报告公司投资评级 - 预计公司2025 - 2026年业绩为11、13亿，对应PE为11、9倍，买入评级 [6] - 投资评级为买入，维持 [7] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示收入230.38亿元，同比下降9.8%，净利润2.11亿元，同比下降67.2%，区域市场需求承压，水泥板块销量下滑，管理费用增加拖累业绩 [2][4] - 全行业需求承压，公司所处区域也受影响，全国及多地水泥产量下降，公司主要运营区域新增多条熟料生产线增加产能 [8] - 公司水泥板块量价齐跌，管理费用增加制约业绩，骨料业务持续扩张进入收获期，2025年预期资本支出收敛 [8] - 华南市场中周期来看，大湾区建设提供动能，区域供给收尾进入再平衡，市场集中度高，公司作为区域龙头有综合优势 [8] 根据相关目录分别进行总结 行业情况 - 2024年全国水泥产量同比下降9.5%至约18.3亿吨，广东、广西等多地水泥产量有不同程度下降，全国新增7条熟料生产线，公司主要运营区域广东、福建等地也有新增 [8] 公司业绩 - 2024年公司实现收入230.38亿元，同比下降9.8%，净利润2.11亿元，同比下降67.2% [2][4] 公司业务情况 - 水泥板块：2024年水泥产品销量6171.4万吨，减少10.9%，平均售价243.7元/吨，减少10.6%，毛利率15.1%，生产线利用率69.2% [8] - 混凝土业务：2024年销量1320.9万方，增加39.6%，平均售价319.5元/方，减少12.9%，毛利率12.2%，生产线利用率33.9% [8] - 骨料业务：2024年销量6935.2万吨，增加52.1%，平均售价36.4元/吨，增加2.8%，毛利率35.1%，生产线利用率85.9%；截至2024年底，附属公司在营（含试生产）骨料年产能约10860万吨，联营公司应占骨料年产能约370万吨，全部建成后附属公司骨料年产能预计达13480万吨，联营及合营公司应占约1360万吨 [8] 公司财务情况 - 2024年公司管理费用26.3亿，相比2023年增加约3亿元，成为业绩拖累 [2][8] 市场情况 - 华南市场中周期来看，大湾区建设提供建设动能，区域供给收尾进入再平衡，市场集中度较高，公司作为区域龙头具备规模、布点等综合优势 [8] 公司预期 - 预计公司2025 - 2026年业绩为11、13亿，对应PE为11、9倍 [6] - 2025年公司预期资本支出为25.2亿元，较前几年有所收敛 [8]

报告公司投资评级 - 预计公司2025 - 2026年业绩为11、13亿，对应PE为11、9倍，买入评级 [8] - 投资评级为买入，维持 [9] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩不佳，收入和净利润同比下降，主要因区域市场需求承压、水泥板块量价齐跌及管理费用增加 [2][6][11] - 骨料业务持续扩张，产能中期放量或成新增长点，2025年预期资本支出收敛 [11] - 华南市场中周期来看，大湾区建设提供动能，区域供给收尾进入再平衡，市场集中度高，公司作为区域龙头具备综合优势 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现收入230.38亿元，同比下降9.8%，实现净利润2.11亿元，同比下降67.2% [2][6] - 2024年水泥产品、混凝土、骨料销量分别为6171.4万吨、1320.9万方、6935.2万吨，与2023年相比分别减少10.9%、增加39.6%及增加52.1% [11] - 2024年水泥产品、混凝土及骨料平均售价分别为243.7元/吨、319.5元/方及36.4元/吨，同比分别减少10.6%、减少12.9%及增加2.8% [11] - 2024年水泥产品、混凝土及骨料毛利率分别为15.1%、12.2%及35.1%，2023年同期分别为11.7%、11.9%及54.3% [11] - 2024年水泥、混凝土及骨料生产线利用率分别为69.2%、33.9%及85.9%，2023年则分别为71.8%、25.9%及93.4% [11] - 2024年公司管理费用26.3亿，相比2023年增加约3亿元，成为业绩一大拖累 [2][11] 行业市场情况 - 2024年全国水泥产量同比下降9.5%至约18.3亿吨，公司所处区域水泥产量也大多下降 [11] - 全国新增7条熟料生产线，合计增加熟料年产能约1040万吨，公司主要运营区域部分省份有新增生产线 [11] 骨料业务情况 - 截至2024年底，公司通过附属公司拥有的在营（含试生产）骨料年产能约10860万吨，通过联营公司股权权益拥有的应占骨料年产能约370万吨 [11] - 全部建成后，公司通过附属公司掌握的骨料年产能预计将达13480万吨，通过联营公司及合营公司股权权益掌控的应占骨料年产能约1360万吨 [11] - 2025年公司预期资本支出为25.2亿元，较前几年有所收敛 [11] 华南市场情况 - 中周期来看，大湾区建设为华南市场提供建设动能，区域供给已收尾，市场进入再平衡过程 [11] - 区域市场集中度较高，具备较好协同基础，公司作为区域龙头，具备规模、布点等综合优势 [11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [9] 报告的核心观点 - 华润建材科技发布2024年年报，24Q4两广旺季错峰提价下水泥盈利显著修复，年末集中计提减值释放风险轻装上阵，2025年伴随协同落实度提升盈利弹性可期 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2022 - 2027E营业收入分别为287.8亿、255.5亿、230.38亿、233.31亿、239.27亿、249.08亿元人民币，同比变化分别为-19.93%、-11.22%、-9.83%、1.27%、2.55%、4.10% [7] - 2022 - 2027E毛利润分别为43.94亿、37.62亿、38亿、44.27亿、46.72亿、50亿元人民币 [7] - 2022 - 2027E净利润分别为17.29亿、6.44亿、2.11亿、12.32亿、13.77亿、15.38亿元人民币，同比变化分别为-72.78%、-62.75%、-67.24%、483.67%、11.82%、11.72% [7] - 2022 - 2027E PE分别为6.89、18.51、56.50、9.68、8.66、7.75 [7] - 2022 - 2027E PB分别为0.27、0.27、0.27、0.27、0.26、0.26 [7] 业绩情况 - 2024年实现营收230.38亿元人民币，同降10.5%，归母净利润2.11亿元，同降67.2%；24Q4营收70.4亿元，同降16.4%，归母净利润 - 0.98亿元，亏损同比增加0.69亿元，符合业绩预告预期 [9] 水泥业务 - 24Q4水泥及熟料销量约1784万吨，同降19%，预计因Q4错峰升级出货受影响及23Q4基数较高；均价约259元/吨，同比/环比分别+21/+22元，吨毛利约54元，同比/环比分别+36/+22元，盈利明显提升 [9] - 25年春节前后两广价格有所回落但同比仍有优势，近期已开启提涨，协同提价落实程度有望提升，在24年较低基数下弹性可观 [9] 骨料业务 - 24Q4骨料出货约2300万吨，同增约25%，或受益于阶段性停产影响解除以及新增项目投产；吨毛利约10.4元，同比/环比分别 - 8.7/-2.6元，盈利受新产能投放等影响 [9] - 2025年预计多个项目产能释放，出货预期高增，伴随产能利用率提升盈利有望修复 [9] 资产减值 - 2024年计提固定资产/商誉/存货减值合计约4.9亿元，同比增加约4.1亿元影响单季度表观盈利，本次减值排除后续减值风险，加回减值后24Q4经营层面盈利实现实质修复 [9]

报告公司投资评级 - 行业评级为地产建筑业/建筑，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 25年水泥涨价盈利弹性可期，优质资产或被显著低估，维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 24年全年实现收入230.38亿元，同比下降10.47%；归母净利润2.11亿元，同比下降67.25%；扣非归母净利润2.11亿元，同比下降36.73% [1] - Q4单季度实现收入70.4亿元，同比下降16.4%，归母净利润-0.98亿元，同比增亏，扣非归母净利润-0.98亿元，同比减亏 [1] - 24年共计提减值5亿元，其中商誉、固定资产、存货减值分别计提2.68、1.59、0.66亿元 [1] 各业务表现 - 24年水泥熟料收入1.5亿元，同比下降20%，销量6171万吨，同比下降11%，吨均价244元，同比下滑29元，吨成本207元，同比下降33元，吨毛利37元，同比提升4元 [2] - 