晚上好我是多文金券的技术分析师黄细里非常感谢大家能够持续的关注我们金融财经的系列电商会议那么今天晚上的话是我跟我同事梦梦来跟大家一起汇报更新一下上汽集团的一个观点那么今天呢其实我们也刚好发了上汽集团的这个更新深度报告距离我们上一次那个11月12号就是底部的对上汽集团的一个观点的推荐以来其实差不多只有6月吧我们
团队有个目标跟上大家其实也前后后可能录影有一百上上下那么整体对于上汽这边我们认为当前这个时间点其实还是有必要再跟大家重申一下我们的一个看法结论的话就是奥运76个灯光策略我们团队上周也发了整体整车这一块我们的观点排序是非常明确的那么在A股整车这边我们会认为上汽肯定是明年升值板块我们的一个首选
那么为什么我们会对上期是这样子的一个结论嘛其实我想结合近期的录影可能我这边总理想供三个点吧第一个还是想明确一下我们对上期开好的背后的一个大逻辑吧第二个的话就是目前最近这一个月我们能看到的国际改革的进度和更新
第三的话就是当前审点我们对他的这个事实空间的一个理解,后面的话就是待会同时目录结合我们就是进行他就是对报表啊,对公司的细节业务层面,大家也是提出更高的要求,我们也在上次记录上啊,进一步帮他信用性的去更新清楚。
那么首先对大逻辑这边其实我还是借用了一下我们那个二五年技术研究策略里面非常重要的两个APP这个其实也是方便大家去理解我们团队二五年整车周边为什么就是最头部的3R我们DTP的组合其实是小鹏上汽、赛斯的3R公司包括理解上汽我们认为这一批都是非常重要的我们的大逻辑看上汽肯定是认为上汽在上海市的这个权力支持下我们认为它的国际改革一定是能成功的
那么能成功的背后我们不是说因为我们觉得可以成功他就能成功而是我们坚实实实会认为国内新原渗透率50到80的这一段就是在25,26,27这三年而这三年我们会认为整个整车板块它是要去找黑马的速度的因为这三年近来这三年它的渗透率推动的核心要素是在于智能化
智能化对于车企来说你的PK的坚决要素跟国内生存率电动化在50个点之前的那两个阶段我们认为是一个本质的区别的首先技术维度上本身的PK的点发生了变化从看三电变成了智能化的这个芯片到算法的这个轮硬件闭环的这个轮力这个本质上又是另外一轮破坏的创新其次的话我们会认为智能化依然还有牌照的壁垒
因为这个对于整个数据安全角度来看,我们认为它涉及到国家战略上的重要性,比人员安全我们认为某种程度上可能还要再更加的重要,所以一定会有牌照的这个要求。所以我们会认为既然底层的这个精英要素,无论什么技术上还有新增的牌照,那我们会认为对于
这个阶段国企的整个这条阵营里面我们是混沌为上气作用伤害式的这个背景我们混沌为结合他自身现在的这个内部的极其求变和新的这届领导班子的这个就是共振下巴我们混沌为在这一个阶段我们是混沌为上气是很有可能实现翻盘的对那么对于智能化我们会认为就是市场上最大的分析
那么这个过程中,我们会认为扩大的核心原因在于什么?
