800亿左右,它因为其实在前几年的话,从单店的一个收入来看,大概就是一年一个亿的样子,所以其实我们大体上可以按它的门店数乘以电均一亿的一个销售去框一个年收入,然后公司其实从发展的历程来看呢,大体上分为几个阶段,就是
我们就照图所放的最早的时候因为整个中国的超市行业它是在1995年就是家乐福进中国在北京开了第一家店那像融会包括家家院呢其实也是在那个年代发展起来的所以其实在整个商场行业发展的初期呢盈利模型就是是框了一个前后台的收费模式那这个也是家乐福定的后来就是导致了整个
无论是沃尔玛,在深圳开店,以及永辉佳月,还有香浦美,一系列的就是中资的超市去开店,其实都是沿用了这套前后台的收费模式,也是一直到现在。所以其实我们在看报表的时候,一般会单独去查一下那个前台毛利率跟后台毛利率。
然后在2000年到2010年我们这个土壤没放基本上就是对于线下的中国零售行业来讲就是整个扩张的一个黄金十年在这个十年里边其实除了像永辉以外而且像苏宁包括国媒就很多线下的一些零售业它发展的都还比较快以及早年的时候还有一些百货公司包括像王富景云泰还有一些可能高估都已经退出的零售企业
其实在那个十年还是实现了很高的一个外延以及统变的增速的。那我们回到永辉这边的话呢,永辉是在2010年年底上市的啊。我们这个图呢,其实虽然数据大概是解析到21年,但是基本上也是比较好的呈现了永辉在登陆二级市场以后啊,他所展现的一个成长的趋势。
那在2010年到2015年期间其实整个行业还是有一定的红利的那我们所谓的这个红利其实它的前提就在那个在这个五年期间电商有在兴起但是电商的这个嗯渗透率呢它其实一开始切的是标品啊就更多的
是在从家电开始所以其实从线下连锁业态来说第一个受到影响的业态是家电就包括复联国美面临京东的冲击后来其实就是到了服饰和美妆那所以其实整个超市行业的现实化的冲击呢它相对百货跟家电来讲它来得稍微晚一些但是从社会的结果来看其实生存率虽然没有
美妆跟家电的那么高但整体最近几年还是有比较大幅度的一个提升所以在2010年到2015年这个期间其实电商对行业的影响编辑上有在提升但是得益于永辉以及佳悦在2000年左右开始建立的整个深鲜直彩的供应链所以其实这几个公司在电商成长的早期其实他们的整个不成合还是比较深的
所以永辉在2010年到2015年也是通过快速的一个跨区域扩张实现了很强的规模效应。
因为最早公司是发家于福建,这个应该是很多投资者也比较清楚,但后来他是怎么样从福建到重庆到北京,然后到四川就一步一步把全国整个布局做起来的,也是首先都是得益于公司比较强力的一个很激进很狼心的一个企业文化,另外其实也是,
在于他的整个神仙光年的制裁这个体系在不停的跨区域过程中实现了比较有效的一个复制所以其实从我们现在去看永会其实报表上就能很清晰的看到他除了福建以外像重庆和四川也是两个百亿的大省而且重庆和四川也是他在跨区域扩张早年其实
是进入的比较早并且也很快速的形成了规模效应那基本到一个新的区域其实早年的时候永辉大概也就两年三年可能最多也就四年的时间他能够在一个新区实现盈利就这种跨区的能力其实在这种连锁化的超市行业里边其实是比较稀缺的同时也是得益于他整个后台的供应链深陷这个制裁的供应链的效率一直是在强化
所以其实在2010年到2015年期间我们看到的数据呈现就是公司的统垫其实也还比较稳健除了2015年整个行业其实有一些消费环境的疲软2015年的统垫是负二其实在此之前我们看它的统垫基本都在三个点以上甚至在2011年的时候是一个双位数的统垫
然后从2015年开始到2019年就是到疫情之前的这几年首先也是消费环境的一个偏弱所以其实公司在15年是有一个富二的通电这个是历史上第一次的出现就是通电转付因为对于超市行业来讲它是一个保利的生意就毛利率大体在
二十出头一点然后进度率一般就两三个点所以铜电的波动其实会对公司利润赚也会有一定的一个压力但是在整个行业这个压力期呢其实永辉他选择的是加速开店就是历史扩张他在那个年代其实以比较低的成本获取了相当多的一批优质物业这里面包括跟万达龙虎就是一些头部的商业地产商就是去合作