24年骨料收入25.2亿元，同比增长56%，销量6935万吨，同比增长52%，单吨价格36.4元，同比增长3%，毛利率35.1%，同比下降19pct [2] - 24年商混收入41.6亿元，同比增长22%，销量1303万方，同比增长40%，单方价格319元，同比下降13%，毛利率12.2%，同比增长0.3pct [2] - 24年投产六个骨料项目，新增年产能1900万吨 [2] 现金流与资本结构 - 24年自由现金流达8.6亿元，自21年以来首次转正 [3] - 24年末期股息每股0.01港元，全年股息每股0.03港元，全年派息比率同比增长44pct达91% [3] - 25年资本开支计划同比减少11.9亿元达25.2亿元，24年折旧摊销达28.3亿元，未来有望维持较高分红率 [3] - 24年整体毛利率16.50%，同比增长1.77pct，Q4单季度整体毛利率19.31%，同比/环比分别增长2.31/3.70pct [3] - 24年销售、管理、财务费用率同比分别为-0.12、+2.39、+0.55pct，达1.84%、11.42%、2.33%，最终净利率0.48%，同比下降1.93pct [3] - 24年资产负债率36.50%，同比下降0.65pct，资本结构有所优化 [3] 估值与盈利预测 - 公司PB估值仅0.28x，处十年来12%分位，居水泥同行中低位水平 [4] - 小幅下调25 - 26年归母净利润分别为12.1、13.8亿元（前值12.3、15.2亿元），预计27年归母净利润为15.8亿元 [4] 基本数据 - 港股总股本6982.94百万股，总市值13197.75百万港元，每股净资产6.82港元 [7] - 资产负债率36.50%，一年内最高/最低股价为2.31/1.03港元 [7] 历年经营情况 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入合计（百万元）|25550|23038|23921|24922|26325| |YoY|-20.7%|3.8%|4.2%|5.6%|/| |综合毛利率|15%|19%|20%|21%|/| |整体毛利润（百万元）|3762|4508|5080|5603|/| |销售费用（百万元）|-506|-425|-426|-466|-482| |销售费用率|-2.0%|-1.8%|-1.9%|-1.8%|/| |管理费用（百万元）|-2322|-2257|-2487|-2706|/| |管理费用率|-9.1%|-11.4%|-9.4%|-10.0%|/| |财务费用（百万元）|-536|-536|-430|-517|-544| |财务费用率|-2.1%|-1.8%|-2.1%|-2.1%|/| |其他收入（百万元）|572|322|335|354|/| |其他收入占总收入比例|2.2%|1.3%|1.3%|1.3%|/| |应占联营公司损益|-101|-118|-123|-130|/| |应占联营公司损益占收入比例|-0.40%|-0.49%|-0.5%|-0.5%|/| |应占共同控制实体损益|47|46|48|50|/| |应占共同控制实体损益占收入比例|0.18%|0.2%|0.2%|0.2%|/| |汇兑净收益|-1|1.0|1.0|2.0|/| |除税前溢利|914|450|1646|1871|2148| |所得税|-295|-494|-561|-644|/| |有效所得税率|32.3%|30.0%|30.0%|30.0%|/| |净利润（百万元）|619|1152|1310|1503|/| |少数股东权益（百万元）|-25|-58|-65|-75|/| |少数股东权益/净利润|-4.0%|-91.8%|-5.0%|-5.0%|/| |归母净利润（百万元）|644|211|1209|1375|1578| |YoY|-62.8%|-67.2%|473.2%|13.7%|14.8%| |归母净利率|2.5%|5.1%|5.5%|6.0%|/| |股本（百万股）|6983|6983|6983|6983|/| |EPS（元/股）|0.09|0.03|0.17|0.20|0.23| [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价2.92港币 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和归母净利同比下降，主要因水泥价格回落及减值损失增加；随着节后开工实物量恢复和错峰生产执行，水泥价格中枢有望提升，叠加骨料业务扩张，公司作为华南龙头有望受益 