报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 75.96 港元/股 [4][5][69] 报告的核心观点 - 多模态视频生产工具带动内容生态新周期可期，快手（可灵）在技术领先、数据资源优势和内容社区生态应用迭代方面的卡位和领先优势值得重视 [8] - 可灵技术目前全球 TOP3（国内 TOP1），尤其在核心评价指标上属全球领先卡位，且具备持续领先的原因，包括技术能力强、战略重视、资源倾斜、组织架构稳定统一以及高质量视频语料库等 [8] - 用户端表现和商业化进展可侧面验证可灵实力，行业商业化目前处第一阶段，可灵+快手及类似 TOP 产品或经历三阶段发展 [8] - 社区流量稳健，商业化、电商业务稳步推进，目前估值处于中位偏低+2025 年基本面稳健，提供较好安全边际 [8] 根据相关目录分别进行总结 前言：多模态视频生产工具打开新周期内容生态方式 - 技术平权趋势下内容创作门槛下降，带来内容社区生态繁荣和多元变现模式，AI 驱动下多模态视频生成技术将进一步降低创作门槛，形成下一代内容生态 [14][15][16] - 快手可灵若持续领先，有望带领快手经历从 PUGC 用户工具产品到平台多场景赋能，再到新流量平台的三阶段发展 [17][19] 一、视频生成模型进入高速发展期，可灵、Sora、Veo2 综合实力领先 1.1 视频生成模型以 DiT 为主流架构，以快手为代表的国内厂商快速取得技术突破 - 视频生成模型以 DiT 为主流架构，发展迅速，快手可灵、OpenAI Sora、生数科技 Vidu 等是采用 DiT 架构的典型代表 [22] - Sora 发布后国内厂商迅速追赶，快手 4 个月后上线可灵并保持快速迭代，目前市面上有多个视频生成产品 [23][24] - 现有评价体系围绕生成视频的真实性和美学效果、语义对齐、视觉质量三个维度，视觉质量是更核心指标，快手可灵在视觉质量和精确控制维度表现领先 [26][27][28] 1.2 现为视频多模态阶段一，除技术外，可跟踪产品和商业化边际变化 - 24 年主流产品快速迭代，快手迭代速度领先，目前多数产品生成视频时长和分辨度差异不大，可灵细节控制和场景细致程度更好，预期 2025 年产品迭代速度加快 [33] - 2025 年 2 月视频生成产品访问量和独立访客数上海螺、可灵、Sora 领先，快手可灵美国流量占比仅次于 Sora，视频生成产品与成熟态 ChatBot 应用有差距 [37][38] - 行业商业化处于早期阶段，目前以工具属性收费为主，未来随着技术进步和成本降低，商业模式会变化，可灵 ToC 端起量快，ToB 端是 25 年重点发力方向 [44][45][48] 二、快手可灵领先地位，期待多模态视频进一步发展 2.1 技术基因不容小觑，可灵持续领先下有望顺利转型 AIGC 内容社区 - 快手早期凭借 GIF 动图制作工具属性的单点技术，成功向短视频社区转型并商业化，可灵有可能帮助快手完成向 AIGC 内容社区的转型 [49] 2.2 快手战略聚焦+组织架构统一协调，带来高效执行贯彻 - 快手将文生视频模型重要程度提到战略级地位，算力和卡全力优先支持可灵，可灵团队核心人员合作久，组织架构稳定统一，执行力高效 [51] 2.3 国内短视频数据具备优势，可灵有望持续领先 - 快手数据量有优势，每天有超 4000 万条新视频上传，场景覆盖面丰富，数据质量高，常年对视频进行清晰标注，国内短视频厂商数据在未来短内容需求下适配性更好 [54] 三、公司流量稳健，基本面稳定，提供较好安全边际 - 快手流量稳健，MAU、DAU 保持增长，24Q3 快手 MAU、DAU 分别为 7.14 亿、4.08 亿，yoy+4.3%、5.4%，DAU/MAU 稳定，单 DAU 日均时长 132 分钟 [58] - 25 年预计电商 GMV 增速 13.5%，收入增速 10.9%，在线营销服务/其他业务/直播收入分别为 841/204/365 亿，同比分别变动 15.6%/16.1%/-1.0%，总收入 1410 亿元，同比增长 10.9% [64] - 预计 2025 年毛利率提升到 56.5%，Non - GAAP 净利润为 201 亿 [66] 投资建议 - 持续关注视频生成模型技术迭代和可灵竞争优势，采用 PE 估值法，维持 25 年 15xPE 估值，对应合理价值 3,017 亿 CNY，折合 3,269 亿 HKD，目标价 75.96 港元/股，维持“买入”评级 [4][68][69]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 75.96 港元/股 [4][5][69] 报告的核心观点 - 多模态视频生产工具带动内容生态新周期可期，快手可灵卡位和领先优势值得重视 [8] - 