所以其实我们看在15年到19年的这个宿年期间,永辉的门店数是从383家快速增长到了19年的911家。那目前就是到我们24年6月份到今天,永辉的门店数大概在960多家。
所以其实跟疫情前比没有太大的区别但是在15到19年的这四五年期间呢扩张速度是非常快的那我们看到在这个扩张过程中公司的收入增速而且大体上也是在20左右那因为结合统定跟开店这两方面的一个收入增长驱动来看因为统定其实大体就是在1到2之间19年稍微高一点到了2.8所以20左右的一个
收入增速里边其实大部分就是来自于开电的关系
这个是永辉的一个成长渠道然后整个在这个期间呢就是他其实已经面临到了一些行业的电商的分流就是钱枝仓这些新业台其实已经起来了就除了像陶戏包括那个钱枝仓比如像丁冬这些以外以及像河马以及还有后来的深深传奇钱太妈这些深深业台其实在这里就在15到19年期间
也是有限的比较充分那对公司的统建阶段性的有带来过一些压力然后在这五年期间其实友会还有一个比较重要的事情我们可能在下个图片上面看的比较清晰一些就是公司在这几年有做一些创新的业态对应到他的那个子公司主要就是友会云创当时是兄弟俩的哥哥张树林去推动的这一块业务
然后永辉原创大概在1617年成立的,后来其实在永辉生活APP,永辉生活的线下门店以及超值物种的线下门店,三个业务线里边其实投入了比较大的一个资金以及精力。
那后来其实也是伴随着一些新业务的调整,公司在19年也有过一些新的尝试。那20年的这个疫情呢,其实是,虽然20年的统建就我们这个图上呈现的它是零,但如果我们去区分上下半年的话,其实会差得很大,就是整个上半年,
因为疫情对商超其实它是有一个收入段的增强贡献的所以其实上半年的通电是表现得非常好然后下半年因为整个囤货的一些需求包括消费者在放阶段性的放开以后其实有比较强的一个线下的消费需求所以远回20年下半年通电其实基本上就把上半年通电的一个大幅增长给拉平了最后呈现到报表上20年的通电是个0
然后到R1、R2年以及R3包括我们最近看远辉R4年一季度的一个收入端因为它的开店其实没有很大的贡献了所以我们简单的去拆一下目前公司收入所反映的降幅大体上就是统建的一个降幅当然可能会稍微多一些因为公司在最近几年有一点关店就是会进入从去年开始就是进关店
这个是它的一个就是说从成长性来讲大体是这样一个历程然后我们下面的这个图其实还有放到一个毛利率的数据就是从毛利率来讲的深陷几家公叙友会的一个护城河那这个护城河其实我们看到它从历史上来说它是比较好的就是以一个相对低的毛利实现了一个比较高的周转
新鲜这一趴在利润里边如果单独做拆分的话至少是没有亏钱的然后整个生鲜的损耗呢大概是三个多点我们看到报表上的数据是已经扣掉损耗的然后食品用品呢这边呈现的这个绿颜色这条线是它的前三毛厘所以其实我们虽然从主营业务收入分布里边
实体毛利跟深陷的毛利都不到20%然后最后报表上呈现出来的综合毛利率超过20%这里边的差主要是来自于其他业务收入的贡献一般其他业务收入在整个收入里面占比就是个位数可能5到10的点之间但是其他业务收入的构成因为它有大概50%到60%是来自于百分之百毛利率的后台费所以其实整个其他业务这一块对于毛利额的贡献
相比基本能到接近30%左右,所以这个是当时远用了就是加拿大附近中国以后定的前后台的消费模式,导致超市报表上边会有这么一个结构性的因素存在。然后我们再接着看一下就是公司的一个。
人的变化就是前面大体上讲的是一个业务的扩张的节奏人的变化其实在友会身上也比较复杂我这边可能也不会讲的特别细了在大体上我们可以看一下整个公司的董事会呢其实比较好的去反映了他这里边的一些就是高管的变动以及核心人员的一些就是进出还有股东的一些变化从
IPO的那会儿就2010年年底其实有会更多的给大家呈现的还是一个家族企业就是这里边其实我们可以看到它的董事会还是有一些亲戚在然后在15年以及18年两次换届其实是比较好的推动了公司整个治理结构的一个优化在15年到16年
