量同比减少9%至189吨 [5] - 铁精矿改扩建项目持续推进，双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程按计划进行，格尔木西矿资源旗下两矿区探转采手续正在办理 [5] - 2024年，会东大梁铅锌矿铅回收率提升4.21个百分点，锌回收率提升1.7个百分点；四川呷村银多金属矿金回收率提高2.73个百分点，银回收率提高4.19个百分点 [5] 冶炼情况 产能与产量 - 报告期末已形成冶炼产能：冶炼铜35万吨/年（同比增长67%）、冶炼锌20万吨/年（同比增长100%）及冶炼铅20万吨/年（同比增长100%） [6] - 2024年公司冶炼铜产量同比增长44%至26.34万吨，冶炼锌产量同比减少3%至11.47万吨，冶炼铅产量同比减少61%至3.58万吨 [6] 项目改造 - 青海铜业实施选矿尾渣铜铁综合技术提升再利用改造项目，冶炼铜产能同比+33%至20万吨/年，直收率同比增长4.33个百分点 [6] - 西部铜材实施节能环保升级改造项目，采用不锈钢永久阴极铜电解工艺，冶炼铜产能同比+200%至15万吨/年 [6] - 西豫金属完成多金属资源综合循环利用及环保升级改造项目，形成铜、铅、锌多金属资源一体化冶炼系统，铅综合回收率同比增加0.46个百分点，形成冶炼铅产能20万吨/年、黄金6吨/年、白银430吨/年，同时高效回收多种有价元素 [10] - 湘和有色锌湿法冶金多金属回收及资源综合化利用绿色提质节能升级改造项目建成投产，冶炼锌产能提升至20万吨/年，新增铟产量24吨/年 [10] 副产品收益 - 西豫金属每万吨冶炼锌产出黄金0.3吨、白银21.5吨，合计贡献收入约4亿元/万吨；湘和有色每万吨冶炼锌产出铟金属1.2吨，贡献收入约307万元/万吨 [10] - 西豫金属现已处于满产状态，副产品收益增长及规模效益加强有望修复冶炼端利润水平 [10] 财务指标 现金流量 - 经营活动产生的现金流量净额同比增长32%至82.46亿元；筹资活动产生的现金流量同比减少61%至 - 58.99亿元；投资活动产生的现金流量净额同比减少20%至 - 36.8亿元 [11] 盈利能力与成本控制 - 公司销售毛利率由23年的18.04%增至24年的19.90%，销售净利率由23年的9.90%增至24年的10.58% [11] - 公司销售费用率维持0.07%，管理费用率由23年的2.13%降至24年的2.05%，财务费用率由23年的1.92%降至24年的1.53%，资产负债率由23年的60.93%降至24年的58.57% [11] - 公司ROE由23年的17.76%升至24年的18.12%，ROA由23年的10.28%升至24年的12.57% [11] 未来重大事项提示 - 公司预计将于2025 - 4 - 26披露2025年一季报 [7] 交易数据 - 52周股价区间为21.46 - 14.26元，总市值361.02亿元，流通市值361.02亿元，总股本/流通A股为238,300/238,300万股，52周日均换手率2.13 [7]

债券发行 - 2024年6月20日、7月8日审议通过公开发行公司债券议案[3] - 2024年12月13日债券注册申请获批复[3] - 发行规模不超过10亿元，最终发行10亿元[3] - 发行期限5年，价格100元/张[3] - 2025年4月15日发行结束，票面利率2.5%[3]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][12] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年度报告，业绩稳定扩张，矿山产能持续增长，冶炼系统全面优化，提质增效重回报行动有效执行 [3] - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入分别为564.7亿元、605.8亿元、630.2亿元；归母净利润分别为46.24亿元、51.18亿元和55.47亿元 [12] 各部分总结 公司业绩 - 2024年实现营业收入500.26亿元，同比增长17%；归母净利润29.32亿元，同比增长5%；基本每股收益+5%至1.23元；经营性现金流量净额+32%至82.46亿元 [3] - 2024年计划分红23.83亿元，股利支付率达81.3%，股息率为6.22% [3] 铜业务 - 铜板块（采选+冶炼）为业务支柱，2024年营收382.49亿元，营收占比76.46%，毛利66.72亿元，毛利占比67.01% [4] - 