报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价下调9%至25.35港元 [1][8] 报告的核心观点 - 2024财年新秀丽业绩喜忧参半，营收符合预期，但净利润低于预期8%，整体净销售额持平，主要市场亚洲和北美下滑，欧洲和拉丁美洲增长，净利润同比下降13%，管理层预计2025年第一季度销售额将下降个位数到中个位数 [1] - 由于旅行频率正常化和高端零售行业复苏步伐的不确定性，预计2025财年有机销售额和净利润同比增长1.5%/1.8%，持续的股票回购和双重上市进展可能对股价提供一定支撑 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 收益总结 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营收（百万美元）|3683|3589|3731|3938|4093| |同比增长（%）|27.9|-2.5|4.0|5.6|3.9| |净利润（百万美元）|396.9|345.6|351.8|376.7|395.4| |同比增长（%）|26.9|-12.9|1.8|7.1|5.0| |每股收益（美元）|0.28|0.24|0.24|0.26|0.27| |市场共识每股收益（美元）|na|na|0.26|0.28|0.29| |市盈率（倍）|8.7|10.0|9.8|9.1|8.7| |市净率（倍）|2.4|2.3|1.8|1.6|1.4| |企业价值/息税折旧摊销前利润（倍）|6.6|7.2|6.5|5.8|5.2| |股息收益率（%）|4.3|4.3|4.4|4.7|4.9| |净资产收益率（%）|32.0|23.6|20.5|18.2|17.2| |净负债率（%）|75.1|74.2|24.5|5.3|-11.2| [2] 目标价格 - 目标价25.35港元，较之前目标价28.00港元下调9%，当前价格18.52港元，潜在涨幅36.9% [3] 股票数据 |指标|数值| |----|----| |市值（百万港元）|26729.4| |3个月平均成交额（百万港元）|128.1| |52周最高价/最低价（港元）|30.00/17.16| |总发行股份（百万股）|1443.3| [3] 股权结构 - 施罗德集团持股6.0%，纽约银行梅隆公司持股5.4% [4] 股价表现 |时间范围|绝对表现|相对表现| |----|----|----| |1个月|-14.1%|-15.8%| |3个月|-14.3%|-26.5%| |6个月|-9.9%|-20.6%| [5] 品牌销售情况 - 新秀丽品牌2024财年有机销售额增长3.3%，第四季度同比增长4.6%；TUMI全年表现较弱，有机销售额同比下降0.8%，但第四季度在欧洲、拉丁美洲和北美表现强劲；美旅因北美批发商需求疲软和印度市场竞争激烈，有机销售额同比下降6.1%（不包括印度为1.9%） [9] - 2025年前两个月，新秀丽在中国不同平台销售表现不一，淘宝/天猫和京东销售额同比分别下降7%和18%，抖音销售额同比增长200%；TUMI在淘宝/天猫销售额同比下降11%，在京东同比增长26% [9][15] 中国旅行活动更新 - 随着航空旅行活动持续改善和国际旅行限制逐步放宽，中国航空客运量稳步增长，截至2025年前两个月，国际和国内旅行恢复率分别为119%和107%，为行李箱市场带来积极势头 [10] 估值 - 基于现金流折现法的目标价（加权平均资本成本8.6%，终端增长率2.0%）对应2025年预期市盈率13.4倍 [8] 盈利预测调整 |指标|新预测（2025E/2026E/2027E）|旧预测（2025E/2026E/2027E）|差异（%）| |----|----|----|----| |营收（百万美元）|3731/3938/4093|3947/4238/n.a.|-5.5%/-7.1%/n.a.| |毛利润（百万美元）|2220/2343/2435|2389/2590/n.a.|-7.1%/-9.5%/n.a.| |营业利润（百万美元）|638/673/700|745/808/n.a.|-14.4%/-16.7%/n.a.| |净利润（百万美元）|352/377/395|418/463/n.a.|-15.8%/-18.6%/n.a.| |毛利率|59.5%/59.5%/59.5%|60.5%/61.1%/n.a.|-1ppt/-1.6ppt/n.a.| |营业利润率|17.1%/17.1%/17.1%|18.9%/19.1%/n.a.|-1.8ppt/-2ppt/n.a.| |净利率|9.4%/9.6%/9.7%|10.6%/10.9%/n.a.|-1.2ppt/-1.4ppt/n.a.| [29] 与市场共识对比 |指标|CMBIGM预测（2025E/2026E/2027E）|市场共识（2025E/2026E/2027E）|差异（%）| |----|----|----|----| |营收（百万美元）|3731/3938/4093|3679/3679/4000|1.4%/7.0%/2.3%| |毛利润（百万美元）|2220/2343/2435|2197/2196/2384|1.0%/6.7%/2.2%| |营业利润（百万美元）|638/673/700|642/689/716|-0.6%/-2.3%/-2.3%| |净利润（百万美元）|352/377/395|362/397/417|-2.8%/-5.1%/-5.2%| |毛利率|59.5%/59.5%/59.5%|59.7%/59.7%/59.6%|-0.2ppt/-0.2ppt/-0.1ppt| |营业利润率|17.1%/17.1%/17.1%|17.5%/18.7%/17.9%|-0.4ppt/-1.6ppt/-0.8ppt| |净利率|9.4%/9.6%/9.7%|9.8%/10.8%/10.4%|-0.4ppt/-1.2ppt/-0.8ppt| [31] 财务总结 利润表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营收（百万美元）|2880|3683|3589|3731|3938|4093| |销售成本（百万美元）|(1274)|(1500)|(1436)|(1511)|(1595)|(1658)| |毛利润（百万美元）|1605|2183|2152|2220|2343|2435| |营业费用（百万美元）|(1185)|(1519)|(1520)|(1582)|(1670)|(1735)| |销售费用（百万美元）|(963)|(1269)|(1289)|(1347)|(1422)|(1478)| |管理费用（百万美元）|(222)|(250)|(231)|(235)|(248)|(258)| |营业利润（百万美元）|492|744|629|638|673|700| |息税折旧摊销前利润（百万美元）|668|936|851|856|900|932| |调整后息税折旧摊销前利润（百万美元）|472|709|683|638|673|700| |折旧（百万美元）|(35)|(40)|(52)|(65)|(73)|(80)| |商誉摊销（百万美元）|(141)|(153)|(170)|(153)|(153)|(153)| |息税前利润（百万美元）|492|744|629|638|673|700| |净利息收入/费用（百万美元）|(130)|(179)|(138)|(138)|(138)|(138)| |其他收入/费用（百万美元）|0|0|0|0|0|0| |税前利润（百万美元）|363|565|491|500|535|562| |所得税（百万美元）|(24)|(135)|(118)|(120)|(129)|(135)| |税后利润（百万美元）|338|430|373|379|406|426| |少数股东权益（百万美元）|(26)|(33)|(27)|(27)|(29)|(31)| |净利润（百万美元）|313|397|346|352|377|395| |核心净利润（百万美元）|296|392|370|352|377|395| |总股息（百万美元）|0|149|148|151|162|170| |净股息（百万美元）|0|149|148|151|162|170| [32] 