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现收入230.4亿元、归母净利2.11亿元，同比-9.8%、-67.2%；2024H2收入125.9亿元、归母净利0.5亿元，同比-11.3%、-44.1% [1] - 2024年水泥/混凝土/骨料业务收入150.4/41.6/25.2亿元，同比-20.4%/+21.6%/+56.2%；销量同比-10.9%/+39.6%/+52.1%；均价同比-10.6%/-12.9%/+2.8%；毛利率15.1%/12.2%/35.1%，同比+3.4/+0.3/-19.2pct；2024Q4毛利率19.3%，环比+3.7pct [2] 费用与财务状况 - 2024年销售/管理/财务费用率分别为1.8%/11.4%/2.3%，同比-0.2/+2.3/+0.6pct；销售费用率下降因物流成本优化，管理费用率提升因收入下滑 [3] - 2024年底资产负债率34.6%，同比-2.3pct，长期借款明显下降；2025年计划资本支出25.2亿元，较2024年计划下降47.7% [3] 水泥价格与产线情况 - 截至2025年3月14日，全国水泥价格402元/吨，同比+9.9%，周环比+1.5%；水泥出货率43.0%，同比+0.7pct，周环比+4.9pct [4] - 截至2024年底，公司达一级能耗标杆水平产线18条，较2023年增加4条，产能占比42% [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025 - 2027年EPS为0.16/0.18/0.20元，前值0.11/0.13/-元，上调21.3%/29.4% [5] - 目标价下调17.2%至2.92港元，基于0.43x2025年PB（BVPS：6.37元），较上市以来-1SD市净率低30% [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万）|25,550|23,038|25,736|26,524|27,264| |+/-%|(12.90)|(9.83)|11.71|3.06|2.79| |归属母公司净利润（人民币百万）|644.00|211.00|1,132|1,232|1,410| |+/-%|(60.08)|(67.25)|437.05|8.75|14.48| |EPS（人民币，最新摊薄）|0.09|0.03|0.16|0.18|0.20| |ROE(%)|1.46|0.48|2.55|2.77|3.16| |PE(倍)|16.86|52.98|9.98|9.17|8.01| |PB(倍)|0.25|0.25|0.25|0.25|0.25| |EV EBITDA(倍)|3.88|5.14|3.61|3.06|2.55| [7]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年营业额为230.378亿元，较2023年的255.496亿元减少9.8%[3][6] - 2024年公司拥有人应占盈利为2.109亿元，较2023年的6.438亿元减少67.2%[3][8] - 2024年每股基本盈利为0.030元，2023年为0.092元[3][8] - 2024年建议每股末期股息为0.01港元，2023年为0.006港元[3] - 2024年12月31日资产总值为719.631亿元，较2023年的727.922亿元减少1.1%[3] - 2024年12月31日公司拥有人应占权益为441.212亿元，2023年为441.085亿元[3][12] - 2024年借贷率为34.6%，2023年为36.9%[3] - 2024年12月31日每股资产净值账面为6.32元，与2023年持平[3] - 2024年年度盈利为1.09802亿元，较2023年的6.1854亿元大幅减少[6] - 2024年年度全面收入总额为8008.8万元，较2023年的5.78374亿元减少[6] - 2024年总营业额为2.3037789亿人民币，2023年为2.5549648亿人民币[20][21] - 2024年除税前盈利为44.9529万人民币，2023年为91.3823万人民币[21][22] - 2024年其他收入为31.01万人民币，2023年为57.1842万人民币[24] - 2024年财务费用为53.6215万人民币，2023年为53.5814万人民币[24] - 2024年员工成本总额为282.9743万人民币，2023年为305.6899万人民币[26] - 