2024年矿产铜产量同比增长35%至17.75万吨，矿产伴生钼产量同比增长18%至4009吨 [4] - 核心铜矿山玉龙铜业2024年矿产铜产量同比增长39%至15.91万吨，占公司矿产铜产量90% [4] - 2024年玉龙铜业选矿一车间铜、钼回收率较技改前分别提升5.92%和1.08%，新疆瑞伦铜镍矿铜、镍回收率分别提升5.55个百分点及1.32个百分点 [4] - 玉龙铜矿三期改扩建项目建成后，铜金属年产能将达18 - 20万吨，公司合计铜产能将达23万吨左右，较当前产能增长约20% [4] 多金属业务 - 2024年铅锌精矿受技改项目影响，铅精矿产量同比减少11%至5.4万吨，锌精矿产量同比减少11%至10.71万吨 [5] - 西部铜业铅锌年矿石处理量由90万吨/年增至150万吨，对应获各琦铜矿铅锌产能或由2.5万吨增长至4.1万吨 [5] - 2024年铁精粉产量同比增长15%至137.69万吨，银精矿产量同比增长6%至130.83吨，金精矿产量同比减少9%至189吨 [5] - 铁精矿改扩建项目持续推进，双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程按计划进行，格尔木西矿资源旗下两矿区探转采手续正在办理 [5] - 2024年，会东大梁铅锌矿铅回收率提升4.21个百分点，锌回收率提升1.7个百分点；四川呷村银多金属矿金回收率提高2.73个百分点，银回收率提高4.19个百分点 [5] 冶炼业务 - 至报告期末形成冶炼产能：冶炼铜35万吨/年（同比增长67%）、冶炼锌20万吨/年（同比增长100%）及冶炼铅20万吨/年（同比增长100%） [6] - 2024年冶炼铜产量同比增长44%至26.34万吨，冶炼锌产量同比减少3%至11.47万吨，冶炼铅产量同比减少61%至3.58万吨 [6] - 青海铜业冶炼铜产能同比+33%至20万吨/年，直收率同比增长4.33个百分点；西部铜材冶炼铜产能同比+200%至15万吨/年 [6] - 西豫金属形成铜、铅、锌多金属资源一体化冶炼系统，铅综合回收率同比增加0.46个百分点，形成冶炼铅产能20万吨/年、黄金6吨/年、白银430吨/年 [10] - 湘和有色冶炼锌产能提升至20万吨/年，新增铟产量24吨/年 [10] - 西豫金属每万吨冶炼锌产出黄金0.3吨、白银21.5吨，合计贡献收入约4亿元/万吨，湘和有色每万吨冶炼锌产出铟金属1.2吨，贡献收入约307万元/万吨 [10] 财务指标 - 经营活动现金流量净额同比增长32%至82.46亿元；筹资活动现金流量同比减少61%至 - 58.99亿元；投资活动现金流量净额同比减少20%至 - 36.8亿元 [11] - 销售毛利率由23年的18.04%增至24年的19.90%，销售净利率由23年的9.90%增至24年的10.58% [11] - 销售费用率维持0.07%，管理费用率由23年的2.13%降至24年的2.05%，财务费用率由23年的1.92%降至24年的1.53%，资产负债率由23年的60.93%降至24年的58.57% [11] - ROE由23年的17.76%升至24年的18.12%，ROA由23年的10.28%升至24年的12.57% [11] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年实现营业收入分别为564.7亿元、605.8亿元、630.2亿元；归母净利润分别为46.24亿元、51.18亿元和55.47亿元；EPS分别为1.94元、2.15元和2.33元，对应PE分别为7.81x、7.05x和6.51x [12]

文章核心观点 西部矿业发行全国首单支持西部大开发高成长产业债券，创新意义与示范效应显著，有助于推动产业与区域发展结合，助力西部地区矿业企业发展 [1] 债券发行情况 - 西部矿业在上交所面向专业投资者公开发行科技创新公司债券(第一期)，简称“25西股K1” [1] - 本期债券发行规模10亿元，期限5年期，无担保发行，主体评级AAA，票面利率2.50% [1] - 由中国银河证券担任牵头主承销商和簿记管理人并提供流动性服务，中银证券担任联席主承销商 [1] - 发行利率创发行人历史最优水平，标志公司在借助资本市场优化资本结构等方面迈出关键一步 [1] 募集资金用途 - 募集资金扣除发行费用后将全部用于置换我国西部地区矿产资源开采和加工企业的有息负债 [1] 公司概况 - 西部矿业是西部大型省属国有有色金属矿业公司，2000年成立，总部位于青海西宁 [2] - 公司已发展成为集矿山冶炼、盐湖化工、金属贸易、金融四大产业为一体的大型股份上市公司 [2] - 是青藏高原上唯一的大型有色金属采、选、冶联合企业，连续五年获“青海省财政支柱企业”称号 [2] 公司未来规划 - 西部矿业将持续深化与金融机构及资本市场紧密合作，提升管理水平，提高经营业绩 [2] - 为青海省产业“四地”建设及高质量发展贡献力量 [2]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年公司营收500.3亿元同比+17%，归母净利润29.3亿元同比+5%，扣非归母净利润29.5亿元同比+15%，Q4归母净利润1.99亿元同比-66%，业绩低于预期因冶炼亏损和资产减值，现金分红23.83亿元，分红率81.29% [1] - 2024年业绩上升因铜业务量价齐升，铜精矿产量17.75万吨同比+35%，铜均价74,932元/吨同比上涨9.7%，铅均价17,176元/吨同比上涨10.0%，锌均价23,398元/吨同比上涨7.8% [2] - 24Q4业绩不及预期，冶炼亏损和资产减值拖累，2024年青海铜业净利润-6.88亿元，亏损主要在下半年，Q4资产减值损失3.32亿元 [2] - 2024年公司矿产铜产量计划完成率达112%，产量超预期或因出矿量或出矿品位超预期，上半年、下半年铜冶炼产量分别是12.2、14.2万吨 [2] - 玉龙铜矿扩建稳步进行，一二选厂改扩建项目达产达效，铜矿石处理能力提至2280万吨/年，2024年矿产铜、钼产量达16.3万吨同比大幅增长，玉龙铜业开展3000万吨扩能项目前期手续办理，双利二号铁矿推进露转地改扩建项目，设计年采选能力340万吨/年 [3] - 2025年公司计划生产矿产铜16.8万吨、矿产锌124,581金属吨、矿产铅65,672金属吨、矿产钼4,005金属吨、矿产镍1,565吨、铁精粉1,457,679吨 [3] - 下调2025 - 2026年铜价预期，预计2025/2026年归母净利润分别为40/46亿元（较前次下调15%/14%），预计2027年归母净利润为49亿元，对应当前股价的PE分别为9.1/7.8/7.4倍，2025年PE在铜行业中处于较低水平 [3] 财务指标总结 单季度主要财务指标 - 2022Q4 - 2024Q4主营业务收入、毛利、毛利率、各项费用、资产减值损失、投资净收益、营业外收支、税前利润、归母净利润、净利率、扣非净利润、期末净资产、ROE、存货/销售收入、带息负债、货币资金、资产负债率、存货金额、自由现金流等指标呈现不同变化趋势 [12] 利润表指标 - 2023 - 2027E营业收入、营业成本、折旧和摊销、税金及附加、各项费用、投资收益、营业利润、利润总额、所得税、净利润、少数股东损益、归属母公司净利润、EPS等指标有相应预测变化 [14] 现金流量表指标 - 2023 - 2027E经营活动现金流、净利润、折旧摊销、净营运资金增加、其他、投资活动产生现金流、净资本支出、长期投资变化、其他资产变化、融资活动现金流、股本变化、债务净变化、无息负债变化、净现金流等指标有预测变动 [14] 资产负债表指标 - 2023 - 2027E总资产、货币资金、交易性金融资产、应收账款、应收票据、其他应收款、存货、其他流动资产、流动资产合计、其他权益工具、长期股权投资、固定资产、在建工程、无形资产、商誉、其他非流动资产、非流动资产合计、总负债、短期借款、应付账款、应付票据、预收账款、其他流动负债、流动负债合计、长期借款、应付债券、其他非流动负债、非流动负债合计、股东权益、股本、公积金、未分配利润、归属母公司权益、少数股东权益等指标有预测变化 [15] 盈利能力指标 - 2023 - 2027E毛利率、EBITDA率、EBIT率、税前净利润率、归母净利润率、ROA、ROE、经营性ROIC等指标有预测变动 [16] 偿债能力指标 - 2023 - 2027E资产负债率、流动比率、速动比率、归母权益/有息债务、有形资产/有息债务等指标有预测变化 [16] 费用率指标 - 2023 - 2027E销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率、所得税率等指标有相应预测 [17] 每股指标 - 2023 - 2027E每股红利、每股经营现金流、每股净资产、每股销售收入等指标有预测变动 [17] 估值指标 - 2023 - 2027E PE、PB、EV/EBITDA、股息率等指标有预测变化 [17]