资产负债表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万美元）|1695|1836|1743|2265|2586|2913| |现金及等价物（百万美元）|636|717|676|1190|1456|1742| |应收账款（百万美元）|291|320|325|330|348|362| |存货（百万美元）|688|696|651|656|693|720| |其他流动资产（百万美元）|80|104|90|90|90|90| |非流动资产（百万美元）|3027|3276|3337|3218|3091|2958| |物业、厂房及设备（百万美元）|162|223|262|297|323|343| |递延所得税资产（百万美元）|174|191|166|166|166|166| |无形资产（百万美元）|1459|1534|1520|1500|1480|1461| |商誉（百万美元）|824|826|820|820|820|820| |其他非流动资产（百万美元）|94|67|70|70|70|70| |总资产（百万美元）|4721|5112|5079|5483|5678|5871| |流动负债（百万美元）|1213|1157|1090|1082|1121|1150| |短期借款（百万美元）|119|77|84|84|84|84| |应付账款（百万美元）|779|725|712|704|743|772| |应付税金（百万美元）|77|89|45|45|45|45| |其他流动负债（百万美元）|120|135|104|104|104|104| |非流动负债（百万美元）|2428|2437|2444|2344|2244|2144| |长期借款（百万美元）|1893|1730|1687|1587|1487|1387| |其他非流动负债（百万美元）|278|349|350|350|350|350| |总负债（百万美元）|3642|3594|3534|3426|3365|3294| |股本（百万美元）|14|15|15|15|15|15| |留存收益（百万美元）|1017|1437|1462|1947|2172|2406| |总股东权益（百万美元）|1032|1451|1476|1961|2187|2421| |少数股东权益（百万美元）|48|67|69|96|126|156| |总权益和负债（百万美元）|4721|5112|5079|5483|5678|5871| [32] 现金流量表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |经营活动| | | | | | | |税前利润（百万美元）|363|565|491|500|535|562| |折旧及摊销（百万美元）|57|59|75|84|93|99| |已付税金（百万美元）|(51)|(119)|(118)|(120)|(129)|(135)| |营运资金变动（百万美元）|(175)|(101)|(5)|(18)|(16)|(12)| |其他（百万美元）|83|131|147|134|134|134| |经营活动净现金流量（百万美元）|278|534|590|580|617|

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级[5] 报告的核心观点 - 24Q4各地区环比提速，25Q1预计欧洲和印度领增；公司全球第一大箱包龙头地位稳固、TUMI开店逐步兑现，亚太增长中长期具潜力、债务杠杆与现金流产出持续向好，海外双重上市有利估值修复；预计2025/2026净利润3.82/4.13亿美元，给予公司2025年PE估值15X，对应目标价30.65港元/股（+11%）[4][7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 恒生指数1M、2M、3M绝对涨幅分别为-14.7%、-14.7%、-9.3%，相对涨幅分别为-24.6%、-39.4%、-29.2%[3] - 3月14日收盘价19.10港元，52周股价波动16.78 - 31.60港元，总股本1462百万股，总市值27930百万港元[5] 财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万美元)|3682|3589|3743|3928|4118|[4]| |(+/-)YoY(%)|27.9%|-2.5%|4.3%|4.9%|4.8%|[4]| |净利润(百万美元)|417|346|382|413|440|[4]| |(+/-)YoY(%)|33.4%|-17.1%|10.6%|8.1%|6.4%|[4]| |全面摊薄EPS(美元)|0.29|0.24|0.26|0.28|0.30|[4]| |毛利率(%)|59.3%|60.0%|60.0%|60.1%|60.2%|[4]| |净资产收益率(%)|28.8%|23.4%|20.6%|18.2%|16.22%|[4]| 各季度及全年业务情况 - 24Q4收入同比降0.1%至9.4亿美元，汇率中性增1%，毛利率提升0.3pct至60.2%，调整EBITDA margin提升1.6pct至20.7%；亚洲/北美/欧洲/拉美收入环比提速5.2/11.7/7.3/0.3pct，新秀丽/TUMI/美旅收入环比提速6.8/13.2/8.2pct[7] - 24全年收入同比降2.5%至35.9亿美元，汇率中性降0.2%，毛利率提升0.7pct至60%，调整EBITDA margin降0.3pct至19%，归母净利润降12.9%（可比口径）至3.5亿美元，归母净利率降1.1pct至9.6%（可比口径）[7] - 25Q1整体收入预计中至低单位数下降，印度增速转正；24Q4亚洲/北美/欧洲/拉美收入同比变动-6.3%/+3.9%/+5.6%/+14%，中国增速环比改善16pct至1%，印度收入同比下降27%；24全年亚洲/亚洲（除印度）/北美/欧洲/拉美收入同比变动-3.6%/-0.3%/-1.2%/+3.1/+17%[7] - 24Q4新秀丽/TUMI/美旅收入同比变动+4.6%/+4.4%/-6.9%，均环比提速；24全年新秀丽/TUMI/美旅收入同比+3.3%/-0.8%/-6.1%，TUMI收入下降主因高端消费信心不振+客流下降[7] 