可灵技术全球 TOP3（国内 TOP1），尤其在核心评价指标上属全球领先 [8] - 快手可灵能持续领先，得益于技术能力强、战略重视、数据资源优势 [8] - 用户端表现和商业化进展可侧面验证可灵实力，建议持续跟踪边际变化 [8] - 社区流量稳健，商业化、电商业务稳步推进，目前估值提供较好安全边际 [8] 根据相关目录分别进行总结 前言：多模态视频生产工具打开新周期内容生态方式 - 技术平权使内容创作门槛下降，带来内容社区生态繁荣和多元变现 [14][15][16] - 多模态视频生成技术将降低创作门槛，形成下一代内容生态 [17] - 快手可灵有望带领快手经历三阶段发展，打开新流量和商业化天花板 [19] 一、视频生成模型进入高速发展期，可灵、Sora、Veo2 综合实力领先 1.1 视频生成模型以 DiT 为主流架构，以快手为代表的国内厂商快速取得技术突破 - 视频生成模型以 DiT 为主流架构，发展迅速，快手可灵等采用该架构 [22] - Sora 发布后国内厂商迅速追赶，快手 4 个月后上线可灵并快速迭代 [23] - 视觉质量和精确控制是核心指标，可灵在这两维度综合表现领先 [26][27][31] 1.2 现为视频多模态阶段一，除技术外，可跟踪产品和商业化边际变化 - 24 年主流产品快速迭代，快手迭代速度领先，预期 25 年加快 [33] - 视频生成产品访问量快速增长，海螺、可灵、Sora 领先，但与 Top AI 产品有差距 [37][38] - 行业商业化处于早期，以工具属性收费为主，未来变现方式更具想象空间 [44][45] 二、快手可灵领先地位，期待多模态视频进一步发展 2.1 技术基因不容小觑，可灵持续领先下有望顺利转型 AIGC 内容社区 - 快手早期凭借 GIF 动图工具技术转型短视频社区，可灵有望助其转型 AIGC 社区 [49] 2.2 快手战略聚焦+组织架构统一协调，带来高效执行贯彻 - 快手将文生视频模型提到战略级，算力和卡全力支持可灵 [51] - 可灵团队核心人员稳定，经验丰富、技术过硬，组织架构优势带来高效执行力 [52] 2.3 国内短视频数据具备优势，可灵有望持续领先 - 快手数据量和质量有优势，视频数据资源是拉开迭代差距的重要因素 [54] - 国内短视频厂商数据在未来短内容需求下适配性或更好 [54] 三、公司流量稳健，基本面稳定，提供较好安全边际 - 快手流量稳健，MAU、DAU 增长，用户粘性高 [58] - 25 年预计电商 GMV 增速 13.5%，总收入同比增长 10.9% [64] - 预计 25 年毛利率提升到 56.5%，Non - GAAP 净利润为 201 亿 [66] 投资建议 - 持续关注视频生成模型技术迭代和可灵优势，以及 AI 对主业赋能 [68] - 采用 PE 估值法，维持 25 年 15xPE 估值，目标价 75.96 港元/股，维持“买入”评级 [4][69]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 快手在可灵视频生成领域领先，AI有望推动广告效率提升，降低生成成本释放创作空间，预计24 - 26年公司总收入为1272.9/1414.1/1556.9亿元，NON - GAAP归母净利润为176.4/226.7/278.3亿元 [1][5][6] 根据相关目录分别进行总结 可灵动态 - 24年11月，快手在App Store上线“可灵AI”独立APP，完善移动端AI布局；可灵系列产品矩阵包括APP、网页版、小程序、海外版等 [3] - 24年12月，快手可灵发布1.6版本，价格保持35灵感/5秒视频，在生成视频技术方面创新升级，提升生成视频物理运动规律、时长至2分钟和语义理解能力 [3] - 目前可灵会员分为黄金会员（66元包月，可生成66个标准视频）、铂金会员（268元包月，可生成300个标准视频）、砖石会员（666元包月，可生成800个标准视频） [3] 可灵模型能力与用户增长 - 2024年12月，公司透露可灵AI拥有600万用户，共计生成6500万视频和1.75亿张图片 [4] - 2025年3月7日，快手可灵在2025年全球100生成式AI消费级应用排行榜中排名20，超过Sora、Midjourney、Runway等同类别产品 [4] - 25年1月可灵网页端访问量达1804万，环比增长44.57% [4] AI对广告业务的影响 - 复盘美股相关标的，AI通过实时反馈优化、智能推荐引擎、自动化广告创意生成等提升广告转化率和效率，拉动Meta、Applovin等公司广告效率和收入，推动股价上涨 [5] - 可灵AI等视频生成大模型在广告需求端应用空间广阔，低生成成本使中小广告主可自主生成广告，增加广告内容供给量，大广告主代理商报价有望降低，广告投放精准度提升使ROI回报相应提升，推动行业良性发展 [5] - 广告供给量提升会给广告平台广告位带来更高收益，实现量价双提升 [5] 投资建议 - 预计24 - 26年公司总收入为1272.9/1414.1/1556.9亿元；预计24 - 26年公司NON - GAAP归母净利润为176.4/226.7/278.3亿元，维持“买入”评级 [6] 重要财务指标 |主要财务指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|113,470|127,293|141,409|155,689| |（+/-）(%)|20%|12%|11%|10%| |归母净利润（NON - GAAP，百万元）|10,271|17,637|22,671|27,834| |（+/-）(%)|279%|72%|29%|23%| |EPS（NON - GAAP，元）|2.36|4.10|5.27|6.47| |P/E（NON - GAAP）|20.84|14.43|11.23|9.15| [8] 资产负债表、利润表、现金流量表及财务比率 - 资产方面，2023 - 2026E流动资产从60,361百万元增长到116,412百万元，非流动资产从45,935百万元增长到48,156百万元 [9][10] - 负债方面，2023 - 2026E负债合计从57,222百万元变动到52,276百万元 [9][10] - 利润方面，2023 - 2026E营业总收入从113,470百万元增长到155,689百万元，归母净利润（NON - GAAP）从10,271百万元增长到27,834百万元 [9][10] - 现金流方面，2023 - 2026E经营活动现金流有波动，投资活动现金流为负，筹资活动现金流有正有负 [9][10] - 财务比率方面，成长能力中营业收入、营业利润、归母净利润（NON - GAAP）有不同程度增长；获利能力中毛利率、净利率、ROE呈上升趋势；偿债能力中资产负债率下降，流动比率上升；营运能力中总资产周转率、应收账款周转率等有相应变化；估值比率中P/E、P/B呈下降趋势 [9][10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 快手可灵在视频生成领域领先，AI有望推动广告效率提升，降低生成成本释放创作空间，预计24 - 26年公司总收入和NON - GAAP归母净利润增长，维持“买入”评级 [1][5][6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司为快手 - W（01024），收盘价63.10港元，近12个月最高/最低65.70/37.55港元，总股本4304百万股，流通股本4304百万股，流通股比例100%，总市值2716亿港元，流通市值2716亿港元 [1] 可灵动态 - 24年11月，快手在App Store上线“可灵AI”独立APP，完善移动端AI布局，产品矩阵包括APP、网页版、小程序、海外版等；24年12月，可灵发布1.6版本，价格保持35灵感/5秒视频，在生成视频技术上创新升级，提升物理运动规律、时长至2分钟和语义理解能力；目前可灵会员分黄金、铂金、砖石三种，价格和可生成标准视频数量不同 [3] 可灵模型能力与用户情况 - 2024年12月，可灵AI拥有600万用户，共计生成6500万视频和1.75亿张图片；2025年3月7日，在全球100生成式AI消费级应用排行榜中排名20，超过Sora、Midjourney、Runway等同类别产品；25年1月可灵网页端访问量达1804万，环比增长44.57% [4] AI对广告的影响 - 复盘美股相关标的，AI提升广告转化率和效率，拉动相关公司广告效率和收入及股价；可灵AI等视频生成大模型在广告需求端应用空间广，降低生成成本，提升广告内容供给量和投放精准度，推动行业良性发展，使广告平台广告位量价双提升 [5] 投资建议 - 预计24 - 26年公司总收入为1272.9/1414.1/1556.9亿元，NON - GAAP归母净利润为176.4/226.7/278.3亿元，维持“买入”评级 [6] 财务指标 - 营业总收入2023A - 2026E分别为113470、127293、141409、155689百万元，增速分别为20%、12%、11%、10%；归母净利润（NON - GAAP）分别为10271、17637、22671、27834百万元，增速分别为279%、72%、29%、23%；EPS（NON - GAAP）分别为2.36、4.10、5.27、6.47元；P/E（NON - GAAP）分别为20.84、14.43、11.23、9.15 [8] 资产负债表 - 2023A - 