第一主要的就是技术的迭代速度越来越快而且是软硬件的这个配合能力要求是非常非常高的我们不会认为这个阶段就是说大家表观上看上明年很多车型都赶上但我们实际上会认为每个显点大家感觉好像大差距就是差个一年半两年但是我们忘记看到的这个迭代速度它是比电动化是超过一倍上的这个速度在变化的这个轮上能力要求是越来越高的我们会认为随着时间的推移接下来的三年就是不断的有人会掉队而对消费者来说他软件的体验跟
因为我们认为只有前三个品牌可能只有消费者才能接触前三之后的品牌我们认为消费者就可能就是遗忘的但没有时间会再去理想后面的品牌所以我们会认为最头部的才是最重要的那么现在我们看来最头部的特斯拉和华为一定是非常头部的两个当然我们认为小鹏也非常头部那对剩下来的我们认为跟他更直接相关的是特斯拉和华为那么我们会认为这两个最头部的这个
玩家上汽跟他们都是存在非常大的这个合作的这个优势互补的一个空间那么这也是我们认为他接下来国际改革会逐步落地的整个的一个大的这个外部合作的方向对外部合作方向所以我们会认为就是对上汽的整个的这一轮的国际改革的看好我们认为最后还是因为我们对这一轮的第下三年整车把关的
长期是底层的这个认知来决定了我们对他的一个看好的一个程度这是我们第一点想再次强调的第二的话就是关于国际改革的这个进度的问题那么这个月时间其实我们也陆续看到了第一通过这边美国总统已经公告了整个的这个冲突计划是要开始的
那么大众这边我们也看到了上汽跟他的合约是继续合作的,续约到了2040年。那么对于旧品牌明觉这边我们也看到了就是上汽会把P250的品牌总经理作用会调到整个旧品牌我们整体至少通过第三个大家比较关注的它内在的这个变化上面其实我们看到上汽的整个动作现在已经非常快了而且动到的都是非常核心要害的地方那么对于大家关心的这个外部合作的这些东西我们会论为
也会就是大家可以以更乐观的一个为头去看待后续的一个落地尤其是我们国内的这个合作的这个速度各方面肯定是可以更快的对就是对于国际改革的进展这一块那么第三块就是关于事实空间这一块
事实空间这块其实我们记得我们第一次就是11月12号那个定产纪我们当时想的第一个目标是一倍PB那么这个PB我们认为确实更多了我们当时考量的是整个国企实施考核的这个要求那么现在这一点来看我们认为依然也是非常重要我们认为它是一个非常强的一个约束但更重要的是我们会认为它的实施空间还是取决于大家对于接下来三年
国内车企这个格局的变化的理解我们是会认为接下来智能化的这轮就是一个淘汰赛头部的三家未来车企在未来在国内的销量一定是都是五六百万辆的这个量级的对而整个整车板块的市值我们会认为一定是会向头部集中的头部集中的而不是现在大家看到可能A股和H股除了比较大其他可能很多都是在一千亿上下但我们认为未来一千亿不会有这么多的公司一定会更加是头部集中力主要的公司
所以对于上级来看他过去的利润的峰值其实就是三四百亿我们会论为在大家展开想象在未来的这一轮的行业的大淘汰下面那么上级我们论为如果能够成为这一轮国际改革成功的这样的一个决策先去看我们会论为他去
实现翻盘的背后,我们认为一定是用他的未来能够重新做到的销量和利润去挑战历史的风筝,我们认为也不是完全没有可能的。所以对于他的整个的事实空间,我们会认为大家不要被过去的A股政策的事实天花板去限制。
我们认为更多的大家其实要去参考过去三年华为这边赛斯跟他的合作包括后续的北京连股和江淮等等这些的案例上面我们其实是会看到了就是在行业变革的决心我们对于就是讲空间反转的这个设计的这个设置的设置的这个色彩角度来看它不是我们过去
按照幸福周期的那套自身内在的基本面的改善去算市值的那套算法我们认为这两者是有很大区别的我们认为生计性大其实如果要类比我们认为可能跟塞斯的第一波会更为相似一些就是整个的这个国家的节奏和整个市值的设算的这个方式方法上我们认为
因为两者能够去展开看到的未来的合作的这个空间和变化我们认为其实不是一个等级的所以对于上汽这边我们会认为以贝德TV依然是我们认为这个阶段比较能够去就是在接下来的这个半年吧我们认为是实质的一个小目标那么后续具体的这个事实下一个阶段的一个目标这个变化我们会结合它整个外部合作路径的情况我们会在