运营情况 - 24年拓店6.4%，净开店67家，以亚洲和欧洲为主，分销/营销/管理费用率同比变动+1.7/-0.3/-0.4pct，期末库存额同比下降6.4%；调整自由现金流同比增9.3%至3.1亿美元，年内分红/回购共1.5/1.6亿美元，2亿美元回购计划余约4240万美元额度，净负债基本持平，净杠杆率1.58x，属历史较低水平；全年股息总额持平于1.5亿美元，每股0.11美元，派息率43.4%[7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|总市值（亿元）|股价（元/股）|净利润（百万元）（2024/2025E/2026E/2027E）|市盈率（X）（2024/2025E/2026E/2027E）| |----|----|----|----|----|----| |Prada|1913.HK|1482|57.90|7081/8145/9078/9598|20.92/18.19/16.32/15.44|[8]| |Burberry|BRBY.L|36|1000|-43/90/159/257|-83.98/39.99/22.58/13.94|[8]| |Hugo Boss|BOSS.DY|26|37.09|213/255/297/327|12.02/10.03/8.62/7.84|[8]| |平均| - | - | - | - | -17.01/22.74/12.47/12.40|[8]| 财务报表分析和预测 - 涵盖利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标预测，如2025E营业总收入3743.24百万美元，净利润382.06百万美元等[11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][7] 报告的核心观点 - 24年新秀丽实现营业收入36亿美元，同比-2.5%，剔除汇兑影响同比-0.2%，经调整ebitda利润6.8亿美元，同比-3.7%，归母净利3.5亿美元，同比-12.9%；单Q4实现收入9.4亿美元，同比-0.6%，经调整ebitda利润1.9亿美元，同比+7.7%，归母净利1.1亿美元，同比-22.7%，收入和利润保持平稳展现韧性 [1] - 预计公司25 - 27年实现收入37/38/39亿美元，分别同比+1.8%/+4.1%/+3.5%，归母净利润3.7/4.1/4.6亿美元，分别同比+6.2%/+10.8%/+12.8%，截止3月17日收盘价对应PE为10/9/8倍；短期部分国家宏观环境扰动，不改三大优质品牌资产保障稳健发展，期待美股上市成功提升流动性，24年分红率45%，并回购约1.6亿美元 [5] 根据相关目录分别进行总结 分地区收入情况 - 24Q4亚洲实现收入3.4亿美元，同比-7%，其中中国0.7亿美元（同比+2%，占比7%）、印度0.5亿美元（同比-28%，占比5%），日本0.5亿美元（同比+3%，占比5%）、南韩0.3亿美元（同比-17%，占比4%），印度市场行业竞争压力加大、南韩受局势波动和航空事件影响，致亚洲收入下滑 [2] - 24Q4北美洲实现收入3.5亿美元（同比+4%），其中美国3.3亿美元（同比+4%，占比35%），加拿大0.2亿美元（同比-7%，占比2%），预计主要系消费者信心恢复及批发商拿货提前 [2] - 24Q4欧洲实现收入2.1亿美元（同比+5%），比利时0.6亿美元（同比+16%，占比6%），德国0.3亿美元（同比-7%，占比3%）；拉丁美洲收入0.5亿美元（同比-7%，剔除汇兑影响+14%） [2] 分品牌及渠道收入情况 - 24Q4新秀丽、TUMI、美旅实现收入4.8、2.5、1.5亿美元，分别同比+3%、+4%、-9%，TUMI、新秀丽重回增长彰显中高端品牌韧性，美旅暂时承压预计与各国当地品牌竞争加剧有关 [3] - 24Q4批发、DTC自营、DTC电商渠道实现收入5.4、2.8、1.3亿美元，分别同比-1.5%、+0.1%、+1.2%，DTC渠道表现稳健，门店运营能力持续向上，批发渠道降幅环比显著收窄预计一方面零售环境修复批发商拿货积极性提高，另一方面受北美经销商为规避关税影响提前提货影响；2024年公司净开67家直营店至1119家 [3] 毛利率及费用率情况 - 24Q4毛利率60.2%（同比+0.3pp），预计主要系定位更高端TUMI品牌收入增速领跑、以及折扣控制 [4] - 24Q4分销开支费用率/营销开支费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+0.2pct/-1.4pct/-0.1pct/-0.7pct至29.1%/5.7%/6.0%/3.6%，逆势开店致分销费用率上升，零售走弱下控制广告投放叠加持续精细化管理，整体费用率稳中有降 [4] - 24Q4经调整ebitda利润率20.7%（同比+1.6pp），创近年来历史新高，归母净利率12.2%（-3.5pp），净利率同比下滑主要系基期有较多减值重回 [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|3,588.6|3,654.2|3,802.4|3,934.3| |(+/-) (%)|-2.55%|1.83%|4.06%|3.47%| |归母净利润（百万美元）|345.6|367.1|406.8|458.9| |(+/-) (%)|-17.12%|6.21%|10.82%|12.83%| |每股收益(美元)|0.24|0.25|0.28|0.32| |P/E|10.4|9.8|8.9|7.9|[12] 三大报表预测值 包含流动资产、现金、交易性金融资产等多项资产、负债、利润及现金流等项目在2024 - 2027年的预测值，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率和每股指标、估值比率等内容 [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][7] 报告的核心观点 - 24年新秀丽实现营业收入36亿美元，同比-2.5%，剔除汇兑影响同比-0.2%，经调整ebitda利润6.8亿美元，同比-3.7%，归母净利3.5亿美元，同比-12.9%；单Q4实现收入9.4亿美元，同比-0.6%，经调整ebitda利润1.9亿美元，同比+7.7%，归母净利1.1亿美元，同比-22.7%，收入和利润保持平稳展现韧性 [1] - 预计公司25 - 27年实现收入37/38/39亿美元，分别同比+1.8%/+4.1%/+3.5%，归母净利润3.7/4.1/4.6亿美元，分别同比+6.2%/+10.8%/+12.8%，截止3月17日收盘价对应PE为10/9/8倍；短期部分国家宏观环境扰动，不改三大优质品牌资产保障稳健发展，期待美股上市成功提升流动性，24年分红率45%，并回购约1.6亿美元 [5] 根据相关目录分别进行总结 分地区收入情况 - 