2026E流动资产分别为60361、70163、94777、116412百万元，非流动资产分别为45935、46475、47222、48156百万元，资产总计分别为106296、116638、141999、164568百万元；流动负债分别为48778、43690、48479、43832百万元，非流动负债均为8444百万元，负债合计分别为57222、52134、56923、52276百万元 [9][10] 利润表 - 2023A - 2026E营业总收入分别为113470、127293、141409、155689百万元，营业成本分别为56079、57765、63318、68776百万元，销售费用分别为36496、41411、43802、46018百万元，管理费用分别为3514、2911、3482、3750百万元，研发费用分别为12338、12330、13104、14119百万元，营业利润分别为6431、14795、19590、25060百万元，净利润分别为6399、15320、19412、25636百万元 [9][10] 现金流量表 - 2023A - 2024E经营活动现金流分别为20781、9070百万元，2025E - 2026E为25406、20978百万元；投资活动现金流2023A - 2024E为 - 19865、 - 7793百万元，2025E - 2026E为 - 7785、 - 7788百万元；筹资活动现金流2023A - 2024E为 - 1364、347百万元，2025E - 2026E为347、347百万元 [9][10] 主要财务比率 - 成长能力方面，2023A - 2026E营业收入增速分别为20.5%、12.2%、11.1%、10.1%，营业利润增速分别为151.2%、130.1%、32.4%、27.9%，归母净利润（NON - GAAP）增速分别为278.6%、71.7%、28.5%、22.8%；获利能力方面，毛利率分别为50.6%、54.6%、55.2%、55.8%，净利率分别为5.6%、12.0%、13.7%、16.5%，ROE分别为13.0%、23.4%、23.8%、23.9%；偿债能力方面，资产负债率分别为53.8%、44.7%、40.1%、31.8%，净负债比率分别为 - 0.26、 - 0.22、 - 0.38、 - 0.41，流动比率分别为1.24、1.61、1.96、2.66；营运能力方面，总资产周转率分别为1.07、1.09、0.98、0.92，应收账款周转率分别为17.81、17.51、17.21、16.91，应付账款周转率均为2.19 [9][10] 每股指标 - 2023A - 2026E每股收益分别为2.36、4.10、5.27、6.47元，每股经营现金分别为4.78、2.09、5.84、4.83元，每股净资产分别为11.29、14.84、19.57、25.83元 [9][10] 估值比率 - 2023A - 2026E P/E分别为20.8、14.4、11.2、9.1，P/B分别为4.69、2.70、2.04、1.64 [9][10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 76.03 港元/股 [3][10] 报告的核心观点 - 可灵文生视频能力处于一梯队，关注商业化潜力和主业赋能，2024 年 12 月可灵升级 1.6 版本，内部评测比 1.5 模型整体效果提升 195%，ToC 月流水千万，用户以海外创作者为主，ToB 可通过 API 服务提供相关服务，快手自研大模型有望提升主业效率，旗下快影已接入 DeepSeek - R1 [1] - 流量端态势健康，主业稳健，考虑 AI 布局价值有望带来估值弹性，预计 4Q24 平均 DAU 同比增 4.8%至 4.01 亿，人均单日时长约 126min，电商双 11 供需双侧驱动 GMV 增速达 14%，预计 4Q24 公司 GMV 同比增 14%至 4605 亿，其他业务同比增 18%，外循环广告带动广告收入同比增长 15%，预计直播收入同比下滑 4%为 96 亿元，4Q24 总收入预计同比增 9.6%至 357 亿元 [2][5] - 收入结构优化作用于毛利率改善，销售、研发费用绝对值有所增长，预计 4Q24 毛利率同比提升 1.1pct 至 54.2%，销售费用绝对值同比增长至 114 亿元，销售费用率同比提升 0.7pct 至 32%，研发费用绝对值同比增长至 36 亿元，预计 4Q24 实现经调整净利润 45.4 亿元左右，经调整利润率为 12.7% [5] 盈利预测与投资建议 - 预计 24 - 26 年公司经调整归母净利润为 175.51/201.14/243.24 亿元（原预测为 175.51/202.29/253.40 亿元），采用 PE 估值，给予公司 25 年 15xPE 估值，25 年经调整净利润 201.14 亿元，对应合理价值为 