更加落地的一个测算所以这是我们对于设置空间这边的一个考量那么接下来的话我把时间交给我同事木木这边好的会议助理帮忙把那个发言权给一下我
然后我这边具体针对上汽最近的一些变化再结合我们之前可能大概梳理过的一些内容再进行一个基本面层面的更新首先还是简要的复盘就上次我们其实对于整个行业的一个国企市价率下降包括合资车企的盈利能力持续下滑其实在上次汇报中详细了进行了一个拆分这次的话我们主要针对上次的情况进行一个简单的复盘首先我们看到上汽它是在19年之后整个公司的销量就在持续的下滑
那分品牌来看的话,每个品牌都有各自的压力跟问题。就在松永这边,我们看到雪佛兰它的销量成压是比较明显的,今年基本上它的销量就是小个位数。然后像别克、JO8这些明星出行在腾讯第九,以及其他的销量图的一些。
MPV车型的冲击下面它也持续的在承压然后大众这边的话呢就是它就开始下滑是因为碰撞事件的影响再往后面的话我们看到像斯科达这些品牌它的销量承压也比较明显但细拆心动元来看的话其实上期大众的ID系列表现还是不错的比通用的奥特曼平台的新车呢表现还是要好很多
然后产用车这边它的主要的销量主要在靠出口去年100万的销量中有接近70万辆是出口那今年我们看上汽整个产用车这边它的累计销量同比有一个接近30个点的下滑这个也是因为出口的同比下滑比较多然后最后的话就是五菱这边我们看到前两年出现比较大的波动是因为A0级别的小车它的市场在萎缩所以它的明星车型宏光mini可能下滑比较快然后今年的话五菱这边主要受的压力是来自于油车这块的销量持续承压
那在主要的全球品牌都在沉压的情况下,我们看到上期在前三个季度,它整个经营能力,经营质量跟经营利润的情况其实也是出现了一些比较明显的下滑。那我这边单独拆分了一下各个品牌的一个主要的营利能力,那这边的话基本上都是按照公司报表或者是母公司报表进行一个近似的拆分跟计算。
像通用的话在今年上半年它的单车盈利已经是负值了单车可能要亏接近一万块钱大众这边的话上半年的单车盈利是1700然后五菱这边呢它整体的波动比较大但整体来说还是维持一个比较正的正值今年上半年的话单台车是有200块钱左右的盈利然后商机自主这边我们替除掉出口的贡献的话它还是处在一个亏损的状态
那今年下半年的单车亏损金额差不多在3000元左右所以整体总结下公司目前的经营状况就是合资这边收押比较明显然后自主这边的50的盈利的体量比较小然后人为被名角的国内处于一个亏损的状态这是一个基本的现状那接下来我们在这个经营现状的情况下我们梳理一下公司目前来看比较重要的三个变革首先第一个的话就是
我们在上次汇报中反复再提到的关于管理层的更换这个的话就是7月份董事长石道林退休了然后蒋建迅升为公司的总裁然后王小丘升成董事长然后在最近这一个月我们看到上汽进行了一些新的人员调整我们看到把原来通用50的营销总周金开提到了明杰做总经理然后他是87年的也是上汽历史上最年轻的一位品牌负责人
然后另外的话,现任的通用副总经理薛海涛,他也是50出来了,是82年的,也是一位非常年轻的高管。针对贾总的表态,我们上次汇报的时候也有进行详细展开,我这里就不再赘述了。只是从最近这一个月的变化整体来看,我们也看到了公司整个在管理层面一个更加年轻化的趋势,然后把一些之前立过功的敢做敢拼的人在网上提拔。
然后另外的话我们也再重申一下上海市政府对于上期的支持就是要求全市的所有部门都齐心协力然后确保各个改革任务的顺利实施那这段这一个月呢就虽然我们没有看到一些公开的新闻稿就是关于领导再去但是确实从上海国资委这个角度我们也看到了我们也了解到了一些
关于公司整体的一些改革的进展的一些关注这个是公司从自上而下维度的一些治理结构的变化和政府从自上而下维度的来的一些支持然后第二个比较大的变化主要在合资板块也是在最近一个月中我们看到了更多新的变化首先在资产端我们看到了合资的资产的改造跟减值都在同步的推进中我这些PPT其实也把大众跟通用它的大概的产能利用率的情况进行了一个梳理