24Q4亚洲实现收入3.4亿美元，同比-7%，其中中国0.7亿美元（同比+2%，占比7%）、印度0.5亿美元（同比-28%，占比5%），日本0.5亿美元（同比+3%，占比5%）、南韩0.3亿美元（同比-17%，占比4%）；北美洲实现收入3.5亿美元（同比+4%），其中美国3.3亿美元（同比+4%，占比35%），加拿大0.2亿美元（同比-7%，占比2%）；欧洲实现收入2.1亿美元（同比+5%），比利时0.6亿美元（同比+16%，占比6%），德国0.3亿美元（同比-7%，占比3%）；拉丁美洲收入0.5亿美元（同比-7%，剔除汇兑影响+14%） [2] 分品牌和渠道收入情况 - 24Q4新秀丽、TUMI、美旅实现收入4.8、2.5、1.5亿美元，分别同比+3%、+4%、-9%，TUMI、新秀丽重回增长彰显中高端品牌韧性，美旅暂时承压预计与各国当地品牌竞争加剧有关 [3] - 24Q4批发、DTC自营、DTC电商渠道实现收入5.4、2.8、1.3亿美元，分别同比-1.5%、+0.1%、+1.2%，DTC渠道表现稳健，门店运营能力持续向上，批发渠道降幅环比显著收窄；2024年公司净开67家直营店至1119家 [3] 毛利率和费用率情况 - 24Q4毛利率60.2%（同比+0.3pp），预计主要系定位更高端TUMI品牌收入增速领跑、以及折扣控制 [4] - 24Q4分销开支费用率/营销开支费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+0.2pct/-1.4pct/-0.1pct/-0.7pct至29.1%/5.7%/6.0%/3.6%，逆势开店致分销费用率上升，零售走弱下控制广告投放叠加持续精细化管理，整体费用率稳中有降 [4] - 24Q4经调整ebitda利润率20.7%（同比+1.6pp），创近年来历史新高，归母净利率12.2%（-3.5pp），净利率同比下滑主要系基期有较多减值重回 [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|3,588.6|3,654.2|3,802.4|3,934.3| |(+/-) (%)|-2.55%|1.83%|4.06%|3.47%| |归母净利润（百万美元）|345.6|367.1|406.8|458.9| |(+/-) (%)|-17.12%|6.21%|10.82%|12.83%| |每股收益(美元)|0.24|0.25|0.28|0.32| |P/E|10.4|9.8|8.9|7.9| [12]

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 24Q4各地区品牌环比提速，25Q1预计欧洲和印度领增，全年新秀丽稳健增长，TUMI因高端消费疲软微降，24年拓店下库存及费用管控良好，调整自由现金流增加，预计2025/2026净利润增长，给予公司2025年PE估值区间对应合理价值区间，维持“优于大市”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月14日收盘价为19.10港元，52周股价波动为16.78 - 31.60港元，总股本为1462百万股，总市值为27930百万港元 [2] 主要财务数据及预测 |年份|营业收入(百万美元)|营业收入YoY(%)|净利润(百万美元)|净利润YoY(%)|全面摊薄EPS(美元)|毛利率(%)|净资产收益率(%)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|3682|27.9|417|33.4|0.29|59.3|28.8| |2024|3589|-2.5|346|-17.1|0.24|60.0|23.4| |2025E|3743|4.3|382|10.6|0.26|60.0|20.6| |2026E|3928|4.9|413|8.1|0.28|60.1|18.2| |2027E|4118|4.8|440|6.4|0.30|60.2|16.22| [6] 各季度及全年业务表现 - 24Q4收入同比降0.1%至9.4亿美元，汇率中性增1%，毛利率提升0.3pct至60.2%，调整EBITDA margin提升1.6pct至20.7%，各地区及品牌收入环比提速；24全年收入同比降2.5%至35.9亿美元，汇率中性降0.2%，毛利率提升0.7pct至60%，调整EBITDA margin降0.3pct至19%，归母净利润降12.9%至3.5亿美元，归母净利率降1.1pct至9.6% [7] - 25Q1整体收入预计中至低单位数下降，印度增速转正，Q2起收入增速逐渐提升 [7] 品牌表现 - 24Q4新秀丽/TUMI/美旅收入同比变动+4.6%/+4.4%/-6.9%，均环比提速；24全年新秀丽/TUMI/美旅收入同比+3.3%/-0.8%/-6.1%，TUMI收入下降主因高端消费信心不振和客流下降 [7] 店铺及现金流情况 - 24年期末店铺数同比增长6.4%，净开店67家，以亚洲和欧洲为主，分销/营销/管理费用率同比变动+1.7/-0.3/-0.4pct，期末库存额同比下降6.4%，调整自由现金流同比增9.3%至3.1亿美元，年内分红/回购共1.5/1.6亿美元，2亿美元回购计划余约4240万美元额度，净负债基本持平，净杠杆率1.58x，全年股息总额持平于1.5亿美元，每股0.11美元，派息率43.4% [7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|总市值（亿元）|股价（元/股）|净利润（百万元）（2024/2025E/2026E/2027E）|市盈率（X）（2024/2025E/2026E/2027E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |Prada|1913.HK|1482|57.90|7081/8145/9078/9598|20.92/18.19/16.32/15.44| |Burberry|BRBY.L|36|1000|-43/90/159/257|-83.98/39.99/22.58/13.94| |Hugo Boss|BOSS.DY|26|37.09|213/255/297/327|12.02/10.03/8.62/7.84| |平均| - | - | - | - | -17.01/22.74/12.47/12.40| [8] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面指标在2024A、2025E、2026E、2027E的情况，以及利润表、资产负债表、现金流量表的预测数据 [11]