3,017 亿 CNY，折合 3,272 亿 HKD，目标价 76.03 港元/股，维持“买入”评级 [3][10] 公司主要财务信息 |项目|FY2022A|FY2023A|FY2024E|FY2025E|FY2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|94,183|113,470|127,192|141,029|153,437| |同比增长 (%)|16.2%|20.5%|12.1%|10.9%|8.8%| |营业利润(百万元)|(12,558)|6,431|14,957|22,246|26,936| |同比增长 (%)|-54.7%|-151.2%|132.6%|48.7%|21.1%| |归属母公司净利润(百万元)|(13,691)|6,396|15,219|19,049|23,071| |同比增长 (%)|-82.5%|-146.7%|137.9%|25.2%|21.1%| |每股收益（元）|(3.22)|1.48|3.53|4.42|5.35| |毛利率(%)|44.7%|50.6%|54.7%|56.5%|56.9%| |净利率(%)|-14.5%|5.6%|12.0%|13.5%|15.0%| |净资产收益率(%)|-32.2%|14.4%|26.3%|24.6%|22.9%| |市盈率（倍）|-|36.3|15.3|12.2|10.1| |市净率（倍）|2.4|2.0|1.8|1.6|1.5|[6] 财务报表预测与比率分析 资产负债表 |项目|FY2022A|FY2023A|FY2024E|FY2025E|FY2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及等价物|13,274|12,905|34,123|57,343|84,793| |短期定期存款|8,318|9,874|9,874|9,874|9,874| |贸易应收款项|6,288|6,457|7,238|8,025|8,731| |公允价值计量的金融资产|13,087|25,128|25,128|25,128|25,128| |预付款项及其他流动资产|4,891|5,997|6,567|6,784|7,201| |流动资产合计|45,859|60,361|82,930|107,154|135,727| |固定资产及使用权资产|24,021|22,755|25,521|28,438|30,787| |无形资产|1,123|1,073|1,203|1,334|1,451| |公允价值计量的金融资产|3,626|5,245|3,800|4,000|4,000| |长期定期存款|7,870|9,765|9,765|9,765|9,765| |其他|6,810|7,097|7,564|8,308|8,976| |非流动资产合计|43,449|45,935|47,852|51,845|54,979| |资产总计|89,307|106,296|130,782|158,999|190,706| |应付款项及其他应计费用|33,058|40,193|45,054|49,955|54,350| |可转换可赎回优先股|0|0|0|0|0| |其他|7,652|8,585|9,525|10,562|11,491| |流动负债合计|40,710|48,778|54,579|60,516|65,841| |可转换可赎回优先股|0|0|0|0|0| |其他|8,760|8,444|9,460|10,485|11,404| |非流动负债合计|8,760|8,444|9,460|10,485|11,404| |负债合计|49,470|57,222|64,039|71,002|77,245| |股本|0|0|0|0|0| |股份溢价|274,473|273,459|273,459|273,459|273,459| |库存股|0|(88)|(88)|(88)|(88)| |其他储备|29,239|33,183|35,625|37,822|40,212| |累计亏损|(263,883)|(257,491)|(242,272)|(223,223)|(200,151)| |股东权益合计|39,830|49,063|66,724|87,970|113,432| |少数股东|8|11|19|27|29| |负债及股东权益|89,307|106,296|130,782|158,999|190,706|[14] 利润表 |项目|FY2022A|FY2023A|FY2024E|FY2025E|FY2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|94,183|113,470|127,192|141,029|153,437| |营业成本|(52,051)|(56,079)|(57,669)|(61,352)|(66,192)| |销售费用|(37,121)|(36,496)|(41,194)|(42,764)|(45,857)| |管理费用|(3,921)|(3,514)|(2,907)|(3,156)|(3,145)| |研发费用|(13,784)|(12,338)|(12,337)|(13,368)|(13,151)| |其他收入净额|137|1,388|1,873|1,858|1,844| |营业利润|(12,558)|6,431|14,957|22,246|26,936| |财务费用|166|539|254|148|178| |优先股公允价值变动|0|0|0|0|0| |其他收入/亏损|(139)|(81)|(28)|0|0| |利润总额|(12,531)|6,889|15,183|22,394|27,113| |所得税|(1,158)|(490)|44|(3,337)|(4,040)| |净利润|(13,689)|6,399|15,227|19,057|23,073| |少数股东|1|3|8|8|2| |归属母公司净利润|(13,691)|6,396|15,219|19,049|23,071| |经调整净利润|(5,751)|10,271|17,551|20,114|24,324| |每股收益（元）|(3.22)|1.48|3.53|4.42|5.35|[14] 现金流量表 |项目|FY2022A|FY2023A|FY2024E|FY2025E|FY2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |利润总额|(12,531)|6,889|15,183|22,394|27,113| |折旧摊销|6,573|7,202|7,433|8,311|5,110| |SBC|6,249|3,570|2,442|2,197|2,390| |优先股公允价值变动|0|0|0|0|0| |营运资金变动|(170)|4,859|3,581|3,783|3,170| |其他|673|(1,684)|(594)|(3,869)|(4,602)| |经营活动现金流|795|20,836|28,045|32,817|33,181| |资本支出|(4,611)|(4,887)|(10,328)|(11,360)|(7,576)| |短期&长期投资|(4,126)|(13,162)|1,829|184|384| |其他|(8,810)|(2,114)|0|0|0| |投资活动现金流|(17,548)|(20,163)|(8,499)|(11,176)|(7,192)| |债券融资|0|0|0|0|0| |股权融资|0|0|0|0|0| |其他|(4,482)|(3,232)|1,673|1,579|1,461| |筹资活动现金流|(4,482)|(3,232)|1,673|1,579|1,461| |汇率变动影响|494|79|0|0|0| |现金净增加额|(20,741)|(2,480)|21,218|23,220|27,450|[14] 主要财务比率 |项目|FY2022A|FY2023A|FY2024E|FY2025E|FY2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | | |营业收入|16.2%|20.5%|12.1%|10.9%|8.8%| |营业利润|-54.7%|-151.2%|132.6%|48.7%|21.1%| |归属于母公司净利润|-69.5%|-278.6%|70.9%|14.6%|20.9%| |获利能力| | | | | | |毛利率|44.7%|50.6%|54.7%|56.5%|56.9%| |净利率|-6.1%|9.1%|13.8%|14.3%|15.9%| |ROE|-32.2%|14.4%|26.3%|24.6%|22.9%| |ROIC|-15.3%|6.0%|11.6%|12.0%|12.1%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|55.4%|53.8%|49.0%|44.7%|40.5%| |净负债率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |流动比率|88.8%|80.8%|65.8%|56.5%|48.5%| |速动比率|80.5%|72.2%|105.9%|135.5%|168.0%| |营运能力| | | | | | |应收账款周转率|10.0|9.6|9.7|9.9|10.0| |存货周转率|-|-|-|-|-| |总资产周转率|1.0|1.2|1.1|1.0|0.9| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益|(3.2)|1.5|3.5|4.4|5.3| |每股经营现金流|0.2|4.8|6