那在PPT的左边这张图我们可以明确看到两个合资公司它产能利用率下滑的一个速度跟深度那截面数据来看我们看到大众跟通用现在一共加起来的产能是差不多400万辆那由于销量的下滑产能利用率在持续的降低我们按照今年前11个月的产量去计算今年的产能利用率的话我们发现大众只有49%然后通用的只有19%那在这种目前这种产能利用率的情况下公司也在积极的进行一些改造跟资产的处理首先大众这边
大众这边我们看到在11月26号跟大众签约这个续约协议的时候当时的公众号推送中也明确说了一点就是大众这边会逐步的缩减燃油车的产能然后加大往新能源汽车生产去转型那看实际动作的话其实也不是在签约的这个时候才开始进行一些资产上的处理我们看到大众的二厂其实在今年上半年开始就开始进行改造然后后面奥迪的电动车的生产就在燃油的工厂基础上去进行一些改造
然后除此之外大众的一些其他的产能利用率比较低的资产也在考虑到进一步的处理然后通用这边的话就更加的明确我们看到在12月初美国通用那边宣布了在今年的四季度会确认因为上汽通用重组计划确认的差不多27亿美元的一个额外的股权损失那这27亿美金中就包含了对于合资公司这边将确认的工厂关闭以及削减不营利策性所产生的费用
这个通过美国通用这边的公告呢也进一步明确了上面通用这个之后的一个思路就是要进行两步第一步的话进行产能的处理第二个的话进行一个产品的削减跟精简要往盈利车型上面去汇总
那按照我们目前了解,包括美国通用这个公告的话,这个工作也在快速推进中。然后我这边左边也详细列了一下,目前大众跟通用的几个工厂以及他们分别的产能情况。然后除此之外,我们也看到合资公司这边,尤其大众这边跟上汽的持续的一个深化的合作。那刚才我们也提到在11月底的时候,我们看到大众跟通用签订了这个。
延长合作的协议,然后一般这个续约的话一般是在合约到期前三年去谈,但大众这边的话直接提前六年把这个合资协议延长到了四零年,也反映了双方对于中国市场的重视跟信心吧。然后按照规划的话,到三零年大众会推出十八款新车型,然后其中十五款是专门针对中国市场开发的。
然后另外呢,针对上汽奥迪这块,其实它的对中国市场的深度合作呢其实要更深一点,它与自己呢也签订了一个合作的协议,那今年在广州特展上亮相的字母标车的首款车型奥迪E,其实就是在这几平台的基础上去合作的首款车型,会在明年的去正式上市,后面呢奥迪这边呢还会有更多的反向合作的一些车型跟其他规划出来。
对,然后最后的话就在合资这块也是要关注的一个点,就是在库存处理上面,我们在上次汇报的时候也有讲要提到就是公司在今年整体的经营策略中,其中一个很重要的定调就是今年要把库存问题集中的处理掉。
那从数据角度来看也确实是这样的,我们看到在今年的前十个月,大众跟通用一直在去库,尤其是通用这边其实去库去了接近22万辆,这个也大幅的减轻了终端的压力,然后也再一次印证了公司之前的一个想法,就是今年是一个入底之年,它的整个经营策略是往今年尽量把那些包袱处理掉这个方向去做的。
这个是第二个方面的变化就是关于合资的产能减值产品精简以及反向合作以及去库然后最后我们来看一下自主这边上汽自主这边我们在最开始进行了一些财务数据的拆分就是自主这边一直在亏钱但是说实话从整个技术层面来看其实上汽本身不管是在智能化还是电动化方面的研发基础还是很不错的它本身是Momenta最大的机构股东然后同时它在固态电池的相关领域其实也是走在行业的前列的
那今年五月份上帝集团也针对它本身的整车这块的技术底座进行了一个更新的发布然后对于固态电池包括混动技术都进行了一个革新以及明确了它的目标然后另外的话就是从品牌角度我们也看到了它在自主这块进行的一些动作首先是非反人这边
非凡这个品牌呢是在21年的时候独立运行的但是后面因为自己的这个价格在下移然后非凡他整个产品跟在集团内部的定位变得比较尴尬所以从去年开始公司其实就在进行关于非凡跟荣威的一些人员的整合跟资源的整合
今年10月底上汽晨云车这个公众号也正式发了一个海报也算是官宣了飞反重新回到晨云车的阵营然后进行一些营销研发跟服务方面的整合飞反未来会定位融为品牌的高端序列同时飞反它也不再局限于纯电动的技术路线后面也会有插电包括增程车型推出然后在渠道方面也是在进行一个整合然后智底这边的话明年会发SUV车型然后也是顺应整个行业发展大趋势就明年向小鹏