公司基本信息 - 公司为卢森堡注册成立的有限公司，股份代号为1910，发布截至2024年12月31日止年度末期业绩公告[2] - 2025年1月，公司名称由新秀丽国际有限公司更改为新秀丽集团有限公司[38] 财务计量工具说明 - 公司呈列非IFRS财务计量工具，以助相关方了解经营表现，但该工具存在局限性，不可替代按IFRS会计准则呈报的财务业绩分析[4] 前瞻性陈述及风险 - 文件包含前瞻性陈述，涉及公司对2025年第一季度及全年财务和经营业绩等多方面预期[5] - 实际事件或结果可能与前瞻性陈述不同，存在消费者支出、旅游行业、品牌影响力等多方面风险[6] 财务报告编制基础 - 公司公布截至2024年12月31日止年度综合末期业绩及2023年同期比较数字，财务资料按IFRS会计准则编制[11] 整体财务数据关键指标变化 - 2024年销售净额35.886亿美元，较2023年的36.824亿美元减少2.5%[12] - 2024年毛利21.522亿美元，较2023年的21.828亿美元减少1.4%[12] - 2024年毛利率60.0%，2023年为59.3%[12] - 2024年经营溢利6.293亿美元，较2023年的7.437亿美元减少15.4%[12] - 2024年年内溢利3.726亿美元，较2023年的4.303亿美元减少13.4%[12] - 2024年股权持有人应占溢利3.456亿美元，较2023年的3.969亿美元减少12.9%[12] - 2024年经调整净收入3.698亿美元，较2023年的3.924亿美元减少5.8%[12] - 2024年经调整EBITDA 6.830亿美元，较2023年的7.093亿美元减少3.7%[12] - 2024年经调整EBITDA利润率19.0%，2023年为19.3%[12] - 2024年销售净额为35.886亿美元，较2023年的36.824亿美元按年减少2.5%，按不变汇率基准计算减少0.2%[13] - 2024年和2023年业绩分别包括510万美元和8400万美元的非现金减值拨回[13] - 2024年和2023年业绩分别包括390万美元和60万美元的非现金重组拨回[13] - 2024年销售净额3588.6百万美元，按年下降0.2%，亚洲和北美洲分别下降3.6%和1.2%，欧洲和拉丁美洲分别增长3.1%和17.0%[16] - 2024年毛利率为60.0%，按年增长70个基点，毛利为2152.2百万美元，较2023年减少30.6百万美元或1.4%[15][18] - 2024年营销开支为227.0百万美元，较2023年减少14.5百万美元或6.0%，占销售净额百分比降至6.3%，下降30个基点[15] - 2024年经营溢利为629.3百万美元，较2023年减少114.4百万美元或15.4%[15] - 2024年经调整EBITDA为683.0百万美元，较2023年减少26.3百万美元或3.7%，利润率为19.0%，较2023年下降30个基点[15] - 2024年经调整净收入为369.8百万美元，较2023年减少22.6百万美元或5.8%[15] - 2024年经调整自由现金流量为311.0百万美元，较2023年增加26.5百万美元[15] - 2024年末现金及现金等价物为676.3百万美元，净债务为1102.5百万美元，与2023年末几乎无变动，流动资金总额为1420.5百万美元，较2023年末减少[15] - 2024年经调整EBITDA利润率下降30个基点至19.0%，经调整EBITDA减少2630万美元至6.83亿美元，经调整净收入减少2260万美元至3.698亿美元[20] - 截至2024年12月31日止年度，公司产生经调整自由现金流量3.11亿美元，较2023年的2.845亿美元增加2650万美元[20] - 2024年公司通过1.576亿美元的股份回购及1.5亿美元的现金分派向股东回馈约3.076亿美元，2024年12月31日净债务保持为11亿美元，与2023年底相比几乎不变，同时保持14亿美元的充足流动资金[20] - 董事会建议2025年向股东派付股息分派1.5亿美元，派息比率为43.4%；2024年派付现金分派1.5亿美元，派息比率为37.8%[21] - 截至2024年12月31日止三个月，公司录得销售净额9.424亿美元，按年增长1.0%，较上一季度按年减少6.8%显著改善[25] - 2024年全年，公司销售净额35.886亿美元，与2023年大致持平，亚洲及北美洲分别减少3.6%及1.2%，欧洲及拉丁美洲分别增长3.1%及17.0% [28] - 2024年，公司毛利率升至60.0%，核心品牌毛利率均实现按年增长 [31] - 2024年，公司经调整EBITDA利润率为19.0%，较2023年下降30个基点，经调整EBITDA为6.83亿美元，同比减少2630万美元或3.7% [33] - 2024年，经调整自由现金流量增至3.11亿美元，年末净债务稳定在11亿美元，向股东回馈约3.076亿美元，维持14亿美元流动资金 [34] - 2024年公司销售净额为35.886亿美元，2023年为36.824亿美元，同比下降2.55%[45][55] - 2024年公司销售成本为14.364亿美元，2023年为14.996亿美元，同比下降4.21%[55] - 2024年公司毛利为21.522亿美元，2023年为21.828亿美元，同比下降1.49%[55] - 2024年公司经营溢利为6.293亿美元，2023年为7.437亿美元，同比下降15.38%[55] - 2024年公司除所得税前溢利为4.908亿美元，2023年为5.649亿美元，同比下降13.12%[55] - 2024年公司年内溢利为3.726亿美元，2023年为4.303亿美元，同比下降13.41%[55] - 2024年公司股权持有人应占溢利为3.456亿美元，2023年为3.969亿美元，同比下降12.93%[55] - 2024年公司每股基本盈利为0.239美元，2023年为0.275美元，同比下降12.82%[55] - 2024年公司每股摊薄盈利为0.237美元，2023年为0.273美元，同比下降13.19%[55] - 2024年年内溢利3.726亿美元，2023年为4.303亿美元[57] - 2024年其他全面亏损6280万美元，2023年为2120万美元[57] - 2024年年内全面收益总额3.098亿美元，2023年为4.09亿美元[57] - 2024年非流动资产总额33.366亿美元，2023年为32.762亿美元[60] - 2024年流动资产总额17.426亿美元，2023年为18.356亿美元[60] - 2024年资产总额50.792亿美元，2023年为51.118亿美元[60] - 2024年权益总额15.45亿美元，2023年为15.177亿美元[60] - 2024年负债总额35.342亿美元，2023年为35.941亿美元[60] - 2024年向股权持有人作出现金分派1.5亿美元[61] - 2024年库存股份回购1.576亿美元[61] - 2024年经营活动所得现金净额为5.648亿美元，2023年（经调整）为5.342亿美元[66] - 2024年投资活动所用现金净额为1.115亿美元，2023年（经调整）为1.101亿美元[66] - 2024年融资活动所用现金净额为4.597亿美元，2023年（经调整）为3.478亿美元[66] - 2024年现金及现金等价物减少净额为650万美元，2023年（经调整）增加净额为7630万美元[66] - 2024年末现金及现金等价物为6.763亿美元，2023年末为7.166亿美元[66] - 2024年折旧为5170万美元，2023年（经调整）为3980万美元[66] - 2024年无形资产摊销为2030万美元，2023年（经调整）为1900万美元[66] - 2024年租赁使用权资产摊销为1.5亿美元，2023年（经调整）为1.335亿美元[66] - 