公司是把以前的组织架构打破了,以前可能更加偏竖撞,然后15、16年那一次打破以后就变得更加扁平化。所以它的整个业务的一个版图当时是除了上市公司为主体的,就是发卖厂为主体的这个云超以外,它还成立了云创、云商跟云金,当时是分的四款,然后云超其实就是以Bravo,就是以绿宝店为主体的整个发卖厂,
为了去形成比较好的一个激励,对岷钞又分为了一二支群,然后一支群好像是那个以华东为,就是为代表的这个沿海地区,包括北京,就是华东,还有华南,就逐渐这些,二支群应该是以重庆、四川为中心的整个西南地区,那当时这个分化下来的话,一二支群的体量是差不多的,应该在
可能一百五十亿左右的收入体量吧然后两个集群的负责人应该分别是前任的CEO李国总以及那个张学霖总后来也就是在他划了一家集群以后同步推进了合伙人跟赛马当时永辉在116年推赛马制度以及到17年股价其实有一个非常就是积极的表现
在一七年年初始创了第一个一千亿的那个市值新高这里边其实首先也是体现了二级市场对于永和超市整个机制调整的一个肯定当时其实这个机制就是和人家赛马叠在一起充分的调动了员工的一个积极性那我们从报表上也可以看到就是当时公司做这一套经济机制的一个效果
在16年的年报,如果我没记错那个数的话,应该是他的人效跟人均工资都是,人均工资在16年都是涨了百分之十几。
所以其实它顺应着在当时是除了就是像零售行业很多的企业会向永辉去学习合伙人跟赛马以外也吸引了一些其他跨行业的公司去做交流然后在16年通过电增又引入了京东作为站头那整个京东其实由于后来入驻到永辉的董事会其实也是进一步去推动了这个公司从家族企业向现代化的一个整体结构
在云创其实在16年左右设立以后17 18年因为整体对新业务这一块的投入压力还是比较大的最高的时候我记得应该亏了可能十二三个亿吧所以其实在18年的时候公司就决定把云创给玻璃而且放到体外去做培育
所以80年底云创出表,出表完了以后呢,上市公司更多的一个资源就是聚焦到它的核心贩卖厂,就是回归主业,聚焦云超,同时把一二集群就合并了,那这里边其实就伴随着一些人事的调整,主要的调整就是说一二集群合并以后,以前是一集群的那个区总,就是集群的总经理李国总,升任了云超的总裁,也就是上市公司的CEO。
在新业态方面的话,就是云创出表了,但是在云创出表以后呢,其实上市公司并没有放弃对整个大家业务的一个探索,所以后来以弟弟就是张学松董事长为为主导,就是推动了对迷你店的一个探索,也就是在2019年年初推的这个业态。
那mini电其实我们在以前的报告里面有没有比较细致的去研究过这个单电模型它跟有灰生活跟超级物种相比呢它其实确实具备一定的相对优势但是最后其实在单电模型上边从事后来看还是没有跑通当然在高峰期就是在19年年初推出来到19年三四季度mini电应该一度也是打到了大起大降
后来在20年以及21年因为整个引力压力后来慢慢的就收缩了对,这个是他的一些新业态的一个探索的路径然后在19年的这一波就是探索结束以后20年就是疫情所以公司其实在20年的上半年的整个业务的经历主要还是在疫情的一个应对方面然后到20年的下半年紧接着就是社区团购的一个惊喜那也倒比着公司在20年到21年
进一步的去对供应链特别是以深陷为核心的供应链做了一些调整同时21年其实公司也是换了新的CEO就是以前京东的执行经理人李松峰李总在兼任了李国的一个这个交接班以后其实主要的经历在21、22、23年的话更多的是推动永辉超市就是整个数字化的一个大力度转型这里边因为对于销售行业来讲整个
包括中后台的很多文本
互联网公司比还是有很大的一个差距的所以永辉在21年到23年在这一块的投入其实是比较大那目前来讲的话整个投入期应该已经是告一段落了公司在最近两年的年报里边其实也有提到而且它的YH-DOS系统在所有的门店都已经上线而且是一套全渠道的就是线上线下存货各方面都打通包括财务以及就是采购这些流程整个系统应该在过去几年是有了质的飞跃
然后同时永辉在二一年也是顺应行业趋势有推出一个新业态,所以其实我们从一六年到二一年对永辉超市来讲,其实我们一路跟过来还是建设着公司,做了少三轮比较大的这种新业态的探索。