2024年采矿权摊销为52.7909万人民币，2023年为34.9959万人民币[26] - 2024年固定资产折旧为206.9777万人民币，2023年为198.9545万人民币[26] - 2024年税项为33.9727万人民币，2023年为29.5283万人民币[26] - 2024年公司拥有人应占每股基本盈利计算基于盈利210,863千元人民币，股份加权平均数为6,982,937,817股；2023年对应盈利为643,821千元人民币[28] - 2024年中期股息每股0.02港元，金额为128,003千元人民币；2023年每股0.041港元，金额为263,370千元人民币；2024年建议末期股息每股0.01港元，总额69,829,000港元；2023年每股0.006港元，总额41,898,000港元[29] - 2024年应收第三方贸易账款为1,774,253千元人民币，应收关联方为194,098千元人民币，总计1,968,351千元人民币；2023年对应分别为1,540,201千元人民币、179,421千元人民币，总计1,719,622千元人民币[31] - 2024年应付第三方贸易账款为3,152,940千元人民币，应付关联方为107,440千元人民币，总计3,260,380千元人民币；2023年对应分别为2,882,184千元人民币、96,435千元人民币，总计2,978,619千元人民币[34] - 2024年0 - 90日应收贸易账款为1,351,716千元人民币，91 - 180日为191,731千元人民币，181 - 365日为203,805千元人民币，超过365日为221,099千元人民币；2023年对应分别为1,104,190千元人民币、162,018千元人民币、148,680千元人民币、304,734千元人民币[33] - 2024年0 - 90日应付贸易账款为2,952,591千元人民币，91 - 180日为120,700千元人民币，181 - 365日为73,842千元人民币，超过365日为113,247千元人民币；2023年对应分别为2,886,361千元人民币、39,912千元人民币、29,491千元人民币、22,855千元人民币[35] - 2024年综合营业额达230.378亿元，较2023年的255.496亿元减少9.8% [88] - 2024年综合毛利为38.003亿元，较2023年增加1.0%，综合毛利率为16.5%，较2023年增加1.8个百分点[94] - 2024年其他收入为3.101亿元，较2023年下降45.8%，主要因处置附属公司收益减少1.61亿元[95] - 2024年销售及分销费用为4.25亿元，较2023年的5.062亿元下降16.0%，占综合营业额百分比从2.0%降至1.8%[96] - 2024年一般及行政费用为26.301亿元，较2023年的23.221亿元增加13.3%，占综合营业额百分比从9.1%增至11.4%[97] - 2024年集团联营公司亏损1.143亿元（2023年亏损1.015亿元），合营公司盈利4390万元（2023年盈利4660万元）[98][99] - 2024年实际税率为75.6%，2023年为32.3%；撇除相关影响后，2024年为63.9%（2023年为29.0%）[100] - 2024年净利润率为0.5%，较2023年的2.4%减少1.9个百分点[101] - 2024年12月31日，现金及银行结馀和已质押银行存款中，港元8.5793亿、人民币263.2989亿、美元18.1万（2023年分别为18.5521亿、288.8053亿、15.3万）；银行及其他借贷152.61894亿元（2023年为162.81438亿元）[103] - 2024年12月31日，定息及浮息银行及其他借贷分别为25.772亿元及126.847亿元（2023年分别为31.843亿元及130.971亿元）；无抵押银行贷款额度为23亿港元及400.31亿元，其中280.932亿元尚未动用[105] - 2024年12月31日，非人民币计值债务占集团总债务的14%（2023年为13%）[107] - 2024年12月31日，集团流动负债净值为90.814亿元；集团预计未来能履行到期财务责任[109] - 2024年12月31日，集团尚需投资的扩张计划未支付资本支出约37.112亿元，2025年资本支出付款总额预期约25.238亿元[112] - 