2024年外部收益35.886亿美元，2023年为36.824亿美元，同比下降2.54%[148][149] - 2024年经营溢利6.293亿美元，2023年为7.437亿美元，同比下降15.38%[148][149] - 2024年折旧及摊销2.22亿美元，2023年为1.923亿美元，同比增长15.44%[148][149] - 2024年资本开支总额1.115亿美元，2023年为1.101亿美元，同比增长1.27%[148][149] - 2024年销售净额35.886亿美元，2023年为36.824亿美元，同比下降2.54%[152][153] - 2024年12月31日美国指定重大非流动资为14.496亿美元，2023年为14.218亿美元[158] - 2024年公司确认租赁使用权资产的非现金减值拨回共计510万美元，2023年确认非现金减值拨回8400万美元[160][162] - 截至2024年12月31日及2023年12月31日止年度，比利时的销售净额分别为2510万美元及2520万美元[161] - 2024年12月31日物业、厂房及设备账面净额为2.621亿美元，2023年为2.227亿美元[164] - 2024年物业、厂房及设备添置金额为1.04亿美元，2023年为9930万美元[166] - 2024年物业、厂房及设备折旧费用为5170万美元，2023年为3980万美元[166] - 2024年物业、厂房及设备出售金额为40万美元，2023年为80万美元[166] - 2024年物业、厂房及设备汇兑差额及其他变动为 - 1240万美元，2023年为240万美元[166] - 2024年计入销售成本的折旧费用为830万美元，2023年为850万美元[166] - 2024年和2023年12月31日尚未履行的资本承担分别为1550万美元和1050万美元[168] - 2024年和2023年12月31日公司商誉结余分别为8.196亿美元和8.259亿美元，其中可就所得税目的予以扣除的分别约为5180万美元和5230万美元[169] - 2024年和2023年12月31日其他无形资产账面净额分别为15.198亿美元和15.344亿美元[172] - 2024年和2023年无形资产摊销费用分别为2030万美元和1900万美元[175] - 2024年12月31日之后五年，与有限可用年期的无形资产相关的未来摊销费用估计分别为1910万美元、1690万美元、1200万美元、520万美元及10万美元，其后总额为450万美元[175] - 2024年和2023年12月31日，各重要商名中TUMI、新秀麗、American Tourister的总账面价值均未变，“其他”分别为8460万美元和8490万美元[174] - 2024年和2023年12月31日止年度，未就商誉确认减值费用[178] - 2024年用于贴现预期现金流量的除税前贴现率为11.0%-12.0%，2023年为11.0%-12.5%[179] - 2024年和2023年推断最终价值的固定长期增长率均约为3.0%[179] - 截至2024年和2023年12月31日止年度，公司确定并无触发事件显示其物业、厂房及设备出现减值[167] - 截至2023年12月31日止年度确认非现金减值拨回8400万美元[183] - 2024年除税前贴现率为11.0%-12.0%，2023年为11.0%-12.5%；2024年和2023年固定长期增长率均约为3.0%[184] - 2024年12月31日非流动其他资产及应收款项总额为7.02亿美元，2023年为6.66亿美元[185] - 2024年12月31日流动预付费用及其他资产总额为8.96亿美元，2023年为10.35亿美元[186] - 2024年12月31日存货总额为65.14亿美元，2023年为69.59亿美元；2024年存货撇减至可变现净值为4.36亿美元，2023年为5.12亿美元；2024年先前确认的

投资评级 - 首次覆盖，给予"推荐"评级 [5] 核心观点 - 新秀丽是全球最大的旅行箱公司，旗下拥有新秀丽、Tumi、American Tourister三大品牌，业务遍布全球 [1] - 2023年公司收入基本恢复到疫情前水平，利润创下新高，盈利能力大幅改善 [1] - 预计2024-2026年经调整归母净利润为3.72/4.07/4.28亿美元，经调整EPS为0.25/0.28/0.29美元 [5] 业务近况 - 2024Q1-3公司收入同比下降3%，主要受中国市场走弱、北美批发客户谨慎以及印度市场促销环境加剧影响 [2] - 新秀丽品牌表现较具韧性，Tumi和American Tourister短期承压 [2] - 2024Q1-3经调整净利润恒定汇率同比下降8.4%，利润率仍远好于疫情前 [2] 行业逻辑 - 全球旅游业预计2024年底全面复苏，有望带动旅行箱消费 [3] - 2024年全球箱包市场规模1604亿美元，预计2024-2029年复合增速5.5% [3] - 全球箱包行业集中度高，2024年CR5达到30%，新秀丽市占率3.7% [3] 公司逻辑 - 短期受益于中国市场刺激政策和"双十一"活动，24Q4中国区表现有望改善 [4] - 中长期看好多品牌、多区域发展，品类扩张和区域扩张是主要驱动力 [4] - 公司正在推进美国上市，有望改善股票流动性 [5] 盈利预测 - 预计2024-2026年营业收入为3594/3745/3938百万美元，增长率-2.4%/4.2%/5.2% [6] - 预计2024-2026年经调整净利润为372/407/428百万美元，增长率-5%/9%/5% [6] - 预计2024-2026年EPS为0.25/0.28/0.29美元，PE为12/11/10x [6] 发展历程 - 新秀丽创立于1910年，经过114年发展成为全球最大旅行箱公司 [10] - 2011-2019年通过内生和外延发展，收入从16亿美元增长至36亿美元，CAGR约11% [1] - 2020年受疫情冲击收入大幅下滑，2023年收入恢复到疫情前水平，利润创历史新高 [17] 业务构成 - 2024Q1-3新秀丽、Tumi、American Tourister品牌收入占比分别为52%、23%、17% [26] - 2024Q1-3北美洲、亚洲、欧洲收入占比分别为34%、38%、22% [26] - 2024Q1-3批发、DTC渠道收入占比分别为61%、39% [26] 财务表现 - 2024Q1-3毛利率59.9%，同比提升0.8ppt，相比2019年提升4ppt [43] - 2024Q1-3经营利润率16.9%，同比下降1.2ppt，相比2019年提升8.4ppt [45] - 2024Q1-3分销开支占收入比29.8%，相比2019年下降4ppt [44] 股东回报 - 2023年恢复现金分红，分红率约36%，股息率3.10% [57] - 2024年8月开启首次回购，累计回购6415万股，占总股本4.39%，回购金额12.58亿港元 [57] - 计划在美国上市，有望改善股票流动性 [61] 行业趋势 - 2024年全球箱包市场规模1604亿美元，预计2024-2029年复合增速5.5% [66] - 亚太、拉美、中东和非洲地区预计引领增长，2024-2029E复合增速分别为7.3%/6.3%/9.1% [69] - 手提包、行李箱、双肩背包预计增速快于大盘，2024-2029E复合增速分别为6.2%/5.6%/5.6% [71] 竞争格局 - 2024年全球前五大箱包企业依次为LVMH、开云集团、爱马仕、Tapestry、新秀丽，市占率分别为12.2%/6.4%/4.3%/3.8%/3.7% [73] - 2015-2024年CR5从22%提升到30%，行业集中度提高 [73] - 头部企业多瞄准高端市场，外延并购是扩大市场份额的重要手段 [77]