那其实到21年这边的话就是仓储会员店,仓储会员店其实当时是在福州开始试点的,然后后来全国是推了50家左右,整个仓储会员店当时的对标的业态就是跟桑姆Costco去做对标,但是在实际的运营层面还是结合了就是中国老百姓的一个消费习惯,所以当时推的这个门店它是没有去做预付费制的,就没有收会员费,
价格是定的比较低,SKU也比较精简,然后周转有加快,但同时因为它阶段性的比较大力度的让利,所以它的毛利率其实一度是不到10个点,那后来。
就是在阶段性的就是会员店其实是给永辉福州甚至福建区域的同店带来比较大的一个提升。但因为整个门店模型,如果毛利率不超过10个点的话,从单点模型来讲是有一定的压力哦,所以整个。
会员点到二二年,它的商品结构的优化,包括定价策略的优化,那毛利率就开始往上提了一些,后来其实整个业态慢慢的,它就跟永辉的Bravo绿表点就融合了,所以其实永辉每一次的新业态探索,虽然就是在早期的时候,一般就是这种标杆点的效果还是不错,甚至可能在局部区域来讲也有一定的效果,
最后来看,虽然它很多门店可能没有实现就是一个非常大规模的这种复制,但是从每一次的液态探索的就是这个过程中,还是沉淀了很多经理店可以附庸到传让的门店的改造升级里边。
这个其实是他在这个探索里面能够留存下来的一些东西。所以其实我们对于永辉来讲,对于永辉来说的话,像他最近也在探索那个,就是跟蓬头来,在蓬头来帮扶以后,也在帮他去做郑州的这个门店升级,这个可能也是市场最近有在关心的一个一个点。
那这个郑州的这个店呢,目前他选的店是那个兴旺广场店,在5月31号闭店,改造的时间是20天,大概在6月19号回常庄开业。那整个这,这次帮扶呢,碰到来的力度其实还是比较大的,就涉及到嗯。
一点调整包括装修动线的布局还有环境甚至灯光以及员工待遇还有一些供应链的对接那这次整个调整以后的话在六月底公司在郑州也会有一个公开的调研也欢迎大家到时候去看一下那我们觉得值得强调的一个点就是说碰到来这次邦府其实它非常重要的一个意义就是在供应链的对接
因为供应链这边的话,大部分的中国商超在自有品牌方面是比较弱的,就是像永辉这种已经比较大的全国性的龙头,那目前自有品牌的销售占比也就不到5个点,像佳悦的话稍微高,还是要高很多,佳悦大概有13个点的一个自有品牌的收入占比,但是对标Costco跟桑姆这些有20甚至30的一个占比来讲,还是有很大的一个空间。
所以碰动来这一次其实在供应链方面对接的是比较充分的基本上调改门店会去70%对标碰动来的一个供应链然后包括引入它的一些爆款就是爆款的那个自由品牌就是DL系列那这个调整完以后呢我相信就是对于当地的消费者以及对于就是外地就比如像步步高那边调改门店效果也还不错会有比较强的一个带动的效应
那同时在采购这边其实也会做一些模式的调整,包括对员工的工资,大概几成的员工涨薪应该是一千多块钱,然后门店的员工编制呢也是人数会增加50%,营业时间有在缩短,这个是调整的主要的举措。
那这些调整呢其实因为对于永辉的900多家店来讲其实一两家店的调整它很难带动就是公司整体业绩的一个短期的一个显著改善更多的其实还是说得靠永辉最后自己他们团队怎么样把就是每一期业态创新中学到了一些东西最后沉淀到自己的日常的运营里面来因为就算在河南其实永辉目前大概42家店郑州市有20家店
就是短期的这种一个门店尤其是你销售翻一倍甚至翻两倍它其实对于河南四十几家店的一个带动它是相对有限的那我们预计呢就是说公司这一次调改就是蓬佩奈这次帮扶调改以后公司会在全国去适度的铺开会做一些尝试但是铺开以后的整个门店的供应链的话跟郑州当地调改门店相比还是会有一些就是因地制宜的优化
然后最后我讲结合永辉的股价表现在讲一下它的估值的趋劳因素就是最后我们这个图片整个永辉的股价其实从历史上来看大概有三次高点第一次高点就是我们前面说的它得益于16年非常好的推进客户人格赛码以及它整个这个结构的优化那时候原创才刚刚起步也没有对公司报表形成一个比较大的拖累
2016年的年报呈现得非常漂亮,整个公司效率提升,所以其实在那个时候整个,无论是它的业绩还是波迟,在当时其实是创了第一个新高,就到了1100亿。然后在高点的时候,当然就是公司也有去推荐一些,呃,摄像头的引入啊这些动作。