2024年年度末期股息建议为每股0.01港元，2023年为每股0.006港元；2024年中期股息已宣布为每股0.02港元，2023年为每股0.041港元；2024年分派股息总额为每股0.03港元，2023年为每股0.047港元[121] - 2024年公司总员工成本约为28.29743亿元，2023年为30.56899亿元[86] 各业务线数据关键指标变化 - 2024年水泥、混凝土、骨料及其他分部业绩分别为82.945万、23.659万、48.0096万人民币，2023年分别为81.4698万、12.9434万、81.5636万人民币[20][21] - 2024年公司水泥、混凝土及骨料生产线利用率分别为69.2%、33.9%及85.9%，2023年分别为71.8%、25.9%及93.4%[57] - 2024年水泥产品、混凝土及骨料对外销量较2023年分别减少760万吨（10.9%）、增加370万立方米（39.6%）、增加2380万吨（52.1%）[88] - 2024年水泥产品、混凝土及骨料平均售价比2023年分别减少10.6%、12.9%、增加2.8% [89] - 2024年水泥产品、混凝土及骨料毛利率分别为15.1%、12.2%、35.1%，2023年分别为11.7%、11.9%、54.3% [94] 行业政策与市场环境 - 2024年全国水泥产量同比下降9.5%至约18.3亿吨[41] - 2024年广东、广西等八地水泥产量同比变幅分别为-8.5%、-5.2%、-9.0%、-5.7%、-7.4%、-10.5%、-11.2%及-11.9%，产量分别约为1.31亿吨、9490万吨、6400万吨、1460万吨、8860万吨、5270万吨、4140万吨及7250万吨[41] - 2024年全国新增7条熟料生产线，合计增加熟料年产能约1040万吨[41] - 到2025年底前，力争50%水泥熟料产能完成超低排放改造，到2028年底前，全国力争80%水泥熟料产能完成改造[44] - 到2025年，建筑领域节能降碳制度体系更加健全，城镇新建建筑全面执行绿色建筑标准[44] - 至2025年底，水泥熟料产能控制在18亿吨左右，能效标杆水平以上产能占比达到30%，水泥熟料单位产品综合能耗比2020年降低3.7%[44] - 至2030年，绿色工厂产值占制造业总产值比重超过40%[45] - 2024年作为水泥、钢铁、电解铝行业首个管控年度，2025年底前完成首次履约工作[48] - 《安全生产治本攻坚三年行动方案（2024—2026年）》提出8个方面20条具体措施[51] 公司业务发展与运营 - 2024年公司新增骨料年产能2000万吨，其中肇庆润盛石场、广西贵港平南县项目各新增200万吨，广西贵港覃塘区项目、湖北咸宁崇阳县项目各新增500万吨，广西贺州市富川县项目新增200万吨，云南大理白族自治州巍山县项目新增300万吨[52] - 2024年公司设立10个产业园深化业务协同，在核心市场通过轻资产模式掌控产能并提升销量[53] - 2024年公司新增省或自治区绿色矿山7座，建成国家级绿色矿山9座，省或自治区绿色矿山23座[55] - 2024年公司新建投产1座混凝土搅拌站，新租赁5座，出售1座，混凝土总年产能较2023年底增加约580万立方米[56] - 2024年公司熟料、水泥产能无变化[56] - 2024年公司达到GB16780规定一级能耗标杆水平的生产线18条，较2023年增加4条，产能占比42%[58] - 2024年6月公司连续两年入选“中国ESG上市公司先锋100”榜单，获评榜单第13位，ESG表现处于“五星级”水平[55] - 2024年2月公司海南昌江水泥生产基地项目获科技成果鉴定证书，成果总体达国际先进水平，部分技术达国际领先水平[55] - 2024年10月公司两个项目通过科技成果鉴定，“滨海岩溶区地下工程重大突涌水灾害治理关键技术”获科技进步一等奖[55] - 2024年公司煤炭采购总量约630万吨，2023年约660万吨；来自中国北方、生产基地周边地区及海外的比例分别为68%、9%、23%，2023年为82%、10%、8%；煤炭生产商直接供应比例约81%，2023年为88%[62] - 2024年公司通过系列措施使物流成本下降，西江流域年运输能力约4530万吨，掌控30个中转库，主要布局在广东珠三角地区，年中转能力达3100万吨[65] - 2024年公司加大核电水泥、道路硅酸盐水泥等特种产品推广，将“润丰牌”道路硅酸盐水泥应用于多个重大机场建设项目，中热、低热水泥等应用于西南地区多个国家大型基建工程[67] - 2024年公司完成33家在营骨料基地“润丰骨料”品牌形象建设，品牌终端覆盖率95.4%，新增合作1736位关键用户、118家装修公司，客户满意度98.2%[68] - 