文章核心观点 - 瑞银预计新秀丽2024年盈利回升，上调目标价并维持“买入”评级 [1] 公司情况 - 2023年新秀丽股价下跌约16%，主因利润下降 [1] - 预计2024年新秀丽收入不利因素减轻，商务旅游需求改善推动盈利回升 [1] - 新秀丽潜在的美国第二上市或扩大股东基础并促进估值重估 [1] - 自2018年以来新秀丽重整供应链，特朗普关税政策对其影响有限 [1] 评级调整 - 瑞银将新秀丽目标价从28港元上调至29.8港元，并维持“买入”评级 [1]

公司投资评级 - 报告未明确给出具体的投资评级 [2][3] 报告的核心观点 - 新秀丽是全球领先的旅行箱公司，品牌矩阵完善，产品力强，市场份额全球领先，疫情后营收业绩快速反弹，2020-2023年营收复合年增长率为33.7%，2023年营收和归母净利润均已超过2019年水平 [4] - 亚洲地区营收在2023年首次超越北美，成为最大的营收贡献来源，增速达到55.8%，其中中国地区增长78.7%，为亚洲地区增速最快的国家 [4] - 核心品牌Samsonite、Tumi、American Tourister在2023年均实现双位数增长，其中Tumi增速最快，同比增长34.3%，高端产品需求的回升带动公司整体盈利能力提升，2023年毛利率提升3.6个百分点 [4] - 全球旅游市场显著回暖，2024年全球RPK和ASK两大指数均已回到疫情前常态化水平，民航班次接近2019年水平，平均载客量超过80%，中国国内游显著恢复，国际民航班次仍待继续修复 [5] - 全球箱包市场规模预计到2027年将达到2126亿美元，2021-2027年复合年增长率为6.5%，旅行箱市场增速最快，预计2022-2026年复合年增长率为12% [5] - 亚太地区行李箱市场增速最快，中国为主要市场，2023年行李箱CR5为17.6%，相比北美等地区品牌集中度较低，本土白牌占比较大，市场份额有待进一步提升 [5] - 2023年国内旅游出行人次48.9亿人次，同比增长93%，旅游总消费4.9万亿元，同比增长140%，中国为公司第二大市场，营收占比8%，同比增长79%，中国市场潜力巨大 [7] - 公司通过拓宽各品牌旅游类产品种类，加快创新和推新，吸引更多消费者目光，如Samsonite与New Balance联名推出多场景使用行李箱，提升消费者使用频率及多场景化 [7] - 公司通过明星效应和跨界联名扩大营销声势，签约多位明星为品牌代言，积极寻求跨界联名，包括英国博物馆、艺术家品牌、运动品牌等，提高产品时尚属性和收藏价值 [8] 根据相关目录分别进行总结 全球旅行箱龙头，营收业绩高弹性修复 - 新秀丽是全球最著名、规模最大的行李箱公司，主要从事行李箱、商务包及电脑包、户外包、休闲包以及旅游配件的设计、制造、采购和分销，旗下品牌矩阵丰富，覆盖大众、中端及高端领域 [14] - 公司发展历程分为四个阶段：1910-1955年在美国本土崛起，1956-2010年全球化布局，2011-2017年外延并购扩张，2018年至今疫情受挫后高弹性修复 [19][20][21][22] - 2018年引进职业经理人Kyle Francis Gendreau，担任行政总监，推动公司改革强化零售 [27] - 股权结构中，易方达为第一大股东，持股8%，董事会主席Timothy Charles Parker及其配偶共持股4.02%，首席执行官Kyle Francis Gendreau持股2.23% [32] - 2020年受疫情影响营收大幅下滑，2021年开始恢复增长，2023年营收达到36.8亿美元，接近疫情前2018年水平，2020-2023年复合年增长率为33.7% [37] - 2023年亚洲地区营收同比增长55.8%，首次超越北美成为最大营收贡献地区，北美市场因高利率和高通胀影响增速放缓 [41] - 2023年中国地区营收同比增长79%，为亚洲地区增速最快的国家，印度地区连续三年保持正增长，增速最快 [45] - 2023年核心品牌Samsonite、Tumi、American Tourister均实现双位数增长，其中Tumi增速最快，同比增长34.4% [49] - 2023年批发渠道贡献主要收入，营收22.5亿美元，占比61%，DTC线上渠道增长亮眼，同比增长35% [52] - 2023年旅游类产品营收占比再次回到60%左右，2020-2023年复合年增长率为47.4%，非旅游类产品为35% [57] - 2023年毛利率达到60%，为历史同期最高水平，净利率在2023年达到11.3%，超过疫情前水平 [63] - 2023年总费用率41.4%，同比+0.2个百分点，销售费用率提升主要来自分销和营销费用的增长，管理费用率和财务费用率有所下降 [70] - 2023年库存增速放缓，同比增长1.7%，存货周转天数同比下降11天，2022年库存达到历史新高，主要为满足复苏的消费需求而战略性增加库存 [75] 全球旅游需求快速回升，旅行箱市场充分受益 - 2024年全球RPK和ASK指数均已回升至正常水平，平均载客量全面领先2022年和2023年，全球航空业运营已基本回归正常水平，全球旅游业复苏进入常态化阶段 [81] - 2024年第一季度全球国际民航客运航班恢复至2019年同期的93%，国内航班恢复至94.1%，国际航班恢复至92.4% [84] - 中国国内游显著反弹，2023年国内RPK指数相比2022年提升139%，相比2019年提升7.1%，已基本恢复至疫情前水平，国际游仍未恢复至疫情前水平 [91] - 2024年上半年中国民航客运运输量恢复至2019年水平的88%，预计2025年将重新回到常态化水平 [96] 明星效应触达粉丝群体，跨界联动扩大品牌声势 - 公司通过明星代言和跨界联名扩大品牌声势，签约多位明星为品牌代言，积极寻求跨界联名，包括英国博物馆、艺术家品牌、运动品牌等，提高产品时尚属性和收藏价值 [8][169] 旗下拥有全球最丰富的箱包品牌组合 - 公司旗下有Samsonite、Tumi、American Tourister三大全球知名箱包品牌，覆盖高中低三档以及商务、学生、大众等全面消费群体，品牌矩阵全面且丰富 [134] 相比竞品，公司布局广、选择面大 - 公司竞品按价位和档次分，奢侈品级主要竞争对手为Rimowa，中端Delsey，低端主要是国货品牌如外交官和皇冠等，公司在高中低多价格带均有布局，品牌矩阵完善、竞争优势明显 [139] 增长驱动 - 国内旅游需求持续升温，2023年国内出游人次48.9亿人次，同比增长93%，旅游总消费4.9万亿元，同比增长140.3%，2024年前三季度国内旅游总消费4.4万亿元，同比增长17.9% [143] - 