然后在17年后来股价的一个回落,也是伴随着就是云创,云创对整个公司报表的利润的一个拖累,后来大概17,18年的亏损额是在不断扩大的,所以公司迫于压力,在18年年底就把云创给出表了。
出版完以后就是回归云超聚焦迷你店,那整个公司的超额收益呢则是再创新高,然后到了疫情期间,疫情期间阶段性的当然就是除了友会以外,在20年的上半年加月,其实加月的市值也是达到了历史新高,应该是到了300亿吧,友会也是到了再一次到了1100亿。
后来其实也就是因为疫情后社区团队的兴起导致整个超市板块不止跟业绩的双杀那这个双杀其实也不是阶段性的因为确实整个疫情以后的话消费者的习惯它是进一步的被现场化了包括除了以前的货架电商以外抖音电商其实也有在进一步的做一个分流所以后来公司的整个市场关注度也比较低一方就是对应到业绩转的话确实我们看到远辉在过去三年
是已经连续亏损了三年,但值得强调的是,其实永惠超市的经营活动现金流还不错,虽然这是我们整个超市行业在20年,嗯,会计准则的21年,从21年开始,就是会计准则有一个调整,租赁的费用是资本化了,就是整个经营活动现金流流出里面没有包括租金费用,它进入了融资。
跟投资活动现金流的那个其他项目的流出。但即使我们把目前的经营活动现金流跟融资活动其他流出项目结合起来看的话,其实永辉超市的经营活动现金流,就是还原到之前的那个口径,它的现金流还是不错的。而且永辉其实从23年开始,它是不断的在回修它早年的那个就是投资啊。
因为在1617年,其实他对外做了很多投资,就是印象比较深的一笔,就当时应该三十几个亿投了万达。
然后同时他也投了红旗,也是阿基市场一度就是直接举牌中摆,还有对香油像国内水产也做过一些投资,但是从整个疫情后因为行业的压力期就跌下这公司其实整个自身的供应链调整,跟他数字化投入的这个就是费用期叠加在一起后,永恒其实在对内的去要效率,同时他对外的话更多就是把他的这些投资再往回收,
那整个就是投资的这个往回收的话,其实我们看从二四年开始应该会看到比较明显的效果,因为公司在去年底其实有公告过,就万达的那笔钱大概分六期还是分八期吧,回收回来,目前已经收了两期了,大概六个月,然后另外就是在去年底他也公告会跟红旗
其实从经历过过去三四文的一个新业态的探索
对于这些门店的调改其实首先它的准备会更加充分而且各大区总其实最近也在河南在铸点在学习那我相信就是区总在学习这些新的同业的优秀经验附庸到自己日常的工作中也会更加就是效率会更加高一些所以其实对于最近就大家关注的通通来的这个热点呢我们还是建议首先
跟我们往年一样就是跟踪越度通电这个是一个最核心的数据对于线下的零售行业来讲无论是百货还是超市甚至餐饮吧还有一些其他的业态其实通电是最核心的因为如果你的通电差其实它很难支撑一个公司去做外延基本上你通电差你老电的培育期拉长就会进入很容易就进入一个关电周期
但是如果你的童年好我们一般定义的童年好就是两个点三个点其实就还可以了如果三个点以上的童年算是非常有救的如果你的童年好他往往就能更好的支撑公司去做一个加速开店因为他老店的培育期短这个其实是有会在疫情前大部分的一个状态但是因为疫情后趋势行业的压力比大家来的就是比商专企业预期的更加大一些
同时他自己内部也有各种费用的一个压力在最近两年其实是在不断的调整啊嗯所以我们就建议第一还是微不通电这个是最最核心也是最好跟踪的一个高频数据第二呢就是可以去跟踪一下他整个河南区域的那个通电数据啊也不局限于就是那个改造门店改造门店效果肯定是好的因为其实我们看到像碰碰来改了
以后无论是长沙店还是相台店整个日销的提升包括客流的提升都非常明显但是你这种单业提升能够多大程度的去带动一个区域的统建甚至是整个公司的一个运营效率的提升还是需要时间去观察的
然后因为永辉其实过去几年都是亏损嘛那我们在最近的一次跟踪报告里边也更新了一个预测大体上预计二四年的利润也就是略有盈利可能是打平略微盈利一点点然后明后年利润率会往上提升但是到底是三年还是五年能够修复到疫情前的那个激励率的水平这个可能还是需要时间去跟踪对以上就是我们对永辉超市的一个复盘以及最近情况的一些更新然后