文章核心观点 - 快手 - W获南向资金连续3天净买入，累计净买入18.11亿港元，股价累计上涨14.65% [1] 行业情况 - 2月17日港股通成交活跃股合计成交1019.88亿港元，净买入44.42亿港元 [1] 公司情况 - 2月17日快手 - W通过港股通渠道成交36.45亿港元，净买入5.84亿港元 [1] - 快手 - W已连续3日成交净买入，累计净买入18.11亿港元，其间股价上涨14.65% [1]

投资评级 - 快手 -W（01024）的投资评级为“买入”，维持评级 [1] 核心观点 - 快手2024Q3业绩显示核心业务稳健增长，外循环广告增长超预期 [1] 业绩要点 - 2024Q3公司实现营业收入311亿元，同比增长11.4%；经调整净利润为39亿元，同比增长24.4%；毛利为169亿元，同比增长17% [1] - 销售及营销开支同比增长15.9%，达104亿元，占总收入的33.3%；研发开支同比增长4.5%，达31亿元，占总收入的10% [1] - 行政开支同比下降11.4% [1] 流量端 - 2024Q3快手应用平均DAU/MAU分别为4.08亿/7.14亿，同比增长5.4%/4.3%，DAU创历史新高；每位DAU的日均使用时长为132.2分钟，同比增长7.3% [1] 线上营销业务 - 2024Q3线上营销服务收入达176亿元，同比增长20%，主要驱动力为外循环广告 [1] - 外循环广告中，传媒资讯、平台电商和本地生活等行业营销消耗增长显著，UAX消耗在外循环中比例进一步提升至约50% [1] - 内循环月活跃动销投流商家数量同比增长超过50% [1] 其他服务收入（含电商） - 2024Q3其他服务收入同比增长17.5%至42亿元，快手电商GMV同比增长15.1%，达到3342亿元 [1] - 快手电商月均动销商家数量同比增长超过40%，新入驻商家数量同比增长超过30% [1] - 快手电商月活跃买家数同比增长12.2%至1.33亿 [1] - 泛货架GMV占比持续超大盘增长，2024Q3占比为27%以上，预计全年GMV同比增速有望达18% [1] 直播打赏业务 - 2024Q3直播业务收入为93亿元，同比下降3.9%，收入降幅环比进一步收窄 [1] - 平台签约公会机构数量同比提升40%，签约主播数量同比增长60% [1] - “快聘”业务的日均简历投递量同比增长近一倍，双向匹配规模同比增长超过20% [1] 海外业务 - 2024Q3海外业务同比增长104.1%至13.3亿元，营业亏损同比减少75.9%至1.53亿元 [1] - 巴西地区日活跃用户（DAU）同比增长9.7%，单日DAU日均使用时长同比增长4.2% [1] - 公司将重点资源投放在用户较为集中、生态较为成熟、可开启商业化变现的重点国家 [1] 投资建议 - 预计2024-2025年营业收入分别为1271/1407亿元；预计2024-2025年经调整净利润分别为176/216亿元，维持“买入”评级 [1]

报告公司投资评级 - 投资评级：买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 快手-W（01024）在24Q3的业绩表现符合预期，营收和利润均略超市场预期。公司DAU和MAU均实现稳健增长，推动电商GMV健康增长。广告业务收入增长主要由外循环营销客户驱动，短剧营销消耗同比增长超300%。预计24-26年公司总收入和NON-GAAP归母净利润将持续增长，维持"买入"评级。 [2] 根据相关目录分别进行总结 24Q3业绩表现 - 24Q3，公司营收311亿元，同比增长11.4%，符合预期（311亿 vs 310亿 consensus）；经调整净利润39.5亿元，同比增长24.4%，略超预期（39.5亿 vs 39.1亿 consensus）。 [2] DAU和MAU增长 - 24Q3公司实现DAU为4.08亿（同比增长5.4%），MAU为7.14亿（同比增长4.3%），日活用户日均使用时长达132.2分钟，用户总使用时长同比增长7.3%。 [2] 电商业务表现 - Q3电商业务GMV为3342亿元（同比增长15.1%），主要得益于多个战略性新商策略，新入驻商家数量同比增长超30.0%。电商月活跃买家数为1.33亿（同比增长12.2%），在二季度旺季的基础上环比持续提升。 [2] 广告业务表现 - 24Q3线上营销收入176.3亿元，同比增长20.0%，基本符合预期（176.3亿 vs 176.4亿 consensus）。业务主要驱动力为外循环营销客户，加速跑通In-Apps Ads短剧模式，从而扩大付费用户规模，短剧营销消耗同比增长超300%。公司全自动投放解决方案有效通过差异化投放方案撬动投放预算，解决方案渗透率达50%。 [2] 未来收入和利润预测 - 预计24-26年公司总收入为1272.9/1414.1/1556.9亿元（前值为1270.6/1398.3/1521.7亿元）；预计24-26年公司NON-GAAP归母净利润为176.4/226.7/278.3亿元（前值为175.8/236.0/302.1亿元）。 [2]