高收入群体旅游消费增加，跨省游更受欢迎，2025年春节有75%的受访者计划国内跨省游，46%选择省内周边游 [146] - 公司持续加码中国市场，2023年中国地区营收占比回升至8.1%，尽管仍未回到疫情前水平，但中国地区仍然是公司在全球营收排名第二的国家 [151] - 公司拓宽各品牌旅游类产品种类，加快创新和推新，如Samsonite与New Balance联名推出多场景使用行李箱，提升消费者使用频率及多场景化 [156] - 公司加大非旅游类业务板块，布局新赛道，如推出商务双肩背包和学生日常用品，培养青少年对品牌的认知度 [160] - 公司通过明星效应触达粉丝群体，带动单品营销，签约明星大多流量较高、粉丝基础庞大、消费能力强，带动明星同款单品和连带产品的销售 [166] - 公司通过跨界联动，打造热点话题，如与英国V&A博物馆、法国生活方式品牌Maison Kitsuné、运动品牌New Balance等联名，扩大品牌声势 [170] 行业情况 - 全球箱包市场规模预计到2027年将达到2126亿美元，2021-2027年复合年增长率为6.5%，线上购买箱包的消费者逐渐增多，2023年线上消费占比达到27%，预计2029年将达到33% [99] - 手提包和背包占比最大，占箱包市场份额的36%，行李箱/公文包和钱包均占比25%左右，2022-2026年行李箱增速最快，预计年复合增速为12% [111] - 行李箱市场规模在2020年受疫情影响大幅下滑后，2021年开始进入增长趋势，2023年达到195亿美元，复合年增长率为6.8%，亚太地区行李箱市场份额增速最快 [115] - 全球行李箱制造商中Samsonite市场份额领先，占全球行李箱市场规模的18.1%，中国公司开润股份占比0.7%，中国行李箱市场集中度持续提升，2023年行李箱CR5为17.6% [119][127]

报告投资评级 - 优于大市 维持[7] 报告核心观点 - 24Q3北美及亚太承压，Q4低基数和假日旺季有望带动提振。24Q3毛利率稳健，固定费用规模控制较好。24Q3收入同比降8.3%至8.8亿美元。毛利率同比降0.3pct至59.3%，环比降0.7pct。主因高margin亚洲收入占比降低。调整EBITDA margin同比下降2.7pct至17.6%，较24H1降1.3pct。归母净利润同比下降39.1%至0.7亿，归母净利率同比下降3.8pct至7.5%。期末店铺数同比净增加83家，固定SG&A费用同比增0.4%，固定SG&A费用率同比提升2.2pct至24.6%[7] - 公司24全年收入指引持平，对25年增长保持乐观。公司预计2024年收入汇率中性同比持平。Q4收入预计同比增长低单位数，所有地区增速环比改善。因政策刺激+双11近双位数增长+基数正常化，中国Q4增速预计好转。印度Q4增速预计与Q3相当，将战略性积极发展Kamiliant品牌，印度地区产能已扩张，将于25H1推出有竞争力的新产品。全球出行需求持续向好，全球出行人次预计将每年增长5%，公司收入与全球出行需求相关性较强，预计将实现较好增长[8] - 新秀丽品牌具韧性，TUMI受高端消费疲软影响。24Q3新秀丽/TUMI/美旅收入同比下降3.9%/9.5%/17%，较22Q3收入变动+15.5%/+16.9%/-0.9%。分品牌汇率中性：TUMI收入受美国及亚洲地区高端消费疲软影响较大，北美/亚洲收入分别同比下降14.2%/6.6%；美旅受北美经销客户谨慎下单+印度友商促销影响，北美/亚洲收入分别同比下降27.5%/15.8%；三品牌均在拉美地区实现较好增长，拉美新秀丽/TUMI/美旅收入同比增19.4%/27.4%/6.6%[9] - 盈利预测与估值。认为公司①全球第一大箱包龙头地位稳固、②TUMI开店逐步兑现，亚太增长中长期具潜力、③债务杠杆与现金流产出持续向好，④海外双重上市有利估值修复。预计2024/2025净利润3.43/3.75亿美元，给予公司2024年PE估值区间14 - 15X，按照1美元 = 7.8港元汇率换算，对应合理价值区间25.72 - 27.56港元/股，维持"优于大市"评级[9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24Q3收入同比降8.3%至8.8亿美元。毛利率同比降0.3pct至59.3%，环比降0.7pct。调整EBITDA margin同比下降2.7pct至17.6%，较24H1降1.3pct。归母净利润同比下降39.1%至0.7亿，归母净利率同比下降3.8pct至7.5%。期末店铺数同比净增加83家，固定SG&A费用同比增0.4%，固定SG&A费用率同比提升2.2pct至24.6%[7] - 预计2024/2025净利润3.43/3.75亿美元，给予公司2024年PE估值区间14 - 15X，按照1美元 = 7.8港元汇率换算，对应合理价值区间25.72 - 27.56港元/股[9] - 2022 - 2026E营业收入(百万美元)分别为2880、3682、3593、3764、3947，(+/-)YoY(%)分别为42.5%、27.9%、-2.4%、4.8%、4.9%；净利润(百万美元)分别为313、417、343、375、404，(+/-)YoY(%)分别为2086.7%、33.4%、-17.7%、9.2%、7.7%；全面摊薄EPS(美元)分别为0.22、0.29、0.23、0.26、0.28；毛利率(%)分别为55.8%、59.3%、59.5%、59.7%、60.0%；净资产收益率(%)分别为30.3%、28.8%、19.1%、17.3%、15.7%[11] 地区分析 - 24Q3亚洲/北美/欧洲/拉美收入3.3/3.0/2.1/0.5亿美元，同比变动-12.2%/-7.9%/-2.3%/-8.3%，增速基数因去年同期报复性出游现象普遍较高，收入较22Q3同比+23.9%/+1.2%/+8.3%/+11.1%。分地区汇率中性：亚洲收入受23Q3增速基数高（+44.9%）+消费疲软（中国-14.9%）+印度友商促销力度提升（印度-24.3%）影响，亚洲除中印外地区收入同比下降6.2%；北美收入受零售客流不振+高端消费疲软影响，TUMI北美收入同比下降14.2%；欧洲TUMI收入增7.1%，抵消新秀丽/美旅分别同比下降1.9%/8%影响；拉美收入受汇率负面影响较大，汇率中性增速为+13.7%[5] - 24Q3新秀丽/TUMI/美旅收入同比下降3.9%/9.5%/17%，较22Q3收入变动+15.5%/+16.9%/-0.9%。分品牌汇率中性：TUMI收入受美国及亚洲地区高端消费疲软影响较大，北美/亚洲收入分别同比下降14.2%/6.6%；美旅受北美经销客户谨慎下单+印度友商促销影响，北美/亚洲收入分别同比下降27.5%/15.8%；三品牌均在拉美地区实现较好增长，拉美新秀丽/TUMI/美旅收入同比增19.4%/27.4%/6.6%[9] 资本结构与流动性 - 此前宣布2亿美元回购计划，截止9月底已回购7200万美元，叠加1.5亿股东回报支出后，净负债规模仍实现7.3%同比降幅，净负债率1.68倍，保持历史较低水平。现金及现金等价物同比增13.1%至6.8亿美元 ，自由现金流同比增6.1%至9400万美元。期末库存额6.7亿美元，同比下降8.4%，库存周转天数同比改善5天至174天[13]