2024年公司推进功能建材业务“润品”品牌的合资品牌置换融合，依托专业展会及活动展示品牌形象[68] - 2024年公司发布《华润建材科技产品手册》，举办年度品牌年庆暨合作伙伴大会[70] - 2024年公司推动新业务发展，发挥一体化协同优势，加快骨料项目建设及运营，新业务资产及营收占比持续提升[71] - 公司坚持“建设即运营”理念，做好骨料业务管理，初步搭建骨料运营管理体系[61] - 2024年公司深化人造石材业务降本增效，通过集中采购等举措节省成本和费用[61] - 公司未来将保持与内地大型煤炭供应商合作，提升进口煤采购占比，拓展直采渠道，优化混合材、骨料采购策略[64] - 2024年公司多个骨料项目投产或试生产，新增年产能共1900万吨[72] - 截至2024年12月31日，公司附属公司在营（含试生产）骨料年产能约10860万吨，联营公司应占年产能约370万吨；全部建成后，附属公司预计年产能达13480万吨，联营及合营公司应占年产能约1360万吨[72] - 2024年公司初步完成人造石材全国布局，人造

报告投资评级 - 买入评级维持 [7] 报告核心观点 - 报告期内公司业绩有降有升总量需求承压制约水泥表现2024年前3季度房屋新开工面积同比下降22.2%基础设施投资同比增长4.1%低于去年全年水平全国水泥产量同比下降10.7%公司2024年前3季度收入160亿元同比下降6%净利润3.1亿元同比下降52%但24Q3单季度净利润1.4亿元同比增长77% [3] - 公司各板块销量和指标有不同表现水泥和熟料合计销量同比下降7%商混销量同比增长33%骨料销量同比增长71%各板块销售价格和毛利有不同程度的同比变化 [4] - 长三角市场提价情况较好为华南市场奠定基础华南市场即将进入枯水期区域冲击逐步削弱期待24Q4有价格弹性 [4] - 华南水泥中周期来看大湾区建设提供动能区域供给已收尾市场进入再平衡区域集中度较高公司作为区域龙头有综合优势24Q2末公司定价思路转变价格弹性显著且公司布局的骨料业务进入收获期 [5] - 经济工作会议召开财政政策逆周期调节加大利好水泥等建材品类央行向资本市场注入流动性水泥行业会迎来修复弹性化债有利于基建需求环比改善还需关注行业供给端变化 [5] - 预计2024 - 2025年业绩分别为6.6亿元和11.6亿元对应PE为19倍和11倍 [5]

财务表现 - 公司截至2024年9月30日止九个月的营业额为157.746亿元人民币，同比下降13.1%[1] - 公司截至2024年9月30日止九个月的净利润为3.086亿元人民币，同比下降51.6%[1] - 公司截至2024年9月30日止九个月的每股基本盈利为人民币0.044元，同比下降[1] - 公司每股基本盈利为人民币0.044元，较去年同期的人民币0.091元减少51.6%[8] - 公司中期股息每股0.02港元，较去年同期的0.041港元减少51.2%[10] - 公司综合营业额为人民币157.746亿元，较去年同期的181.468亿元减少13.1%[12] - 公司综合毛利为人民币23.977亿元，较去年同期的28.056亿元减少14.5%[13] - 公司综合毛利率为15.2%，较去年同期的15.5%减少0.3个百分点[13] - 公司拥有人应占盈利为人民币3.086亿元，较去年同期的6.378亿元减少51.6%[14] 资产状况 - 公司截至2024年9月30日的资产总值为730.852亿元人民币，同比增长0.4%[1] - 公司截至2024年9月30日的非流动资产为653.906亿元人民币，同比增长0.4%[3] - 公司截至2024年9月30日的流动资产为76.946亿元人民币，同比增长0.1%[3] - 公司截至2024年9月30日的权益总额为458.891亿元人民币，同比增长0.3%[5] 负债状况 - 公司截至2024年9月30日的借贷率为38.6%，同比增加1.7个百分点[1] - 公司截至2024年9月30日的流动负债为156.724亿元人民币，同比增长42.7%[4] - 公司截至2024年9月30日的非流动负债为115.236亿元人民币，同比下降28.3%[4] 产品销售及毛利率 - 公司水泥产品销量为4228.7万吨，平均售价为每吨人民币239.2元，较去年同期的4555.5万吨和每吨人民币290.0元分别减少7.2%和17.5%[12] - 公司混凝土销量为158.8万立方米，平均售价为每立方米人民币191.7元，较去年同期的178.2万立方米和每立方米人民币249.0元分别减少10.9%和23.0%[12] - 公司骨料销量为829.3万吨，平均售价为每吨人民币334.2元，较去年同期的622.2万吨和每吨人民币379.4元分别增加33.3%和减少11.9%[12] - 公司水泥、熟料、混凝土及骨料的毛利率分别为12.9%、2.6%、12.4%及38.6%，较去年同期的13.6%、5.3%、11.7%及53.0%分别减少0.7、2.7、0.7及14.4个百分点[13]