极客之类的都会发这个差痕出行,那能源类型的拓展也给自己的项量带来了更多的可能性。这个就是关于自主这边的一个规划,我们最后呢我们也大概梳理一下上期目前来看到的一些明年的一个新车的规划。这个是公司的三个变革,就是管理层的变革,然后和资本块的资产处理,以及自主这块的一个整合。
然后第三个大的方面我们来具体看一下公司它整体的一个估值这块因为刚才黄老师有提到就上次我们针对公司的汇报是公司估值我们是按照eBayPS来给但这一个月也确实随着跟大家聊上期聊的越来越多大家对于上期整个资产负债表包括利润表的拆分要求也是越来越细所以针对上期的资产负债表我们也进行了一个版本的详细的拆分首先是关于它可能比较特殊的一块资产就是汽车金融资产这块
来进行一个简要的说明因为上汽它本身是有两个汽车金融公司的然后它的全市并表子公司这两个公司的净资产和净的家财差不多是700亿元这也是跟其他整个公司相比可能占比比较高的一块资产它是一块类银行的资产我们知道银行类资产它PP估值会比较低虽然我们大概了解了一下上汽财务这块主要的方大资金来源主要还是以稀有资金为主但是我们往保守的估计也还是可以把这块资产按照银行类资产的1.5倍PP左右去给估值
然后另外就是大家比较担心比较多的就是也是最近大家可能问的比较多的也就是关于合资类的资产的一个减值问题啊那我们也大概拆分了一下就是截止到今年上半年半年半的时候通用系的合联营企业它在整个报表端反映的长投的这个绝对值是101亿元大众这边的话是92亿元这块资产呢如果
我们后面要考虑减值风险的话也可以单独针对这块资产进行一个减值或者是一个比较低的估值考虑然后除此之外呢还有华裕林树联电这些并表或者是非并表联合营公司供应链公司呢我们也进行大概分一下类那总体而言我们按照合资资产0倍然后银行资产0.5倍然后整合资产1倍去假设的话我们还是可以算到接近3000亿左右的一个市值
当然我们觉得现在这个阶段拆分这么细可能意义也很大,就是我们还是按照刚才黄老师所提到的关于整个行业的变革,包括对于整个行业之后集中度的一个预测去给,但是按照我们这个更加细致的拆分,eBay PS也是一个目前的一个小目标吧。
然后最后的话我就再次总结一下公司的核心逻辑首先就是在今年的七八月份完成了这个公司集团包括主要子公司的管理层变化然后公司它对于对外合作包括降本增效这个各方面表态更加积极然后另外的话就是合资板块我们看到今年它的改造跟减值都在同步的推进尤其是产能的处理跟产品的经典有望在今年完成然后第三个的话就是关于自助品牌这块的整合以及技术的持续迭代其实也是公司一直在做的一个事情
然后在此基础上我们上调了公司对公司明年到后年的规模经济论预期然后对公司也是维持一个持续推荐的一个态度然后我这边的汇报就到这里
好的,那我这边最后再总结一下吧,就是说可能大家看到我们这稿里面外部合作的东西还是比较少,因为这个也可以,大家可以理解,就是我们还是为大家耐心的等待吧,对,那么我们后续的这个就是上期这边的一个PPT汇报也会随着公司这种国际改革的这个进度,我们也会不断的再去新化和增加大家所关心的这个内容吧,
那么总体总结来看呢我们会认为这个阶段最重要的还是大陆机本身的这个被市场逐步认可的这样的一个阶段吧对它基本面这边尤其是大家可能希望看到对于新车以及新车相应的销量这些我们认为大概率是在第二步的就是一定是在它大陆机完全炒完之后那么进入销量一道
所以现在的阶段我们认为大家肯定是明年某个阶段的时候可能才是大家可能更需要去关心那个阶段的一个问题吧所以我们还是认为每个阶段可能还是要去把握这个公司的一个主要矛盾吧
对那么以上就是我们今天这个版本跟大家主要想传递的一个观点更多的一些细节如果大家也感兴趣的话欢迎联系我或者我同事沐沐这边包括平鞋和这个柴火模型这边我们都做了一些尤其柴火模型这边我们也做了一个更加可能详实的版本谢谢大家感谢大家参加本次电话会议会议到此结束祝大家生活愉快再见