报告公司投资评级 - 快手-W的投资评级为“买入（维持）” [4] 报告的核心观点 - 快手24Q3实现营业收入311.31亿元，同比增长11.4%，主要受益于核心商业（线上营销及电商等）收入同比增长20%。经调整净利润39.48亿元，同比增长24.4%，对应利润率12.7%。基本符合市场预期 [4] - 快手AI应用快速迭代，渗透率、商业化提升。快手于今年6月推出自研的视频生成大模型可灵AI，9月升级至1.5版本。新版本支持原生1080P视频、上线镜头控制、首尾帧控制、运动笔刷、人脸模型等功能。截至三季报，可灵AI已经累计服务了超过500万用户，生成1.5亿张图片，5100万个视频，立足自身业务场景，加速渗透平台生态。可灵AI用户留存逐月提升，9月MAU超150万，商业化单月流水超千万人民币 [7] - 调整盈利预测，维持买入评级。考虑25年后内需逐步复苏，短剧投放需求可能增加，上调快手2024年-2026年收入预测至1273亿，1453亿及1609亿（原预测1273亿、1423亿及1577亿）。考虑当前消费承压，竞争激烈可能加大补贴，下调经调整净利润预期至158亿、260亿及321亿（原预测174亿、262亿及324亿）。认为快手在AI大模型技术的探索和投入有望提升未来公司商业化效率，维持买入评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 流量稳健增长 - 通过升级营销渠道投放能力、优化算法、提高社区互动氛围等方式实现用户留存的提升。24Q3快手DAU/MAU分别达4.08亿/7.14亿，同比分别增长5.4%/4.3%，用户日均使用时长132.2分钟，总时长同比增长7.3% [5] 商业化稳步推进 - 外循环驱动线上营销高增长：24Q3线上营销实现营收176亿元，同比增长20%，多个垂类如传媒资讯、平台电商、本地生活增速较高，Q3跑通应用内广告IAA短剧模式，短剧营销消耗同比增长超300%。内循环稳健增长，智能化投放渗透率提升。算法升级与AI赋能不断提升投放ROI、提高转化效率 [6] - 电商双边网络效应增强，泛货架持续补充内容场：24Q3快手电商GMV达3342亿元，同比增长15%，月均动销商家数同比增长40%+，电商MAC达1.33亿，同比增长12%。泛货架电商GMV持续超越大盘，Q3占总GMV提升至27%，日均活跃买家同比+60% [6] - 直播内容质量提升：24Q3快手直播收入93亿元，同比下降4%，降幅环比收窄 [6] - 海外持续减亏：24Q3海外收入13亿元，营业亏损1.53亿元，同比减少76% [6] 展望24Q4 - 预计快手流量稳健增长，商业化持续增长，国内运营利润率持续提升，海外亏损预计持续收窄。预计24Q4快手：1）流量侧，受益于持续优化内容生态，快手用户有望维持增长；2）商业化，短期宏观经济影响需求承压，预计GMV增速边际放缓，主要由外循环广告拉动；3）海外运营效率提升，亏损有望持续收窄 [7]

投资评级 - 报告对快手-W的投资评级为"买入"，目标价格为61.62港元，当前股价为44.35港元 [1] 核心观点 - 流量端：3Q24快手DAU同比增长5.4%至4.08亿，MAU同比增长4.3%至7.14亿，人均单日使用时长达132分钟，同比增长1.8% [1] - 广告业务：3Q24广告收入同比增长20.0%至176亿元，占总收入56.6%，其中内循环保持稳健增长，外循环增长显著 [1] - 电商业务：3Q24 GMV同比增长15.1%至3,342亿元，月付费用户达1.33亿，同比增长10.8% [1] - 直播业务：3Q24直播收入同比下滑3.9%至93亿元，好于预期 [1] - 盈利能力：3Q24经调整净利润达39.5亿元，毛利率同比提升2.6个百分点至54.3% [1] 财务预测 - 预计2024-2026年经调整归母净利润分别为175.51/202.29/253.40亿元 [6] - 预计2024年营业收入为1,271.92亿元，同比增长12.1% [10] - 预计2024年毛利率为54.7%，净利率为12.0% [10] 估值分析 - 采用PE估值法，给予2024年14倍PE，对应合理价值为2,457亿人民币/2,658亿港币 [10] - 2024年预计市盈率为27.6倍，市净率为1.6倍 [10]