报告评级和核心观点 投资评级 - 维持买入评级 [4] 核心观点 华南区域分析 - 华南区域是全国最优的水泥市场,具有封闭性和高集中度的特点 [4][23][24][26][27] - 短期内广东省的固定资产投资和房地产投资增速有所下滑,但中期大湾区建设将为区域带来新的需求动能 [9][10][12] - 华南新增产能逐步收尾,市场进入再平衡阶段,区域错峰生产政策进一步加强 [17][18][22] - 两广市场集中度较高,主导企业装备差异不大,具备较好的协同基础 [23][24][26][27] 公司分析 - 公司是水泥行业中唯二的央企,背靠华润系,在华南市场具有先发优势 [30][31] - 公司水泥业务在本轮周期底部,但预计未来随着区域供需格局改善将迎来价格反弹 [36][37][38] - 公司大力布局骨料业务,已成为重要的利润增长点 [39][41][42][43] - 公司财务状况稳健,资产负债率较低,分红政策较为积极 [47][48][49] 风险提示 - 水泥需求下滑 - 市场竞争加剧 - 外延业务增长不及预期 - 区域市场集中度不足 [51]

1. 华润建材科技: 华南水泥龙头,传统/新型建材两开花 - 公司是华南地区水泥龙头,09年于港交所上市,逐步拓展区域和业务版圈 [6] - 公司主营业务为水泥熟料及混凝土的生产与销售,21年开始拓展骨料及其他新型建材业务 [8][9] - 公司近三年盈利底部逐渐压实,骨料业绩贡献逐步凸显 [10][11][12] 2. 水泥: 广东需求空间仍存,广西新增产能落幕,当前再掀涨价潮 2.1 需求: 大湾区建设稳步推进,需求空间相对充盈 - 两广地区水泥需求走势与全国整体保持一致,近三年产量下滑 [20] - 22年以来广东地区投资触底反弹,24年至今重点项目稳步推进 [21][22][23] - 大湾区建设规划稳步落实,中长期建设空间广阔 [24][25] 2.2 供给: 广西新增产能落幕,两广错峰力度加大 - 广西招商引资释放政策利好,企业进桂投资决心再加码 [29] - 20-23年四年间广西新增熟料产能2464万吨,列全国首位 [29][30][31][32] - 当前来看,广西地区已无新增产线项目储备,广东仅有一条在建产线 [38][39] - 两广地区水泥市场格局相对集中,广东/广西地区CR3约各占一半 [39][40] 2.3 价格: 23H2后价格低位徘徊,近期已现边际回暖 - 23年两广水泥价格进一步下跌,今年6月以来各先后进行两轮推涨 [42][43][44] - 公司过去在两广地区市占率基本稳定在20%左右,未来有望进一步拓展市场份额 [45][46][47] 3. 非水泥: 骨料业绩贡献渐显,新型建材业务布局广泛 3.1 骨料: 产能将达亿吨级别,24-25年有望显著贡献利润增量 - 公司于2021年开始大举进军骨料建设,产能不断扩张 [48][49] - 公司骨料业务自22年毛利占比仅6.2%,23年已提升至23.3% [51][52] 3.2 新型建材: 产能布局未雨绸缪,奠定长期业务转型基础 - 公司将业务重新划分成四大板块,布局结构建材、功能建材和新材料等新型业务 [53][54][55] 4. 估值: 高分红低市净率,安全边际凸显 - 公司近五年持续保持高分红率,分红率保持在45%~50%高位水平 [57][58][59] - 当前公司PB估值仅0.26x,处历史相对底部 [57][58] 5. 盈利预测与投资建议 - 我们预计公司24-26年收入分别为233.2/236.9/250.4亿元,归母净利润分别为8.6/12.3/15.2亿元 [60][61][62][63][64][65][66][67][68] - 采用PB估值法,给予公司24年0.3xPB,对应目标价2.08港元,首次覆盖给予"买入"评级 [68][69] 6. 风险提示 - 粤港澳大湾区建设节奏不及预期 - 两广水泥供给超预期 - 水泥涨价持续性不及预期 - 骨料产能建设和销量不及预期 - 原材料价格上涨超预期 [70]